1 绪论

1.1 研究背景、问题与意义

为盘活商业银行的不良资产，并加快其回收，帮助国有企业扭亏为盈，转换经营机制，1999年国务院公布了《关于实施债权转股权的若干意见方案》。1999年12月，国家经贸委推荐了601户债转股企业，建议转股额为4596亿元。截至2002年底，经国家经贸委、财政部、中国人民银行联合审核，国务院累计批准547户企业实施债转股，涉及转股额3850亿元，分别占协议转股企业户数和协议转股额的94%和95%。有372户债转股企业依法注册成立了新公司，占批准实施企业数里的68%。债转股作为我国国有企业改制的重大配套措施，不仅受到政府各部门和金融机构的高度关注，也激发了学者的热烈研究兴趣。如北京大学中国经济研究中心宏观组（1999）认为从制度创新的层面上理解，就是借助于债转股等方式向“亏损经济”和“坏帐经济”开战，以走向“信用经济”，但债转股是一项政策性和业务性都很强的工作，如果债转股的机制设计不好，或在实施中出现差错，成为变相豁免企业债务，就会导致赖帐经济出现的危险[1]。周小川（1999）从国际上通行的实践讨论了债转股的实质性概念、商业银行进行债转股的动机以及债转股的正规运作方式，并指出在中国具体国情下进行债转股的考虑、动机以及相关的其他问题，如债转股运作中需要防止的道德风险问题[2]。庄乾志（2000）认为债转股对国有企业的制度变迁形成很强的依赖，债转股改革能否取得成功，取决于国有银行制度的变迁[3]。丁少敏（2003）的调查结果显示，虽然债转股的前期目标即国有企业三年财务扭亏解困基本实现，但在实践中出现了某些有悖于设计初衷的新问题，这些问题对促使国有企业出资人真正到位、变企业财务解困为资本解困等债转股本质目标的实现构成严重障碍[4]。尽管已有研究文献初步关注了债转股对企业公司治理的效应问题，但这些研究主要基于规范分析和案例分析，所得出的研究结论并没有实践的经验支持或难以推广到其他企业，从而无法为债转股的公司治理效应提供较为系统的研究；不仅如此，已有研究文献关注到的公司治理效应主要局限于对组织架构和企业财务业绩的影响，而没有深入挖掘债转股的公司治理效应对企业投资行为、融资决策和高管激励等方面的影响。事实上，企业的投资行为、融资决策和高管激励是企业经济活动的主线，基本上决定了企业的价值。如果不对此进行研究，我们对债转股效应的认识将是一种比较模糊的表象看法，而难以知道债转股的公司治理效应对企业价值的影响到底来自于哪一方面的改善，或仅是财务上的改善而非实际经营活动的改善。

债转股还代表了我国商业银行与企业之间关系的重大变化银行与企业的关系是企业融资体系中极其重要的一环，这主要是因为我国社会资金高度集中于银行，银行融资占绝对主导地位。2001年，国内非金融部门融资构成中，银行融资占比为75.9%，此后逐年上升，2004年达到87.9%。2005-2007年央行实行贷款规模控制，银行融资占比下降，2007年低至78.7%。2008年最后2个月贷款规模控制取消后，银行融资占比再次跃升至83.1%。2009年1-9月，银行新增贷款达到8.2万亿元，银行融资占比超过85%（1-3月曾达94.7%）。2008年末，我国银行业金融机构存款余额达到47.84万亿元，是全部工业企业总资产的114%。。我国银行法规禁止银行持有企业股权，1986年的《银行管理条例》、1995年的《贷款通则》和《商业银行法》均明确规定商业银行不得投资非自用不动产、非银行金融机构和企业。这与同样是与间接融资为主导的日本和德国完全不同，如日本1942年及1997年《银行法》允许商业银行持有非金融企业股份，持股比例不能违反《关于禁止私营垄断及确保公平交易的法律》 1986年，日本银行业金融机构持有上市和非上市的非金融企业所发行的股票总数占比达到46%，到1998年仍有41%。日本上市公司的前十大股东中，总有数家日本银行业金融机构。。德国1961年《银行法》允许银行持有任何比例的公司股份德国全部股票中，银行业金融机构持有占比约在10%左右。1988年末，德国银行业金融机构持有的股票市值为4115亿马克，约占德国GDP的40%。1993年末，德国银行持有上市和非上市的非金融企业所发行的股票总数占比仍达有14%。。债转股实践打开了我国银行直接持有企业股权的法律通道债转股对我国法律形成了较大的挑战，因为如《公司法》规定债权不能出于出资，《商业银行法》规定银行不能直接投资非金融企业等，但我国的行政体系和法律体系决定了政府的行政条文具有法律的意义。，这对于银行与企业之间的关系来说是一个重大的突破。然而，就我国目前的研究文献来说，研究银行持股对银企关系以及对债务融资的影响的文献非常少，大部分局限于介绍日本和德国的情况，以及以规范式的评论方式对银行持股的作用进行判断，没有以我国特殊背景和金融结构为基础的命题推导和实践数据为基础的经验检验。

为此，本书以中国A股上市公司为观察样本，从理论和经验上系统研究了债转股对公司治理的效应，以及以债转股为契机研究了银行持股对银行信贷配置的影响，具体而言，本书研究了以下几个问题：首先，债转股的公司治理效应是否影响了公司的投资行为？其次，债转股企业的融资决策是否得到了优化，进而基于债转股企业中银行持股的特征研究公司治理效应的溢出效应，即对我国银行的信贷配置效率的影响？再次，债转股企业的高管激励是否有改进？最后，债转股企业的公司治理效应是否影响了融资决策对投资行为的约束作用，是否影响了投资行为对融资决策的信号作用？债转股企业的公司治理效应对企业价值的影响是否得以体现。

本书的研究具有显著的理论意义和现实意义：

首先，国有企业改制是我国长期面临的重大问题。以债转股为代表的金融机构对企业持股，一方面可以优化企业股权结构，改善企业股权主体的多样性，完善监管治理机制，提高企业经营绩效；另一方面可以提高国有债权的可收回性，减少不良债权率，防范金融风险。但综合现有研究文献，较多的文献集中于规范式的判断分析，部分文献也采用了个案、典型/区域调查的形式进行了债转股的经济后果分析，却并没有系统性地提供一个影响公司治理的分析框架和理论基础，经验检验上也极少有文献去研究以债转股为代表的金融机构持股对公司经营绩效变化的具体驱动因素进行分析，也没有以债转股为契机研究银行直接持有企业股权对公司经营行为和银行信贷配置的影响，更没有提供大样本的经验检验证据。银行直接持有企业股权对公司经营绩效的影响，不仅需要理论上的进一步深入分析，提供系统地经验上的检验证据也是非常重要的方面和现实需要。

其次，从公司治理的角度来看，内部人控制是我国国有企业改制过程中可能出现的潜在甚或现实的问题。股权集中被认为是约束内部人控制的一种有效手段，但控股股东借助控制权也可能侵占债权人和中小投资者的利益，故股权集中与股权分散的平衡在保护债权人和中小投资者利益面前是国有企业改制需要考虑的重大问题。提高债务治理是约束我国企业两大公司治理问题的重要途径，与债务在西方成熟金融市场上积极的治理效应相比，我国较为特殊的制度环境约束了债务治理效应的积极作用。本书一方面在股权结构平衡下分析了股权分散对公司治理的边际效应，一方面也分析了债转股对债务治理的作用机制，丰富了股权和债务治理的相关文献。

再次，以银行信贷为代表的间接融资体系是我国企业资金来源的最主要方式。信贷资金融出方银行与融入方的企业之间的关系如何也就成为影响信贷配置效率和保障信贷安全的重要因素。不过历史的发展已经表明，我国银企关系存在重大缺陷，银行信贷资金成为了国有企业的财政补贴。债转股开拓了我国银行与企业之间的单纯债权人与债务人之间的关系，但现有文献却对此并没有针对中国实践进行深入研究。本书将研究银行股东与债权人的二重身份对银企关系的影响，以及这种影响对信贷配置的作用？因此，本书的研究可以为股权型银企关系对信贷配置的影响提供经验证据，丰富和拓展了我国银企关系方面的文献。

第四，银行混业经营是金融改革的热点话题，也越来越成为发展趋势。传统上，我国商业信用法规定商业银行不得向非银行金融机构和企业投资。不过，商业银行混业经营逐渐成为全球性趋势。德国在二战前以及当今时代，均是全能银行；英国、日本、美国从20世纪80年代中期开始，逐步取消对混业经营的各种限制，推行全能银行制；1999年日本、美国全面推行全能银行制后，世界其他各国和地区也纷纷探讨金融业的分业与混业问题，并日益趋向全能银行制。本书的经验检验在一定程度上可以提供相应的证据，如大规模允许银行直接持有企业股权，是否可以有效控制贷款的风险？本书的研究可对我国商业银行的混业经营之改革提供初步的经验证据。

最后，本书的研究可以丰富股东-债权人利益冲突对企业投资行为和融资行为的研究文献。现有财务理论和相关文献认为，由于风险偏好不同，债权人和股东的利益存在差异，从而导致企业的投资行为和融资行为与价值最大化方向出现偏差。本书的研究对象兼合了股东和债权人的双重角色，以其行为进行投资和融资研究可以丰富相关财务文献。