投资的四条原则

为了给后续要讲述的悠久投资历史奠定基础，我们首先会解释有助于形成有效投资思维的四条一致性原则。这四条原则是掌握基本投资理念的基础，分别是：实际所有权、价值寻找的重要性、金融杠杆的重要功能，以及资源配置对于保证投资计划成功的重要性。

引入这些原则是为了表达投资的主旨与机制。我们希望用这四条原则帮助读者深化对投资的理解，减少认知障碍，慢慢意识到投资的概念与其他单一简练的概念相比，更容易受到细微差别与复杂度的影响。总而言之，对投资特性的深入理解有助于我们领会其漫长而传奇的历史。

实际所有权

在本书中，我们会讨论直接投资活动以及对金融工具（也代表对这些直接投资的所有权）的投资。虽然乍看之下，这些似乎是不同类型的投资，但实际上并不尽然。20世纪末、21世纪初美国投资者公认的“股神”——沃伦·巴菲特就认同这一观点。巴菲特一直认为直接收购公司与购买代表公司所有权的股票并不存在实质差别。[1]这表明，直接投资与对金融工具的投资可以产生同样的结果：获得实际所有权。

因此，投资的第一条原则是，无论是从公开市场购买上市公司的股票，还是私下购买整个或部分企业，其本质没有差异。两种情况下的投资活动，本质上都是“投入资源来实现收益目标”。因此，直接拥有一家企业和持有其股份，两种方式殊途同归。纵观历史，我们可以发现所有权与股权几乎不存在实际差异。投资者必须表现为他们已经购买了这家企业，而不仅仅是一只股票，因为在两种情况下，投资者都必须勇敢面对来自现实的投资挑战——对投入资源的企业进行准确分析与评估。

基本价值

投资的第二条原则是价值至上。20世纪美国经济学家与《投资价值理论》的作者约翰·伯尔·威廉斯，给出了一家企业投资价值的最基本概念，也是一个经久不衰的概念：“未来股息的现值。”换言之，一家企业股权的投资价值是所有未来股息的现值，外加所有可预测本金的折现值。[2]

一直以来，这个概念对每位投资者都具有重要的现实意义，因为这个概念清楚地界定了审慎投资与投机。一方面，如果投资者以低于投资价值的价格买入有价证券，那么通常能产生高于该买入价格的总收益。另一方面，如果投资者以高于投资价值的价格买入有价证券，正如前文所述，他们可能面临损失，除非该证券卖给了愿意参与市场波动投机活动的另一方（也就是“更大的傻瓜”）。正因如此，当面临金融市场交易决策时，谨慎的投资者往往依靠于对投资价值进行估算。在购入和售出的问题上，价值提供了一个不可或缺的指南。[3]

长期以来，投资中缺乏对基本价值考虑的例子数不胜数。最戏剧性的就是涉及对证券或大宗商品价值严重高估的臭名昭著的“泡沫”事件，导致灾难性的市场崩溃和投资损失。关于一些市场崩盘事件以及市场低迷环境为投资创造廉价介入契机的情况，历史记载中还较少出现。价值投资有时会成为难以想象的丰厚利润的来源。

金融杠杆

投资的第三条原则是金融杠杆的重要性。纵观历史，人们获取贷款的目的多种多样，既有个人原因，也有商业目的。对于古人来讲，出于个人原因的借款较为常见，恰似如今我们所处的状况。古希腊和古罗马同样也广泛利用贷款为经营活动进行融资。由于农业土地是最重要的收益性资产并享有很高的地位，所以那些最重要的生产性借贷活动都是围绕土地展开的。当然，关于贸易融资的借贷相对普遍。自15世纪以来，随着产业的发展，信贷对工业发展、经济增长和实现收益所需的经营活动与资产融资起到了同样的促进作用。[4]

长期以来，金融杠杆是取得杰出投资业绩的一项重要推动力，但同时也是灾难性后果的助推因素。然而，当投资取得成功时，人们通常不会谈论杠杆所发挥的作用。相反，当投资失败时，杠杆通常会承担责任。这恰恰是长期资本管理这家大型对冲基金公司在1998年遭受重大投资失败后被多数人所熟知的原因。后来发现，这家公司利用了高达100∶1的杠杆率来放大其投资组合。也就是说，100美元的债务等价物仅对应1美元的股权承诺。尽管该公司主要投资于高品质的政府债券，但是其异乎寻常的高杠杆造成了很大的风险，以至于其投资组合价值的轻微波动都能导致其资本净值承受超高压力。如果不是政府组织实施救助，长期资本管理公司很可能受创当年就倒闭。[5]

另外，德高望重的投资者（再次想到了沃伦·巴菲特）通过采用更加适度的金融杠杆并辅以良好的资产选择和稳定的融资来源，同样可以在较长时期内使投资获得重大成功。多年来，巴菲特之所以取得了非凡的业绩表现，一定程度上是因为采用了大约1.6∶1的杠杆率以及较低的债务融资成本。[6]

总之，金融杠杆放大了风险敞口：如果投资成功，它会放大利润；如果投资出现严重分析失误或时机不当，则将放大损失。因此，杠杆是一把最锋利的“双刃剑”。但是，对于具有深远意义的创业成功以及投资急剧性增长来讲，杠杆的使用一直发挥着显著的作用。

资源配置

投资设定中的资源配置，即配置资本和人力的过程，早在商业革命以及意大利城邦的商业银行取得成功的时期便开始出现。例如，有明确的证据表明，在15世纪的佛罗伦萨，美第奇家族以及其他极力将其资金和人力资源投入金融、纺织品制造和贸易领域企业的人士，已经敏锐察觉到资源配置的重要性。他们认识到分析投资机会的重要性，将其与资本实力和人力状况进行匹配，并合理付诸运用，在资源配置方面展示出显著的“现代意义上”的敏锐度。[7]事实上，我们甚至可以在古希腊和古罗马的房地产管理中察觉到这种敏锐度，身处其中的房地产所有者挑选经理人的标准是，这些人能够在农业资源和资本投资等方面做出收益最大化的决策。

尽管首席执行官（CEO）被视为管理手段、目标设定及实施过程的执行者这一现代观念仍然占据着主导地位，但是近年来另一种管理模式也获得了关注。那些重视对资本和人力进行有效配置的CEO取得的成功，也导致了对不同层级管理技能的重新评估。[8]值得注意的是，这些CEO中包括沃伦·巴菲特（伯克希尔-哈撒韦公司）、亨利·辛格尔顿（特利丹公司）以及托马斯·墨菲（大都会通信公司），他们都证实了CEO承担资本和人力资源分配者角色所产生的重大影响。

通常来讲，资本配置的关注重点是与强调管理层级中有意义的分散化管理风格搭配在一起的。权力分散化为精心挑选出来的部门经理或子公司CEO提供了实质性的自治权。分权管理的做法是为企业体系的不同部门确定经验丰富、技能娴熟的成熟型领导者，允许他们在不涉及控制主要可利用资源的领域采取相对较少的日常经营监管。在许多管理理论家看来，与那些控制主宰型CEO所呈现出的实时掌控一切的狂热方式相比，这种方式的管理控制体现出了明显的优势。[9]

20世纪60年代至80年代，亨利·辛格尔顿出任特利丹公司的CEO，他很好地诠释了这种管理风格。尽管在此之前，一些CEO对于资源配置的重视程度高于实施管理手段和日常管理计划等更为传统的管理技巧，但辛格尔顿似乎是当代最突出的摆脱该主导模式的人物。除此之外，辛格尔顿致力于压缩特利丹的流通股数量，通常用于取代潜在并购以及在厂房和设备方面的大规模投资。在他看来，重点在于股东投资的回报，而不是单纯衡量收入增长指标。[10]