第五章 金融市场和金融工程
5.1 复习笔记
一、金融市场及其功能
1.金融市场的定义
金融市场的定义一般都是以金融商品的交易或买卖这一核心内容为基调的,为各种金融活动和金融商品交易提供的场所、设施、规则、组织形式,以及由各种金融活动和金融商品交易而形成的供求关系和价格机制的总和。
2.金融市场的分类
金融市场可根据不同的标准进行分类,常见的类型主要有以下几种:
(1)按中介特征划分
按中介特征划分,可将金融市场分为直接金融市场和间接金融市场。
①直接金融市场是指由资金供求双方直接进行融资所形成的市场。
②间接金融市场是指以银行等金融机构作为信用中介进行融资所形成的市场。
(2)按交易期限划分
金融市场按交易期限长短分为资本市场和货币市场。
①资本市场即长期资金市场,是指期限在1年以上的金融商品交易的市场,包括以债券和股票为主的有价证券市场和银行中长期借贷市场。
②货币市场即短期资金市场,是指期限在1年以内的金融商品交易的市场,主要包括同业拆借市场、票据市场、国库券市场、回购协议市场、大额存单市场等。
(3)按交易程序划分
根据交易程序不同,金融市场有一级市场、二级市场、第三市场和第四市场等特殊形式。
①一级市场又称初级市场或发行市场,是指筹资者将设计开发出的金融商品首次出售给投资者时所形成的交易市场,如债券发行市场和股票发行市场。
②二级市场又称次级市场或流通市场,是指已发行出去的票据和证券等在不同的投资者之间再行转让买卖的市场。
③第三市场是指证券交易所挂牌上市的证券在交易所以外进行交易而形成的市场,它实际上是场外交易市场的一部分。
④第四市场是指投资者与证券出卖者之间既不通过交易所,也不通过柜台或经纪人,而是运用各种现代化的电讯手段直接进行交易而形成的市场。
(4)按交易对象特征划分
按交易对象或交易内容不同,金融市场可分为票据市场、拆借市场、短期存贷市场、定期存单市场、回购协议市场、国库券市场、有价证券市场、外汇市场等。
①票据市场是办理票据承兑、贴现、抵押等业务而进行短期融资的市场。
②拆借市场是金融机构之间买卖各自在中央银行存款账户上的存款金额所形成的市场。
③短期存贷市场是商业银行以各种方式吸收存款,并向工商企业和个人等提供短期贷款所形成的市场。
④定期存单市场,又称CD市场,是签发和买卖大额可转让定期存单所形成的市场。
⑤回购协议市场是通过回购协议出售证券、融入资金所形成的市场。
⑥国库券市场是国库券发行和买卖所形成的市场。
⑦有价证券市场是有价证券发行和买卖所形成的市场,主要为债券市场和股票市场。
⑧外汇市场是不同货币之间的汇兑或买卖所形成的市场,简单说,就是买卖外汇的市场。
(5)按场所特征划分
根据市场是否有固定的空间和场所,金融市场分为有形市场和无形市场。
①有形市场是指具有固定的空间或场地,集中进行有组织交易的市场,典型形式为证券交易所。
②无形市场是指没有固定的空间或场地,而是通过电信、电脑阿络等现代化通讯设备实现交易的市场。
(6)按交割时间划分
按成交后的交割时间不同,金融市场分为现货市场和期货市场。
现货市场是以成交后“钱货两清”的方式进行交易的市场。
期货市场是以成交后按约定的后滞时间交割的方式进行交易的市场。
(7)按市场地域划分
按市场跨越的地理区域不同,金融市场分为国内金融市场和国际金融市场。
①国内金融市场是指金融商品交易发生在本国居民之间,不涉及其他国家居民,交易的标的物也以本国货币标价,交易活动遵守本国法规的市场。
②国际金融市场是指金融商品交易发生在本国居民与非居民之间所形成的市场,或以本国货币标值的金融商品在非居民之间进行交易的市场。
3.金融市场的功能
(1)融通资金
金融市场最基本的功能就是融通资金。有了金融市场,就有了融通资金的专门场所,能够使具有各种不同的收益、风险偏好和流动性需求的资金交易者很容易找到渠道,资金供需的巧合就由个别性和偶然性变为一般性和必然性。
(2)配置资源和财富
金融市场是竞争的市场,资金总是愿意流向出价最高的购买者,而金融商品价格,代表着公司的经济信息,能够以较高的价格出售金融商品,买资金的自然是金融市场上竞争的强者,在价格机制引导下资金流向那些经济效益好,发展前途光明的企业和行业,进而使资源得到优化配置。
(3)转移和分散风险
金融市场是一种有组织、有规则、并能提供各种专业化服务和信用保障的融资系统,在金融市场进行交易的资金供需双方均在相同的规则和信息服务等条件下,各种可供选择的金融工具的收益和风险能够在这种统一的市场中被准确定价。
金融市场各种功能的正常发挥是有条件的,理想的金融市场应具备四个方面的条件:
①有完整和对称的信息。②有市场供求决定价格的机制。③有众多的市场参加者和丰富的金融商品种类。④有良好的市场服务体系、管理和秩序,交易成本低廉。
二、货币市场和资本市场
1.货币市场的特点和作用
(1)货币市场的主要特点
货币市场是一种融资期限在一年以内的短期资金市场,它主要由同业拆借市场、票据市场、国库券市场、定期存单市场、回购协议市场、短期存贷款市场等构成。
若将这些市场与主要由债券市场和股票市场构成的资本市场相比,主要有如下特点:
①融资期限短。这是货币市场的基本特点,也是货币市场能够长期生存和发展的重要条件。
②流动性强。从市场的目的性看,可以说,货币市场是流动性金融资产交易和组合的场所,通过对金融机构在中央银行账户存款等的买卖,为金融机构提供了流动性转换和配置的条件。
③风险性小。货币市场交易的金融商品与资本市场的债券和股票相比,具有收益水平低、安全性高的特点。
④可控性强。货币市场是商业银行、中央银行、财政部门直接大量参与的市场,货币市场在满足参与者调剂资金余缺、补充流动性等要求的同时,也为货币政策和财政政策的实施创造了条件。
(2)货币市场的作用
从总体上看,货币市场的作用主要有两个方面:①解决市场参与者的短期资金供求矛盾,②为金融宏观调控提供政策传导的机制。从各主要市场的作用看,又分别有各自的特点。
①同业拆借市场的作用
同业拆借市场最主要的目的是解决银行之间准备金头寸余缺的调剂问题。同业拆借的参与者和交易对象也有了扩展,除了商业银行相互间拆借在中央银行准备金账户上的存款余额之外,商业银行自身账户上的存款如部分通知存款和定期存款,也被作为短期借贷的对象。
②票据贴现市场的作用
票据贴现市场是由票据以贴现方式转让或交易而形成的市场。这一市场的主要作用在于满足企业和商业银行等金融机构短期融资的要求。由于票据业务多是与商业信用活动直接相关的业务,通过发展票据贴现市场,为票据提供充分的流动性,就能有力地促进票据业务的发展和商业信用活动的正常进行。
③国库券市场的作用
国库券是中央政府发行的期限在一年以内的短期债券。国库券市场就是由国库券的发行和流通所形成的市场,或者说是国库券的发行市场和流通市场。国库券的发行市场是一个竞争激烈的市场,发行方式通常采取招标制,发行之前由财政部根据其短期资金需要和货币政策实施要求确定发行规模,而后向社会招标。
2.资本市场的运行及组织形式
资本市场主要包括股票市场、债券市场、基金市场等有价证券市场和长期信贷市场。这里主要介绍有价证券市场中的发行市场的运行特征和流通市场的组织形式。
(1)证券发行市场
证券发行市场,是有价证券由发行者向投资者出售所形成的市场,新股份公司成立、原有的股份公司扩股增资、政府和企业为特定的目的筹资等,都要通过这一市场,因此,证券发行市场是资金由盈余单位向赤字单位转移的市场,是储蓄向投资转化的市场,是最能体现金融市场基本功能的市场。
下面以股票发行为例,说明证券发行市场运行过程中的几个重要环节。
①选择发行方式。在股票发行的前期准备阶段,发行者通常要在投资银行协助下,根据本公司的发行条件,选择合适的发行方式。
②选择承销商。股票发行可以由发行者直接向投资者销售来完成,但多数情况下,是由承销商作为中介机构来完成的。
③申请注册。在公募发行方式下,只有事先在证券管理机构获准登记注册的发行公司,才有资格发行股票。
④确定发行价格。在获准的法定招股说明书中,要求标明拟发行股票的发行价格。发行价格确定的是否合理,是发行能否取得成功的关键之一。
⑤销售与承购。发行申请获准后,进入正式销售股票阶段。
(2)证券流通市场
流通市场是发行市场投资者的必然要求,是发行市场赖以存在与发展的重要保证。
证券流通市场有两种基本的组织形式,即证券交易所和场外交易市场。
①证券交易所
证券交易所是集中进行已发行证券交易活动的固定场所,是证券流通市场的核心。在证券交易所进行交易的证券称为上市证券。证券交易所对上市证券一般都有严格要求,通常只有那些经营业绩良好、实力雄厚的大公司发行的股票和债券才能达到证券交易所规定的上市标准。
②场外交易市场
场外交易市场通常又称为店头交易市场,是指投资者直接在证券商的营业柜台上买卖证券丽形成的市场。但根据近些年证券市场发展的情况看,这样一种界定只能算作狭义的场外交易市场,广义的场外市场既包括店头交易市场,又包括在金融市场分类时曾提到的“第三市场”和“第四市场”。
3.货币市场和资本市场的关系
假定所有筹资者的总筹资量和所有投资者的总投资量不变,且长短期证券之间的转换不存在市场障碍,货币市场供求与资本市场供求之间就存在互动关系。
货币市场的供给形成了资本市场的需求,资本市场的供给形成了货币市场的需求。
资金从货币市场流向资本市场,代表了货币市场供给的增加和资本市场需求的增加;资金从资本市场流向货币市场代表了资本市场供给的增加和货币市场需求的增加。
三、有价证券价格
1.有价证券及其价格决定规律
有价证券通常又称为资本证券,它是具有一定票面金额并能给其持有者带来一定收益的财产所有权凭证或债权凭证,包括国家债券、地方债券、公司债券、普通股票、优先购买权证书、证券投资受益证券等等。
有价证券与一般金融商品所具有的偿还性、流动性、收益性等特点相比,尤其在收益性、风险性和虚拟性方面具有明显特性。
有价证券的虚拟性表现在,由证券集中的资金的实际营运价值和证券本身的市场价值是分离的。证券集中的资金在实际营运中表现为生产、流通过程中的固定资本和流动资本,其数量除了与有价证券数量的变化有关外,还取决于资金的实际营运状况和营运结果。
在正常情况下,证券价格背离其名义价值而自行决定的内在机理是:在广泛存在信用活动的市场经济中,利息表现为资本收入的一般形态。凡是拥有货币资本并愿意把它投放出去谋取收益的人,其最起码的要求就是能够按市场平均的借贷利息率水平获得收益。
证券价格实际上就是证券收入的资本化,它和证券所带来的收入成正比,和借贷市场利率成反比。当然,在实际的证券市场上,证券买卖的价格除了受这种一般规律支配外,还要受市场供求关系变动等多种因素的影响。
2.债券价格和股票价格
在现实的证券投资分析中,对债券价格和股票价格的分析已经形成多种理论模型,这里就根据收入资本化原理对债券和股票价格确定的基本方法作以介绍。
收入资本化原理的核心是:任何资产的内在价值(其表现形式即为资产价格)取决于持有资产可能带来的未来的现金流收入。由于未来的现金流收入是投资者预测的,是一种将来的价值,需要利用贴现率将未来的现金流或将来的价值调整为现在的价值或称现值。由于借贷市场利率是收入的一般形式。
若以V代表资产的内在价值,C1代表第t期的现金流收入,以r代表市场利率或贴现率,那么,资产的价值可用公式表示,该公式即为对各种资产进行价值分析的一般公式。
(1)贴现债券
若以P代表债券价格,以A代表面额,以r代表市场利率,t代表债券偿还期限,则债券价格的公式为
(2)一次性偿还的付息债券
若以S代表到期支付的本金和利息之和,价格、市场利率、期限仍以P、r、t代表,债券价格的公式为
(3)分期付息的定息债券
若以C代表每期的固定利息,以A代表本金或面额,其余变量P、r、t与前面公式相同,债券价格的公式为
(4)无到期日的定息债券
若以C代表每一期的固定利息收入,其余变量与前面相同,债券价格的公式为
该式的推导过程为:由于O<r<1,因此有
(5)股票
股票是一种只支付股息,不返还本金的有价证券。对于普通股票来说,由于红利的支付取决于股份公司的经营状况,是不确定的,因此,投资者未来的现金流收入是不固定的。
3.股票价格指数
股票价格指数是运用指数方法编制而成的,反映股票市场总体价格或某类股票价格平均水平及其变动趋势的指标。
股票价格指数的主要作用有:
①综合反映股票价格变动的趋势,作为反映宏观经济景气状况和行业发展特征的重要指标。
②综合反映股票市场投资的总体收益水平,作为判断个别资产组合收益水平的比较标准。
③用以预测股票市场将来变化,为投资者的分析和决策提供依据。
④作为股指期货市场的交易对象。
若以P代表报告期股票价格指数,以代表第种股票的基期价格,以代表第种股票的报告期价格,以n代表所选取的样本股票的种数,以代表第种股票韵股数,以100作为基期的股票价格指数,那么,四种方法的计算公式分别为:
(1)相对平均法:
这种方法是将各样本股票的报告期价格与基期价格的比率之和除以样本股票的种数,再乘以基期的股价指数。
(2)综合平均法:
这种方法是将各样本股票的报告期价格和基期价格分别加总后相除,再乘以基期的股价指数。
(3)加权平均法:
这种方法是将各样本股票的报告期价格和基期价格与各种股票股数的乘积分别加总后相除,再乘以基期的股价指数。
(4)几何平均法:
这种方法是对n种股票的报告期价格与基期价格的比率的乘积开n次方,再乘以基期的股价指数。
上述几种方法中,使用最多的是加权平均法。
目前世界上比较权威和有影响的股票价格指数主要有:道.琼斯股价平均指数、标准普尔指数、日经道·琼斯股价平均指数、伦敦金融时报指数、香港恒生指数。
中国大陆的主要股价指数有:上证综合指数、上证30指数、深证综合指数、深证成分指数。
四、金融工程原理
1.金融工程的定义
将工程思维引入金融领域,综合地采用各种工程技术方法,设计、开发和实施新的金融产品,以创造性地解决各种金融问题。
金融工程具有如下几个基本特征:
(1)金融工程的核心内容是金融工具或产品的设计、开发和创造。
(2)金融工程的本质是金融创新。
(3)金融工程的目的是通过设计、开发和应用金融工具,创造性地解决金融问题或者使金融结构得到改善,金融的成效得到提高。
2.金融工程的基本要素
金融工程的基本要素包括金融工程师、概念性工具和实体性工具。
(1)金融工程师
国际金融工程师学会的成立,既代表着金融工程学的正式问世,也代表着金融工程师这一特殊的群体已为社会所公认。由于金融工程要广泛涉及公司财务、证券投资、外汇交易、金融衍生品交易等许多领域,要求金融工程师必须具备与其所承担的金融工程职责相符的理论、知识和技能。
(2)概念性工具
金融工程的概念性工具主要包括估值理论、证券组合理论等金融资产定价理论以及相关的会计、法律、税收知识等,是金融工程师用以进行金融工具设计、开发和应用的“理论武器”。
(3)实体性工具
金融工程的实体性工具是相对于以各种金融理论和相关知识为内容的概念性工具而言的,主要包括固定收益证券、权益证券、远期合约、期货合约、期权合约、互换合约、电子化交易等,它们是金融工程师用以进行新的金融产品设计和开发的实用工具。
金融衍生工具主要有:
(1)远期合约
这是20世纪80年代初兴起的一种保值工具,它是一种交易双方约定在未来的某一确定时间,以确定的价格买卖一定数量的某种金融资产的合约。
远期合约的交易一般不在规范的交易所内进行,大都通过现代化通讯方式在场外进行。远期合约的具体形式主要有:①远期货币协议是一种进行远期外汇交易而签订的协议,在这种协议下,外汇买卖成交时,交易双方无须收付对应货币,而是约定在未来某个时间进行结算与交割。②远期利率协议,是交易双方为避免将来利率波动的风险,或为在将来利率波动时获取投机收益而签订的一种协议。
(2)期货合约
是一种为进行期货交易而制定的标准化合同或协议。期货交易是指买卖双方事先就交易对象或标的物的品种等达成协议,根据协议在未来的某一特定时间和地点以双方约定的价格购买或出售一定数量的商品或金融产品;也可以在交割前采取对冲的方式来避免实物交割。
(3)期权合约
这是一种约定选择权的合约,即对标的物的“买的权力”或“卖的权力”进行买卖而签订的合约。这种合约规定,买方有权在约定的时间或时期内,按照约定的价格购买或出售一定数量的标的物,也可以根据市场变化情况放弃买或卖的权利,在买方选择行使权利时,卖方必须履行合约规定的义务。
根据合约赋予买者权利的性质不同,分为:①看涨期权,又称买权,就是合约购买者具有从合约卖出者那里买进某种标的物的权力的期权合约;②看跌期权,又称卖权,就是合约购买者具有向合约卖出者售出某种标的物的权力的期权合约。
看涨期权或买权赋予期权购买者买进标的物的权利,当期权购买者预测某种标的物的未来市场价格将会上涨时,就向期权出售者购买对这种标的物的看涨期权,若标的物的市场价格果真上涨到超过执行价格加期权费的水平,执行期权就可获利;若市场价格未超过执行价格加期权费的水平,执行期权就会发生损失,如图5-1所示。
图5-1 看涨期权中的买方
看跌期权或卖权赋予期权购买者卖出标的物的权利,当期权购买者预测某种标的物的未来市场价格将会下跌时,就向期权出售者卖出对这种标的物的看跌期权,若标的物的市场价格果真下跌到比执行价格减去期权费后还要低的水平,执行期权就可获利;
若市场价格未低于执行价格减去期权费的水平,执行期权就会发生损失;若市场价格未低于执行价格水平,放弃执行期权,就可将损失锬定在期权费水平。无论是看涨期权还是看跌期权,对于期权的卖出者来说,买者的收益就是他的损失,买者的损失就是他的收益。
(4)互换合约
这是一种交易双方在约定的有效期内相互交换支付的合约。交换的具体对象可以是不同种类的货币、债券,也可以是不同种类的利率、汇率、价格指数等。它是交易双方根据市场行情,约定支付率,以确定的本金额为依据相互为对方进行支付。
互换合约最主要和最常见的形式有:①利率互换是指交易双方约定在未来的一定期限内,按约定的名义本金和计息方式,用一种货币向对方支付利息;②货币互换是指交易双方约定在未来的一定期限内,按约定的本金额和利率,相互交换不同的货币。
3.金融工程的实施
金融工程的目的就是为金融产业的发展不断提供新的技术,不断创造受客户欢迎的“个性化”产品,不断拓展新的金融市场领域。金融工程的实施始终是围绕着技术、产品和市场来进行的。
金融工程为金融市场提供新的技术和产品,是通过金融工程师运用概念性的工具分析服务对象所面临的金融问题,然后将实体性的工具进行巧妙的应用和组合,创造出新的工具或制订出科学严密的解决方案的过程来实现的。
金融工程的一般运作要经过的主要环节包括:确定工程的目标与策略;设计、开发达到工程目标和策略要求所需的金融产品或工具;对设计的金融产品或工具进行定价和测试;将设计开发出的金融产品或工具客户化。
在对金融资产和投资活动的风险管理上,具体表现在如下四个方面:
(1)套期保值
这是人们对金融工程所设计和开发的金融工具的基本要求。当人们遇到交易风险时,就需要利用某种或某种组合的套期保值工具来消除风险,通常是通过持有反向头寸的办法来进行的。
(2)投机
这是人们对金融资产和投资活动的一种超值要求,即利用市场价格的波动来赚取收益。通常的做法是,当预测某种资产的价格将来会上涨时,就在上涨前以锁定的价格大量买进这种资产,待价格果真上涨时,再卖掉这种资产。
(3)套利
这是投机活动的高级、复杂形式,它是利用金融资产或金融工具在不同品种、不同市场、不同时期、不同风险、不同税收之间存在的价格差异和风险、税收等差异来套取收益的一系列投资活动。
(4)重组金融结构
这是金融工程所要达到的更高级的目标,是要把金融工具、技术、机构、管理等金融资源进行重新组合,创造出更新的、效率更高的金融结构。改善公司或金融机构的资产负债结构、促成公司或金融机构的重组和并购,均成为金融工程实施的重要内容。