绪论

习近平总书记在党的十九大报告中明确提出中国特色社会主义进入了新时代，这不仅是关于中国特色社会主义建设阶段的新历史定位，也是对中华民族伟大复兴进入新的历史阶段的重要定位。新时代的重大内涵之一是随着中国综合国力的增强，中国的国际关系和国际环境进入了过去相当长时间没有出现过的新阶段。当今世界面临百年未有之大变局，变局中危和机同生并存，给中华民族伟大复兴带来重大机遇。要抓住发展机遇，中国需要更多了解世界，世界需要更多了解中国。

当今世界经济秩序仍是大国起主导作用。了解世界既要全面了解与我国有各种交往的国家和地区的国情，也要抓住大国经济金融间关系这一关键，把握大国经济形势和经济政策变化的态势和趋势，相机选择、妥当调整内部有关政策，推动和平合作的共同发展。美国是当今世界经济规模最大、科技实力最强的国家。2018年，美国GDP总量按美元现价达20.49万亿（按不变价格达18.22万亿美元），占全球GDP份额超过24%，居发达国家之首。人均GDP超过62000美元，也位居富裕国家前列。美国基于国内推出的经济政策，通常会通过商品贸易和资本市场两个渠道对世界其他国家产生重大影响。因此，加强对美国经济金融形势和政策的深入研究是新的形势下必须做好的功课之一。只有经过充分和具体的研究，才能更好地开发两国深化合作的空间，更好地协调两国经贸政策。

我们在直感上总觉得美国人对中国的了解远远落后于中国人对美国的了解，可能在普通大众中确实存有这种情况。但是，美国精英阶层和官方高度重视对中国的研究和了解，对中国经济形势和政策十分关注。问题是他们通常都带着根深蒂固的既得利益意识和偏狭价值观的有色眼镜来评判中国的发展和政策。以贸易政策为例，美国自1989年开始每年都要对是否给予中国最惠国待遇进行年度审议，由此，对中美关系形成严重干扰。2000年10月10日，美国克林顿总统签署了国会通过的给予中国永久正常贸易关系（Permanent Novmal Trade Relations, PNTR）法案，即给予中国永久最惠国待遇。中美经贸最大障碍解决后，中国2001年顺利地加入了世界贸易组织（WTO）。按照惯性思维，中美间的重大贸易问题已经解决，不管过去两国曾经怎样争吵或讨价还价，现在两国达成重大协议，矛盾与分歧得到了解决，中美间的太平洋应该风平浪静了。但是，美方却并非一边倒的“友好”思维。美国国会众议院在2000年10月30日推出法令（Public Law 106-398）建立了一个专门机构：美中经济和安全评估委员会（The U.S.-China Economic and Security Review Commission, USCC）。顾名思义，该委员会的命名清晰地反映了其职能是评估美中经济贸易和国家安全事项。该委员会自2002年起，每年给国会提交一份数百页的年度综合报告（2017年度报告为650余页，2018年度报告为530余页），对中国经济政策、军事变革、外交政策、科技政策等进行细致和全面的分析研究，评估中国每项重大政策对美国经济和安全形势可能带来的影响，并提出美国要进一步研究或采取反制政策行动的意见和建议等。美国商务部等部门还就中国某项政策进行专项研究，如2017年对《中国制造2025》的研究，评估该政策对美国有关产业的影响等。我们可以把美国的这种看似“矛盾”的行为看作社会风险控制机制，防止政策、思想、行为“一边倒”。2018年开始的中美贸易摩擦，美国表现出的“反复无常”看似不守信、无章法，实际上是美国政治社会文化的正常行为。我们对美国行为的困惑与不解，更多的是中华“大一统”思维与美利坚“多元化”思维的文化差异。

理解美国的国际政策需要研究美国的国内政策。美国目前仍然是世界第一超级大国，也是世界上唯一基本由国内政策主导国际政策的国家。其他国家的外交政策总体上当然也是服从和服务于其国内政策，但在与其他国家交往过程中，必然有所折中，不能完全按照自己国内政策的意愿在国际上自由行为，总与其他国家——比自己强大的国家，进行政策协调，也就是做出一定的让步和妥协。美国政府的超级大国地位决定了其他国家与美国打交道通常要做出更多的让步。比如美国与墨西哥、加拿大达成的新的贸易协议，美国的目标基本都实现了，加拿大和墨西哥都做出了更多的让步。这也意味着，我们需要在把握美国国内的政策方向上，看清美国国际政策的需求，从而对美国的国家行为做出更准确的判断。

特朗普总统在2017年推出了基于“美国优先”“买美国货，雇美国人”等经济民族主义理念的一套经济政策，主要政策措施体现在四个方面：贸易保护、减税改革、放松监管、扩大基建。虽然新任美联储主席鲍威尔是由特朗普总统提名而当选的，但美联储采取以“加息缩表”为特征的紧缩性货币政策，原则上是属于享有决策独立权的美联储的自主决定，美国的货币政策不是特朗普政府可以完全左右的。就贸易保护来说，特朗普政府突出特点是退出跨国经贸协议的“退群”。首先，美国退出了奥巴马时代倡议、推动的跨“太平洋伙伴关系协议（Trans-Pacific Partnership Agreement, TPP）”“跨大西洋贸易和投资伙伴协议（Transatlantic Trade and Investment Partnership, TTIP）”。美国还退出已经运行了几十年的“美加墨北美自由贸易协议”。2018年9月和11月，美国分别与墨西哥和加拿大重新谈判后，达成了新的贸易协议文本；其次，美国频繁运用国内法发起贸易调查，对有关进口产品加税。如基于其《1974年贸易法》第201条款于2017年5月发起对进口晶体硅太阳能电池及组件、家用大型洗衣机的“201”调查，基于其《1962年贸易扩展法》第232条款于2017年6月对钢铁和铝产品进口发起的“232”调查。这两项调查均使美国对有关产品进口实质性加征了惩罚性关税。同期，美国运用《1974年贸易法》的301条款对中国输美产品发起“301”调查，美国分三批次对从中国进口的产品加征10%～25%的关税，涉及进口商品总值约2600亿美元。此外，美国与欧盟、日本在农产品和汽车及汽车零配件方面也爆发了新的贸易纠纷。特朗普政府贸易保护的目的何在？主要是为了让制造业回流，实现美国人买美国货、美国企业雇美国人的目标，这一目标也是特朗普政府经济民族主义和逆全球化在经济领域的典型表现。就其减税改革来说，特朗普政府于2017年9月底宣布减税框架，经众参两院通过后于2017年底由总统签署正式生效。联邦企业所得税减降40%，税率由35%降至21%，个人所得税的最高税率也有一定降低。虽然从企业和消费者来说，减税增加了企业盈利，提高了消费者可支配收入水平。但长期赤字高悬的美国政府财政赤字进一步扩大不可避免，实际上给全球经济和金融稳定带来了更大的潜在威胁。降低企业所得税等财政政策，目的是以较低的税收成本吸引美国企业“走回去”，同时也能提高国际直接投资的吸引力。其目标导向同样是为了实现“买美国货，雇美国人”。企业所得税的“减法”虽然增强了美国的投资吸引力，但美国贸易保护的关税“加法”必然会给美国本土制造企业带来国际经营环境的恶化，从而制约美国资本流回美国的动力。据美国国家统计分析局统计，因减税法案在2017年、2018年回流美国的资本总量分别为1551亿美元和6649亿美元，远低于美国政府税改前估算的要回流4万亿美元的预期。此外，美国回流的资本主要去了哪里？并没有如美国政府预期的那样大量进入实体经济，增加新的资本投资，雇用新的劳动力。根据美联储的研究，大量回流的资金被公司用于股票回购，倒是对股市形成了一定程度的支撑。扩大基建是特朗普政府前期规划，但只能在他的首个任期后半段才可能进入实施阶段的政策，这又与他放松监管密不可分。美国政府并没有对基础设施改造等投资提供联邦预算支持，需要通过授权私人企业筹集资本增加公共事业的投资。就放松监管来说，特朗普政府在2017年12月14日宣布，将在其任期内大幅度削减不必要的监管。目标是将当时超过18万页的联邦法规削减到1960年的2万页水平，特朗普宣称甚至要减到更少。特朗普政府除了放松银行和资本市场等金融监管外，还放松了包括新药审批程序等其他方面的监管。这在一定程度上反映了共和党政府一贯秉持的自由主义市场理念。

在放松金融监管方面，2017年1月特朗普总统就职后，新一届美国政府以自由市场原则重新审视了美国金融监管制度。2月3日，特朗普总统签署了13772行政命令，提出推动美国金融体系监管制度改革的7项核心原则：一是让美国人在市场上做出独立的财务决策和明智的选择，为退休储蓄，积累个人财富；二是防止金融机构需要纳税人出资救助；三是评估严监管措施的影响，优化、完善监管政策，促进经济增长和活跃金融市场，解决系统性风险和市场失灵，如道德风险和信息不对称等；四是使美国公司更好地在国内外市场上与外国公司竞争；五是增进美国在国际金融监管谈判会议中的利益；六是提高监管的效率、有效性和针对性；七是恢复联邦金融监管机构的公共问责制，使联邦金融监管框架合理化。美国财政部根据这7项核心原则分别对银行业、资本市场和资产管理市场提出了监管改革研究报告，对美国银行体系和资本市场体系和资产管理市场进行了深入的分析和评估，指出了现行监管法律、条规、指南等监管政策存在的缺陷，提出了有针对性的改革建议。2018年5月，特朗普首先签署了《经济增长、放松监管与消费者保护法》。主要聚焦放松对美国社区银行、信用社、地区银行的金融监管，激发中小银行业活力。如免除资产规模低于100万美元社区银行的《巴塞尔协议Ⅲ》约束，不受“沃尔克规则”（Volker Rule）对自营交易的限制；需要重点监管的系统性重要金融机构认定“门槛”从500亿美元提升至2500亿美元；资产规模低于1000亿美元的银行不再纳入美联储年度压力测试范围等。

美国资本市场的监管涉及监管主体较多，联邦监管机构主要是美国证监会（U.S.Securities and Exchouge Commission）和商品期货交易委员会（Commodity Futures Frading Cormmission, CFTC），美联储针对银行和系统性重要性金融机构的部分监管规则也涉及资本市场。其他还有一系列按照法规设立拥有不同监管权力的行业自律组织，包括行业协会、交易所、清算所等。美国资本市场监管改革的范围包括一级市场的资本形成规则、二级市场流动性的交易和持仓规则、私募发行的监管规则、企业债、国债市场监管规则、资产证券化市场监管规则、期货和衍生品监管规则、金融市场基础设施监管规则等。各有关监管机构各司其职推进所监管领域的相应改革，尚没有形成一揽子的方案。有些最新改革条款已经生效，有些在征询意见期，有些还在研究中。此外，美国的金融监管改革往往不是要废除某个法规，制定一个新的法规，废除和制定行动都需要有严格的立法和行政程序。在美国金融监管改革中，有“监管（regulation）”和“监督（oversight）”的区别，监管改革需要经过完整的立法程序，监督改革是监管机构可以决定的具体措施，不需要走完整的立法程序。因此，在一般情况下，政府都是在现有的法律框架之下实施监督改革。比如，美联储对银行的压力测试就属于监督行为，推出压力测试无须经历立法流程。2010年的《多德-韦兰克华尔街改革和消费者保护法》（Dodd-Frank Wall street Reform and Consumer Protection, ACT，简称《多德-弗兰克法案》）是属于监管改革，需经过完整的立法程序；但也没有完全废除之前的立法，而是增加了很多具体的情形规定。

美国金融市场之所以具有全球影响力，一方面是美国整体经济实力的体现；另一方面也得益于美国政府在严重金融危机后“痛定思痛”改革金融市场公共政策所提供的治理保障。观察美国金融监管的演进，“危机后—严监管、恢复后—松监管”的松紧循环是其明显特点。当然，松与紧都是形式上的表征，实质上体现了美国不同政治集团的利益博弈。

在二级市场监管改革方面，特朗普政府强调竞争对市场发展的影响，着力调整政策促进流动性，尤其是提高小型上市公司的二级市场的流动性。二级市场靠交易中心提供服务，美国目前有12家在证监会注册的全国性证券交易所、40家经纪自营商运营的替代交易系统，以及众多由注册经纪自营商运营的内部交易系统。美国鼓励交易所之间相互竞争、降低报价差、降低做市商费用的回扣、降低交易所专有数据费，这些推动竞争的政策的好处是降低了市场参与者的交易成本，不足是竞争也导致交易活动分散。交易活动分散带来的不利后果是小型上市公司二级市场流动性出现困难。特朗普政府的目标是在继续保持竞争的基础上，改变对交易平台的“一刀切”监管，适度放松交易经纪商的客户订单“最佳执行”要求，允许小型上市公司选择限制交易场所的数量，提高做市商做市的积极性，从而让流动性差的小市值股票活跃起来，提高市场的效率。

美国国债市场是世界上最具深度和流动性的政府证券市场，是美国政府融资的主要渠道。美国国债收益率作为许多其他金融市场工具的无风险基准，在全球金融市场中扮演着极其重要的角色。美国国内和国际上的投资者都把美国国债作为重要投资工具，美联储在货币政策的执行中也使用国债作为重要调节工具。但国债市场的交易数据和主要交易商的交易行为并没有让美国监管当局充分掌握。特朗普政府围绕交易市场和交易主体透明度、国债期货市场透明度和优化银行交易商管理等方面，在安全和透明的基础上改革监管规则，增加国债市场的流动性，为美国政府融资创造更低成本和更有效率的市场环境。

比较美国企业资本形成的资金来源，债券筹资是美国企业主要筹资方式，远远超过股票市场的筹资规模。美国企业债券的市场结构与股票和国债市场有很大的不同。企业债券市场上有数万种不同特征的证券，各有不同的时间期限、收益基准、风险结构。受“沃尔克规则”的影响，美国企业债市场的主要参与者逐渐由银行交易商转向代理中介。因此，流动性问题成为企业债券市场建设的一个重点。特朗普政府主要针对《多德-弗兰克法案》加于银行业的过多限制进行有关资本金、风险加权资产计算等方面的改革，为银行做市商活跃企业债市场松绑。

资产证券化市场是与信贷联系在一起的再融资市场，放贷机构发放各类贷款做底层资产，打包成不同风险特征的现金流投资产品销售给投资者。2008年的金融危险发源于次级贷款盲目扩张以及与此伴生的贷款再证券化的非理性繁荣。证券化繁荣刺激了大量低质量高风险贷款，低质量高风险贷款进入证券化资产池又让证券化产品遭遇风吹草动时不堪一击。因此，资产证券化市场是2008年金融危机的重灾区，也是危机蔓延的重要传导渠道。金融危机后，《多德-弗兰克法案》通过强化证券化产品发行人的资本要求、流动性要求、风险保留和信息披露等规则收紧监管。但是，随着金融市场逐渐稳定，美国政府认为证券化市场是美国资本市场体系有机构成的重要部分，是体现美国金融全球领导力的产品之一，应该妥善加以保护和巩固，不能因噎废食，不断强化监管来限制证券化，让证券化市场失去活力。因此，同样从资本要求、信息披露、风险暴露等方面适度放松监管过多、过重、过繁的要求，提升资产证券化市场的融资功能。

衍生品是与股票、债券包括证券化产品性质完全不同的金融工具。股票和债券主要是筹资的工具，而衍生品更多的是为了管理风险而诞生的。衍生品从合约性质看，主要分为远期协议、期货、期权和掉期等。2008年金融危机之前，许多衍生品特别是场外交易的衍生品长期处于自我监管之下，不在政府监管视野之内，这当然与衍生品的“私人定制”特征是密切相关的。金融危机后，《多德-弗兰克法案》涉及资本市场的改革重点就是把衍生品市场纳入监管。美国早期的绝大多数衍生品交易都是农产品期货合约。这些合约为美国农民、牧场主、分销商和从谷物到牲畜等产品的最终用户提供了一套有效的工具来对冲价格风险。然而，从20世纪70年代开始，期货行业开始向农产品以外的领域多元化发展。衍生品的主要联邦监管机构是美国商品期货交易委员会。1975年，美国推出了美国国债期货合约，标志着衍生品跨出农业领域。随着时间的推移，衍生品扩张到金属、能源产品和各类金融产品以及指数等期货、期权合同，利率和外汇的掉期合同等。现在，美国的衍生品市场为美国整个经济体系开展的各种业务运营提供了风险管理手段。但是，美国场外衍生品市场的复杂性、互连性和缺乏透明度的特点，使得衍生品市场成为金融体系的“黑洞”。雷曼兄弟在危机中倒闭，主要是其在衍生品交易中的失败造成的。由于监管方没有雷曼兄弟衍生品交易的数据信息，无法评估其风险状况，因此也无从下手救助。金融危机后，《多德-弗兰克法案》第七章对《商品交易法》进行了重大修订，确立了美国场外衍生品监管的新框架。主要内容包括要求衍生品合约标准化、在交易所交易和清算，同时强化对交易所和清算机构的全面监管等。特朗普政府对衍生品市场监管改革的主要思想是加强两个协调：①在内部加强两个联邦监管机构间的监管协调，美国证监会和美国商品期货交易委员会都是衍生品市场的监管机构，虽然监管的产品有法定区分，但市场参与者往往是重合的，因此两家机构必须协调监管，避免重复和叠加效应。②在对外方面，特朗普政府强调加强与国际监管机构和监管规则的协调。通常来说，非美国地区的衍生品市场监管要比美国的宽松，为了避免触发美国的严监管规定，其他市场和机构倾向于把美国企业和美国人排除在市场参与者之外。特朗普政府认为这种情形将影响美国企业和市场的竞争力，美国监管方必须考虑在全球市场上维护美国的利益。

金融交易和市场运行离不开金融市场基础设施。稳健运行和安全可靠的基础设施才能为金融产品的交易、转移、交割和结算提供保障。美国政府认为，以中央对手方和清算交割公司为主的金融市场基础设施是美国金融体系中的关键基础设施，也是金融体系系统性风险源头之一。因为清算交割是交易履约最关键的环节，直接关系交易方的权利执行和保障。只有把住后端“结算”关，前端交易才会成为现实的交易。特朗普政府在坚持《多德-弗兰克法案》确定系统重要性金融市场基础设施予以重点监管的基础上，要求监管机构提高行政效率，及时回应监管对象的业务申请和变更；要求美联储研究扩大范围，允许更多金融市场基础设施机构在美联储开设账户，在遭遇市场压力时可以从美联储获取流动性支持；要求监管机构与每家金融市场基础设施机构一起制定非常状态下恢复功能预案。确保基础设施稳固可靠，成为资本市场健康运行的“压舱石”。

综观特朗普政府推动的新一轮金融改革，可以发现以下几个特点，也是值得我们思考和借鉴的地方。一是高度重视资本形成问题，打造多层次资本形成市场。在非公开私募市场上，要努力建设一个与公开市场相辅相成的私募市场融资市场体系。许多企业的业务性质和规模不一定适合到公开市场上市，但这些公司的生存和发展对经济发展和社会就业都十分重要，不应该是被资本市场遗忘的角落。必须从建设立体化资本融资体系的角度，在完善公开市场效率的同时，引导私募市场健康、顺利发展，不能让私募市场成为野蛮生长的丛林地带。美国对场外融资、众筹、私募股权等市场的监管规范是值得我国研究、借鉴的重要方面。既要坚决打击损害资本形成的各类违法违规行为，又要坚决剔除阻碍公平、高效资本形成的机制障碍。只有这样，才能建设一个融资者与投资者良性互动、相互成全的可持续发展的资本市场。

二是要注重中小企业发展，为中小企业制定“量体裁衣”式的监管规范。市场经济发展会出现“马太效应”，也就是马克思指出的工业日益集聚和集中的规律（马克思指出的资本主义生产方式蕴涵的五大规律之一），大企业在竞争中逐渐获得主导型优势。美国资本市场中小企业在资本形成、二级市场流动性和金融研究服务方面出现的劣势，是各个国家都会存在的普遍性问题。监管机构作为公共政策供应方要明察市场动态和趋势，及时出台针对性的政策予以调节。监管部门要及时审视监管政策与市场发展演变的契合度，适时予以调整。从我国资本市场现状看，在资本形成上大企业在首次公开募股（intial pubic offerngs, IPO）中有“体量”优势。虽然我国主板市场首发上市由审批制改革为核准制，但各种监管政策和中介机构追逐自身利益最大化的结果，使得中小企业在竞争性资本形成市场中处于弱势地位。我们要从监管政策层面引导资本市场克制“抓大弃小”的自然倾向，多为中小微企业搭建融资平台，雪中送炭；而不是让市场“自然”选择，更偏好为大象级公司锦上添花。在二级市场流动性方面，中小型上市公司的流动性弱势尚不明显。之所以形成这种状况，一方面得益于我国投资者结构因素。我国资本市场投资者目前仍以个人投资者为主，机构投资者虽然在不断壮大，但还没有取得主导优势。另一方面，我国长期以审批、审核为主的上市制度，让上市资格成为稀缺资源，大大小小的上市公司无论业绩好坏，都能享有稀缺的“红利”，也就是流动性溢价。随着科创版注册制推出，我国资本市场进入了发展新阶段，相信监管机构在今后一个时期，会不断总结注册制的实践经验，不断校正、优化监管规则，并逐步推广到创业板、中小板、新三板甚至主板。上市公司能上能退机制建立以后，中小型上市公司的流动性或将成为需要关注的问题。

三是把促进竞争作为资本市场建设的重要方向。市场经济之所以有效率，是因为竞争机制的存在并发挥作用。各市场主体为了实现自身利益目标而相互竞争，提高生产和服务效率，降低成本并关心社会需要。竞争机制是市场经济的内在动力，也是市场配置资源精义之所在。从特朗普政府金融改革取向看，促进市场的竞争是监管改革追求的重要目标。包括公开市场与非公开市场的竞争，交易所与替代交易系统的竞争、交易中心的竞争，经纪交易商间的竞争，清算所间的竞争等。《多德-弗兰克法案》确定了系统重要性金融机构予以重点监管后，无意中形成了重点大金融机构在市场中的独特地位，因为做了重要和非重要的区分，实际上是对市场上的金融机构进行了等级排序，增加了大金融机构在市场中资信等级，在与中小金融机构的竞争中处于优势地位。这也成为市场参与主体诟病《多德-弗兰克法案》的焦点之一。特朗普政府改革力图强化对中小型金融实体予以保护，意欲保持市场良性竞争。如美国的交易所、经纪商都是注册制的，监管法规鼓励注册更多的交易中心和经纪交易商为市场提供服务。我国资本市场没有形成分工合理的体系结构，与我国严格管制证券交易场所有关，只有全国性的交易所，没有地区或地方性的交易中心。事实上，只要制定交易中心的注册条件、资本要求、信息披露、会员守则、风险指引等规范并严格执行，完全可以开放股权交易中心建设，它们不过是“股权”这一资本商品集中交易的场所而已。正如前所述，美国监管改革不是取消过去的法律，而是增加新的“例外”情形。在促进竞争方面，美国的监管改革注重体现帕累托效率。就是说，监管改革并不是束缚已经在市场竞争中脱颖而出的机构，而是为弱势机构固本培元造血，增加发展机会。比如，对二级市场订单保护规则改革建议，运用了“帕累托最优”的基本原理，在改革中尽最大努力不让新的监管措施让既得利益方变糟。这其中蕴含了对既得利益方的承认，而不是摧毁。事实上，推倒重来从来都是头脑简单的鲁莽行为，运用帕累托原则推动改革才更考验智慧和毅力。

四是把对投资者的保护放在重中之重的位置。资本市场立法其出发点必须是保护投资者的利益。美国资本市场的重要法律无不鲜明地指向“消费者保护”即由特朗普签署的银行业监管改革法案——《经济增长、放松监管与消费者保护法》。

每一个成功的市场经济都是由一系列监管制度监管的，这些监管制度监管商品、服务、劳动力、资产和金融市场的行为。事实上，市场越自由越发达，监管制度的责任就越大。美国拥有世界上最自由的市场和最严厉的反垄断执法，这并非巧合。按照马克思主义政治经济学的观点，社会化大生产需要生产资料在社会按比例分配，这是客观经济规律的要求。在西方所谓自由资本主义世界里，可以看到越来越强有力的“有形之手”深入经济社会生活的各个角落，发挥越来越重要的作用。建设中国特色社会主义市场经济，毫无疑问要遵循市场经济的一般规律。广泛借鉴发达国家成熟资本市场的制度创新经验，有利我国更好更快地建设与国家经济实力相匹配的大国资本市场，为实现两个百年目标提供强大动力。