■找到自己信心十足的证券

巴菲特将辛普森的投资策略描述为“保守而集中”——和巴菲特自己在伯克希尔公司采取的策略如出一辙。辛普森能集中GEICO的投资组合，是因为保险浮存金提供了稳定的资本基础。浮存金是不属于保险公司所有，但由公司所持，能够进行投资，收益归保险公司的一笔资金。保单持有人预付保险费，而在之后的某个时间里才进行索赔。损失索赔必须先和保险公司进行沟通交涉，花费一段时间之后，索赔案件才能得以解决。在收讫保险费和支付索赔损失之间，保险公司持有大笔资金，这些资金可以用来投资，收益归公司所有。尽管个人的投保及索赔情况时有变动，但是相比庞大的保费体量，车险公司持有的保险浮存金数额通常保持稳定。在斯坦·罗公司和西部资产管理公司任职的时候，辛普森已经展现出集中投资的倾向，而到了GEICO，集中投资成了辛普森的日常。受巴菲特影响，并鉴于GEICO稳定的资本基础提供的灵活度，辛普森开始专注于手中的投资组合，将自己绝佳的投资想法付诸实施。

托尼·奈斯利经营下的GEICO业务强劲，这给了辛普森很大的选择空间，可以将总资产的很大一部分比例用来投资股票，在当时的保险公司之中，这可不多见。与竞争对手相比的话，GEICO有着保守的经营杠杆——保单收入比总资产，但有着激进的投资杠杆——投资组合中的普通股持有量。当大多数其他的财产意外险保险公司仅将10%至15%，甚至更小比例的投资组合投向股票市场时，辛普森管理下的GEICO投资部门却将投资组合的35%至45%投向股票市场，而且这些投资还相当集中。这样高的集中度意味着GEICO的投资组合与其竞争对手的投资组合看起来颇有不同。保险公司在进行投资时，必须遵守“谨慎人”原则——这一法定原则排除了一些特定的投资种类，而且规定投资需要坚持应有的勤勉和分散化。大多数保险公司将这一规则解读为将投资组合尽量分散化。但是GEICO另辟蹊径，将之解读为尽量少分散投资，而是尽量集中投资。当评级机构对其做法进行询问时，辛普森回应道，“目前，我们的投资组合运转得很好，而且，它很有希望继续良好地运转下去。”尽管评级机构对GEICO投资组合中投资股票的比重以及投资的集中度感到多少有点不安，但是公司稳健的经营杠杆又让他们有所释怀。

20世纪70年代，让GEICO陷入困境的不是公司的投资杠杆，而是保险浮存金的成本。1951年，洛里默·戴维森告诉年轻的沃伦·巴菲特，对一个保险公司而言，最重要的指标，第一是它的保险浮存金，第二是浮存金的成本。就像巴菲特数次在致股东信中解释的那样，通常情况下，保险费并不能完全覆盖保险公司必须支付的索赔损失和开销费用。这一赤字被称为“承保损失”，这一损失就是浮存金的成本。如果保险费确实超过了索赔损失和开销费用的总额，那么差额就构成了“承保收益”，将增加浮存金带来的投资收益。如果保险公司能在大多数年份里保持承保收益，它就可以自由地运用闲置的浮存金——并因此取得投资收益——但这种事并不常见。巴菲特解释说，保险公司都企图实现承保收益，结果却带来激烈的竞争。大多数年份里，这种竞争都十分尖锐，最终造成整个保险行业都担负了承保损失。这一损失是保险公司持有浮存金需要付出的代价。

在一段时间内，如果浮存金的成本低于公司获取资金的成本，那么保险公司将会受益，但如果浮存金的成本高于市场利率，保险公司将蒙受损失。大部分的年份里，保险行业的保费都不足以覆盖索赔损失和开销费用。结果，保险行业在有形证券上投资的综合回报，远低于美国其他行业实现的平均回报，巴菲特相信这一消极现象肯定会持续下去。如果保费和浮存金的投资收益不足以覆盖索赔损失和开销费用，那么保险公司将蒙受失败的风险。正如巴菲特在2004年致股东信中解释的那样，大多数美国企业都有“制度性强制力”来阻止交易量的不断下降。CEO不想向股东报告说，企业交易量不仅去年下滑，而且将来可能继续下滑。在保险公司，力促签订保单的现象也很严重，因为定价失策的保单所带来的后果在一段时间里并非显而易见。如果一家保险公司对其储备很乐观，账面收益就会夸大其词，需要好几年的时间才能揭露出真正的损失成本。正是巴菲特描述的这种“自欺欺人”差点在20世纪70年代摧毁了 GEICO。

辛普森认为，对投资人而言，在考虑主动管理前，要关注的基础是被动指数基金，比如标普500指数基金，整个市场的指数基金，或者世界范围的指数基金。这些基础的指数基金使得投资人能比较容易地获取市场收益。所以，除非主动管理型的基金经理能使得投资回报高于市场回报，否则的话，投资人投资被动型的指数基金收益更好。对主动管理型基金经理而言，投资是一个零和博弈，交易费用和交易成本一般更低，所以大多数主动管理型基金经理的投资表现不如市场，因为他们就是市场。由于幸存者偏见，学术研究总是倾向于夸大主动管理型基金经理的表现，这意味着，表现差的基金经理都被淘汰了，主动管理型基金经理的业绩表现不被统计。那么，基金经理怎样获得打败市场的超额收益呢？在辛普森看来，“隐秘的指数跟踪人”—— 他们密切跟踪指数成分股，以期获取与指数相一致的收益，却不透露自己做法的那些投资者——以及那些在指数成分股上做变动，“这里改一点，那里改一点，每个地方都改一点”的投资者，都很难打败市场获取超额收益。在扣除交易费用后，广泛分散的投资组合的投资收益很可能跑输市场。

辛普森总结到，跑赢大盘的方法，就是找到自己信心十足的证券，然后将资金集中投资在它们身上，他是在贯彻常识，阅览学术文献，受芒格和巴菲特影响的三重作用下，得出了这样的结论。正如他一贯轻描淡写自己的成就那样，辛普森说，“集中投资可能是我唯一能够给投资带来增值的方法了。”他同样怀疑，在一个很长的时间跨度中，是否有投资者能通过频繁交易获得资产增值。例如，辛普森不相信简单地买卖交易所交易基金（ETF，exchange traded fund）可以帮助到大多数投资者，因为大多数的投资者都会交易ETF，而且有高买低卖的趋势。相反的，辛普森很赞同约翰·博格尔的做法。相比ETF，约翰更偏爱指数型基金，不是因为指数型基金更便宜——尽管指数型基金的费用可能会多几个百分点，而是因为投资者们更可能买进并持有这种基金，而不太可能进行频繁交易。ETF的一个巨大优势——可以全天候进行交易——对投资者，包括专业投资者来说可能是个坏消息，因为这会使投资者们为了几个百分点而频繁交易ETF，这种交易在长期中并不能给投资者带来效益。

辛普森对于集中投资理念的偏爱，意味着他对投资组合调整得很少。辛普森管理下的GEICO投资组合与其竞争者相比，尤其突出的一点就是低调整率。他说自己在完全投资的时候往往做得很好——发现一个好主意，卖出自己最没有信心的股票，用新主意来代替。他还争论说，一旦投入了全部资金，一年只有一两个，或三个好点子就足够了。如果一年之中，能有两个好的投资主意，辛普森表示自己就已经十分开心了，因为他可以在个股上构建相当大的仓位。他相信有足够的记录表明投资者没有买进的和自己买进的往往是一致的。“我们和许多投资者恰恰相反。”辛普森说，“我们思考的多，行动的少。许多投资者行动的多，思考的少。”如果投资者不做蠢事，他们就能脱颖而出。辛普森将这定义为在一个人的能力范围之内进行投资。这都是他尝试又失败后习得的教训，并被巴菲特强化。辛普森指出了自己在航空股上面的错误。他认为自己已经形成了一种倾向，不碰任何航空股。他同样远离俄罗斯的合资企业以及大部分的俄罗斯股票。大多数投资者并没有这些考虑。辛普森指出，当交易市场化的证券时，投资者有如此多的选择，可以通过ETF参与到全世界的市场中去，但是规避某些市场是有好处的。市场已经变得越来越广泛，越来越多的外国股票已经可以在本土市场进行交易。如今，辛普森的投资组合中持有12家公司的股票，其中5家公司的正式驻地是在美国以外。辛普森觉得自己对于中国、印度、巴西、墨西哥等国家缺乏专业了解，但是只要理解当地的财务报告和政府标准，他就愿意投资。

辛普森认为，有些人或者擅长挑选股票，或者对市场感知敏锐，或者在一段时间内，不是一年或两三年，而是在合理的一段时间内，能够实现投资增值。辛普森选择一家新的公司进行投资的前提假设是，这家公司很有可能提供超越市场的回报。至于投资能够增值多少，需要靠一点运气。如果辛普森新投资的公司能够打出一记全垒打，他就知道这笔投资会很棒，但是也认识到不是事事都会如意。辛普森希望通过发掘一些确定的成功机会，避免那些确定的失败机会，以此实现一个还不错的安打率。他在GEICO的投资记录显示，辛普森确实比市场做得要好。

在下一章，我们将考察由经济学家约翰·梅纳德·凯恩斯发展并实践的集中投资哲学。此人才智超群，同样为人熟知的，还有他的自我意识。