第一节
定义系统性金融风险

系统性金融风险是一个宽泛的概念，学者和决策者从不同的研究方向或政策制定角度对系统性金融风险给出了不同的定义和考量，但金融危机后一个基本的共识是，系统性金融风险通常指局部发生的风险事件在金融系统内蔓延，损害金融中介功能，并对经济增长及社会福利造成实质性的负面影响。该定义强调了系统性金融风险的负外部性，即部分或全部金融市场的失灵或金融机构的运转障碍会损害整个金融系统及实体经济的运行。

金融稳定理事会（FSB）为应对全球金融危机期间所产生的“大而不能倒”以及“太联结而不能倒”的问题，将系统性金融风险的重点放在了金融机构上。由于经营失败而给整个金融系统乃至实体经济带来显著破坏的金融机构被定义为系统重要性金融机构（SIFIs），其判定标准包括机构的风险敞口和资产管理规模，与其他机构的联结性，以及金融业务在整个金融系统中的不可替代性（FSB, 2009）。系统重要性金融机构将在全球范围内被严格监管以防止系统性金融风险的恶化。

美联储前理事塔鲁洛于2011年也在演讲中强调了困境中的金融机构与系统性金融风险之间的动态联系，分别从4个渠道阐述机构陷入困境到发生系统性风险的发展过程。一是经典的多米诺效应，陷入经营困境的单个机构由于无法履行借贷上的还款义务而将信用风险传导至对手方，并引起系统内的连锁反应；二是机构为获取流动性而进行资产抛售，导致资产价格的急剧下降以及触发更多机构的抛售行为，并形成螺旋反馈；三是传染效应，市场参与者从单个机构的经营困境联想到其他经营模式相似的机构发生困境的可能性，市场信心恶化；四是陷入经营困境的金融机构所进行的业务在金融市场中有着不可替代的地位，如结算、清算等。

文献（Giesecke & Kim, 2011）同样将机构无法履行对债权人、客户或对手方的义务与系统性风险联系起来；文献（Aikman et al. ,2009）认为，系统性金融风险来源于银行资产负债表联结所产生的对手方风险、资产抛售效应以及市场信心恶化对融资条件的影响；文献（Billio et al. ,2010）将系统性金融风险定义为短期内一系列金融机构违约所触发的流动性收缩以及金融市场信心的崩塌。

欧洲央行于2009年在其《金融稳定评估》报告中分别从风险的传染性、共同风险敞口以及金融失衡三个角度来观察系统性金融风险。具体来讲，风险传染性指单个风险事件蔓延至其他金融市场乃至整个金融系统；而当金融机构形成共同的风险敞口时，市场的冲击或宏观经济形势的逆转会导致一连串的金融中介和市场同时产生问题；此外，高杠杆和资产价格泡沫等长期积累的金融脆弱性也会在某个时点突然加剧，引发金融市场或金融中介功能的失灵。

中国人民银行的一篇工作论文（陶玲&朱迎，2016）对系统性金融风险的机制进行了更细致的剖析，将系统性金融风险产生的原因归纳为内部因素和外部因素两个方面，将传导机制归纳为内部传导和跨境传导，将扩散机制归纳为信贷紧缩机制、流动性收缩机制和资产价格波动机制。从产生原因来看，内部因素包含长期积累的金融脆弱性、市场主体的有限理性和资产价格波动等金融系统的内生不稳定性；外部因素则主要包括经济周期的变化和政策干预，如央行为抚平短期经济波动而进行的利率调整可能引发更大的系统性风险。从传导机制来看，金融机构通过清算支付系统和银行间市场同业业务往来形成的相互敞口，或金融机构因持有相同资产或资产结构形成的共同风险敞口，都是风险在金融系统中的内部传导渠道，而外部传导渠道主要体现在由实体经济带来的外贸、投资或国际金融市场相互关联所引发的跨境资本流动。从扩散机制来看，信贷紧缩通常由经济下行压力加大、银行不良贷款率升高引起，而信贷紧缩又进一步加剧了经济的下行压力和银行的不良贷款风险，三者形成恶性循环；流动性收缩同样指市场融资条件、市场流动性、资产价格及市值等多个变量在资产抛售情景下的恶性循环；资产价格波动既可能通过财富效应影响消费需求、通过托宾Q效应影响投资需求，进而导致宏观经济波动引发金融风险，又可能从金融机构的资产负债表渠道、信贷渠道和流动性渠道等方面形成风险的传导与放大。

中国人民银行的这篇工作论文印证了美联储前主席耶伦于2013年对当今金融系统的描述，即各金融市场与金融机构之间的复杂联系已成为金融体系最为显著的特征。这些联系可以跨过地理的边界和市场的边界，不仅将市场参与者连接在一起，也使局部的金融风险以跨市场、跨机构的方式蔓延至整个金融系统。