第3节　美元信用

美元替代黄金成为世界贸易的主要结算货币以来，它的价格波动一直牵动世界各方的神经，因为波动不但关系到国际贸易中各国与美元挂钩的货币汇率问题，更关系到政府对外主权投资的资产价值核算。我们国家受到的影响尤其明显，目前我国已经有约4万亿美元的外汇储备，其中大部分买了美国国债，美元价格的波动对我们的影响是非常直接的。随着美元对人民币的贬值，我们的资产好多年来一直在缩水。对于从事进口或者有庞大外债的企业而言，美元贬值无疑是利好，而对于出口企业就是灾难，我们有许多劳动力密集型的企业因为人民币长期升值而被搞死。美元贬值并不单是对中国有影响，对世界上其他许多国家也是如此。原来以黄金作为结算货币的时候，政府的主权信用好坏对黄金价格基本没什么影响，因为黄金是一种天然货币，全世界的黄金都一样。而主权货币则不同，其价值往往是由政府主权信用决定的，这点上面已经讲得很清楚。

造成货币对外汇率的波动的原因一方面是政府主动的行为，另一方面是被动行为，往往和经济衰荣有关。美元对人民币的贬值是两个方面共同作用的结果，一方面由美国政府直接主导，另一方面是美国经济增速不如中国这般强劲，谁增速快谁就升值。2013—2014年日元对外主动贬值的原因主要是安倍政府的决策行为，而客观层面的因素则是因为经济恶化而采取的被动行为。日本这个国家有很强大的创造力和制造力，日本商品风靡世界很多年，像电子产品、汽车在国际上都是有口皆碑的。日元对美元贬值有利于这些企业的发展，有助于改善整个日本的宏观经济环境。我们人民币长期升值主要是因为我们的经济长期以来都在强劲增长，这是属于被动升值行为。

美元的价格可以通过美元指数来反映，美元指数直接和各国货币汇率挂钩，美元指数上涨，则大部分货币价格对应下跌。当然，这不是绝对的，有时候美元指数涨，其他国家的货币价格也跟着涨，甚至涨得更多，这和货币发行国的经济状况有关。比如说某一天美国和加拿大同时公布经济数字，结果美国的经济数字挺好的，直接导致美元价格上涨，而加拿大的经济数字比美国更好，结果加元价格涨更多，那么当天美元对加元就是贬值，而美元对其他许多国家的货币当天却是升值。如果某一个国家和邻国发生战争，那么它的货币对美元的汇率必定下跌，因为该国的投资人会考虑抛售本国货币买入美元以规避风险。直到政府赢得战争或者有了这种预期，投资人才会采取回流操作，使本国货币对美元的汇率上涨。

从某种程度上讲，货币也可以等同于债券，它就是政府向人民发行的债券的一种形式，战争和经济永远是决定其价值的主要因素。因为这两点都有可能影响到政府的执政地位，所以我们考核一种货币的价值的时候首先就是考察这两点：一是国家局势是否稳定，这包括对内的统治状况和对外的关系状况。无论是内战还是对外战争，对该国的主权货币都会构成利空威胁。只有大家广泛认识到战争胜利的天平倒向货币发行方的时候该国货币才能升值，而这通常要到战争后期才能体现出来。二是该国的经济状况是增长还是衰退。经济能保持稳定增长，货币价值必定是稳定的，一旦出现经济危机，那么对货币就是利空，贬值是必然的结果。

我们回顾历史，看看美元指数二三十年来的走势（见图1—2），大概就能明白，影响货币价格波动的因素是如何直观地体现的。为了方便大家理解，我特地在上面作了标注，把大事件和美国总统对应的执政时间、所属党派都一一注明。下面我对图1—2进行详细的讲解。

我们看到1981年到1989年这段时间是美国共和党人里根担任总统，共和党的执政方针对外是偏强硬的，在经济方面考虑更多的是资本家的利益而不是工薪阶层的利益，所以在共和党执政的时间里美元价格基本是呈现下跌态势，一是对外较容易发动战争，二是对经济的治理不够重视，政府财政很容易被搞成赤字。

首先要讲的是历任总统任期以内的美元指数走势，其规律是显而易见的，根据这个基本的规律我们便可以轻易掌握以后每一位美国总统任期内的美元指数基本走势，趋势性的判断绝不会出现错误。这里最早要追溯到20世纪80年代，在里根总统的时代美国经济不怎么景气，一个原因是受到越战的创伤，民众对国家的态度也不怎么乐观，另一个原因是和苏联的关系比较紧张。当时美国和英国联手对付苏联，最终苏联在老布什的时代发生解体（1991年12月25日苏联总统戈尔巴乔夫宣布辞职，第二天苏维埃宣布苏联解体），苏联解体前后美元受到较强的刺激，表现相当不错，出现一波很强劲的上涨行情。实际上从1991年2月起美元就出现很猛的上涨，当时苏联局势已经严重恶化，3月苏联进行全民公投，到了7月份美元已经猛涨了5个月，美元指数从80涨到97。苏联在第二次世界大战（以下简称二战）后一直是美国最强劲的对手，它的倒下对美国而言就是最大的利好，所以美元的表现很正常。

由于美国总统竞选也是参选人所属政党之间的竞争，所以从11月初总统竞选尘埃落定到隔年1月上台这3个月的过渡阶段美元指数通常会有所反应，甚至在竞选白热化的阶段只要其中一人获选概率明显高出其他人，美元指数也会提前作出反应。我们从图1—2中可以看到，在老布什、小布什两人获选到上台这段时间，美元指数是下跌的，而在克林顿、奥巴马这两位民主党人当选总统到执政这几个月时间，美元指数是上涨的。1996年末克林顿连选连任，那段时间美元指数强劲上涨，而2004年末小布什连选连任，美元指数跌得很惨。2012年奥巴马连选连任，美元指数在那几个月表现平平，主要是因为美国和欧洲的经济状况都不太乐观。而执政阶段，在民主党派的克林顿和奥巴马任期内美元指数的表现是相当不错的，2008年奥巴马获选后美元指数曾剧烈震荡，这次是受到金融危机的影响，民众对政府失去信心。而在之前的几个月，奥巴马胜算的概率已经显示出来，所以那段时间美元指数强劲上涨。1992年大选，克林顿和老布什较量，当时克林顿很轻易就击败老布什。克林顿阵营在竞选中打出一句口号，这口号不但是说给老布什听的，也是说给美国民众听的，口号是：“笨蛋，是经济问题啦！”当时老布什显然没搞清楚状况，他执政阶段美国发动了一次海湾战争，和伊拉克打了一场，结果不理想，而政府经济方面更糟糕，财政赤字了。克林顿知道解决问题的关键在于经济问题，所以他击败了对手。

美元指数在大选结果出来时的走势本质上取决于总统所属的政党及其相应的执政方针，而这套执政方针和民众的期待是否一致将决定民众对待美元的态度。民主党总统候选人当选的时候，由于民主党代表的是工薪阶层的利益，自然美元的表现会比较好。可能有人会问，既然民主党对大多数民众的利益倾向如此明显，为什么民主党的候选人不会一直当选，而是和共和党轮流上位？美国民众也不傻，他们明白如果一个政党长期执政，其走向独裁的风险是非常大的，这样的政治不具备自我净化的能力，久而久之，民主党也会走向对立面去，只有轮替执政才能确保美国百年立国的根基不被轻易动摇。

下面要讲的是战争和经济对美元指数的影响。就多数时候而言，局部战争对美元指数的影响是比较有限的。美国自二战以来一直在维护整个世界相对和平的局面，没有再发生世界大战，也没有哪个国家能把别的国家变成殖民地。二战之后的《日内瓦公约》还是能发挥很大作用的，后来违背公约的国家都受到应有的惩罚，比如朝鲜和北越，但美国为此付出的代价也是十分巨大的。朝鲜战争发生在20世纪50年代，二战结束的时候朝鲜半岛被一分为二，以北纬38度为界限，北边是朝鲜，南边叫韩国。朝鲜的统帅是金日成，走的是共产主义的政治体制，而韩国当时的总统是李承晚，走的是资本主义道路，南北两边是截然不同的两种意识形态。当时朝鲜的金日成企图统一整个半岛，在苏联的支持下对韩国发动侵略战争。韩国军队很弱，无法抵挡朝鲜的进攻，李承晚赶紧向美国求救，美国率领联合国军进入朝鲜半岛，由麦克阿瑟将军率领联合国军成功地在韩国的仁川登陆，直接切断了朝鲜军队的退路，并且进行反攻，迅速地打入朝鲜境内。最终朝鲜战争打了个平手，从现在来看，朝鲜战争实际上是韩国获得胜利，朝鲜一败涂地，看两个国家现在的人民生活水平和经济实力就知道了。

而越南战争的性质和朝鲜战争差不多，但是其影响更为深远。当时越南和朝鲜一样一分为二，同样是由苏联授意，北越军队向南越发动进攻，南方的阮氏兄弟扛不住向美国求救，美国前后派了52万人进入越南。这场战争持续了整整20年，可谓旷日持久，直接把美国经济给拖垮。大家看到美国经济不行了，于是狂抛美元，买入黄金。在20世纪40年代已经确立了布雷顿森林体系，到了越南战争后期，美国终于顶不住了。当时黄金的价格是35美元/盎司，价格固定，如果大家疯狂买入黄金，那会快速消耗美国的黄金战略储备，美国是受不了的。于是美国宣布退出这个体系，同时使黄金价格浮动起来。所谓市场就是以价格平衡供求关系的过程，所以黄金价格一浮动就立刻飞涨，美元的压力也相应减轻。

朝鲜战争和越南战争基本上是捆绑在一起的，它们对美国经济的影响十分巨大，所以我们必须看到旷日持久的战争对黄金价格有很大的推动作用，如果战争和美国有关，那么美元必然受到负面的影响。以美国二战以来的国力和军事实力来看，如果在某地区发生持久的战争，必定会使政府的权威受到极大的挑战。美国的军事实力除了俄罗斯以外，其他任何国家都无法与之匹敌。美国的军事实力占有绝对的优势，这种优势决定了一旦美国出手，必定能在短时间内达到预期的效果。如果不能，美元必跌。因此，我们现在衡量和美国有关的战争时，通常都视其为短时间内便能收效的，那么对美元的影响也必定是短暂的。

从图1—2中我们挑几个案例讲一下。1991年1月17日—2月28日发生海湾战争，那是在老布什总统时代，战争之前美元指数的表现还过得去，震荡中逐步上升。1月17日战争一开始美元指数跳空暴跌，然后持续大跌，半个多月的时间里从85跌到80，到2月11日见底。这个时候战争的态势已经比较明了，虽然问题还未完全解决，但是美国明显占据了主动权，所以美元开始持续回暖。战争结束之后美元指数更是一路暴涨，7月底直接涨到97上方，我们可以看到这次战争对美元的影响不大，美元指数只是进行了一次中级调整而已，并没有改变趋势。1994年4月7日发生震惊世界的卢旺达种族大屠杀，在3个月的时间里几十万人被屠杀，美国没有阻止这次事件。虽然美国政府没管，但是美元指数却因为政府对危机的放任而承受巨大的压力，因为此事件使美国政府在全世界的信用受到伤害，作为主权货币的美元自然会受到直接的影响，美元指数在3个月的时间里一口气跌掉10点，这是克林顿总统任期以内美元指数经历的最大一段下跌，整整持续了一年，最大落差达到17点。

1998年克林顿总统任内再次发生严重的人道主义危机，这次是在南联盟的科索沃地区。这次克林顿总统选择果断出手，联合国秘书长安南在演讲中强调“为了和平而使用武力是合法的”，1999年3月24日北约开始空袭南联盟军队。之前美元指数已经经历一段时间上涨，而这一天美元指数继续上涨，并且保持了后面几个月的连续上涨行情。可以说这次美国做了个正确的选择，正义的战争对美国的形象有很大的提升作用，自然对美元也是利好。而这个时候我们看到现货黄金的表现却不怎么好，原来大家认为的战争利好黄金的逻辑并没有从行情上体现出来，相反黄金价格出现下跌。所以我们在衡量战争对美元和黄金的影响的时候，更多地要考虑到战争的本质问题。

2001年小布什总统任内发生“9·11”恐怖袭击事件，美国受到恐怖袭击对政府形象而言是巨大的打击，所以这一天美元暴跌，黄金暴涨。很快美国便查清楚是谁干的，所以很快便对阿富汗发动进攻。战争一开打，美元指数节节上涨，因为这次战争符合美国发动战争的逻辑（美国发动战争的三大逻辑，即：（1）美国受到攻击；（2）发生人道主义危机；（3）某国家违背《日内瓦公约》乃至对其他国家发动侵略行为），所以美国政府形象会有较大提升，美国民众对政府是很支持的。正义的战争虽然能提升政府的形象，但是战争的经费是很庞大的，战争对经济有负面的影响，而这又会损伤政府的信用，所以短期的战争没问题，但一旦持久，美元指数就会下跌。2003年3月20日美国又发动伊拉克战争，对这场战争多少有些争议，最终美国推翻了萨达姆的独裁统治。虽然没有找到大规模杀伤性武器，但是找到了大量的“万人坑”，那是萨达姆的独裁政府屠杀无辜人民的证据，所以萨达姆最终被处以绞刑。两场同时进行的战争耗费了美国在克林顿总统时代积攒下来的经济实力，美元指数也一路下跌。这个时候决定美元指数的是经济状况的好坏，而不是战争是否正义。2007年次级债危机爆发了，这是雪上加霜，所以美元指数跌得更多。

2008年是总统选举年，这一次选举很有意思，民主党推出的主要候选人是奥巴马和希拉里·克林顿。共和党的候选人比较一般，所以民众的焦点都聚集在民主党候选人身上。在我看来当时共和党基本不可能当选了，除了候选人不够出彩，还有小布什的原因。共和党已经执政两届，而且财政已经被搞得很糟糕，是时候该让民主党候选人上台收拾残局了。6月希拉里宣布退出竞选，让民主党其他成员改为支持奥巴马，这时候奥巴马赢得大选的呼声已经很高。与此同时，美国各界也在讨论政府救市的问题，所以美元指数有了良好的预期，开始逐步好转，7月份起开始长达数月的上涨。随着总统选举的结果逐步明朗，美元的表现更是强劲，最终公布结果的时候美元指数大涨。

当经济持续恶化，全盘经济处在崩溃边缘的时候，美国终于结束争吵，实施第一轮量化宽松政策。量化宽松政策的主题就是印钱购买债务。政府发行债券募集资本，美联储印钱然后购买债券。政府拿到钱之后购买企业债券或股票，企业拿了钱之后努力运作摆脱经营危机，这个过程中货币量增加，货币贬值了，所以美元指数大幅度下跌。在经历长时间的惯性下跌之后，经济似乎有好转的迹象，所以美元指数出现几个月的反弹，最后发现还是不行。于是进行第二轮量化宽松政策，这次像打强心针，大家看到政府拯救经济的决心，所以美元指数应声而起，但是过不了多久公布的经济数字显示经济还是不行。这时候希腊债务危机发生，后来演变成欧洲债务危机，接着利比亚战争开始，法国冲在前面，美国躲在后面，显得很被动，这都是坏消息，所以美元又往下跌得更深。

2011年5月1日本·拉登被击毙，这对美国政府形象是巨大的正面提升，也让大家看到阿富汗反恐战争达到预期效果，所以美元指数强劲反弹。接着利比亚战争和伊拉克战争都结束了，美国经济在量化宽松政策的刺激下开始好转，所以美元指数基本稳住局面。后面的第三轮和第四轮量化宽松政策接踵而至，虽然是印钱，但是对美元的利空作用减弱了许多，甚至由于大家看到量化宽松政策产生效果，对经济恢复信心，反倒提升了美元的价值，大家对政府开始恢复信心了。2014年6月经济强劲增长势头已经显示出来，所以开始讨论退出量化宽松政策的问题，量化宽松政策的退出意味着长达7年的货币宽松局面将发生改变。货币紧缩政策意味着市场流通的货币量减少，那么货币价值自然会上升。有了这样的预期，我们看到美元强劲上涨，而这个时候欧元区因为德国经济放缓，大家开始讨论是不是要进行新一轮的量化宽松的问题，欧元对美元的汇率持续大跌。

到了2015年3月，欧洲第一轮量化宽松政策开始实施，其设计规模超过一万亿欧元，这是个巨大的数字，因此欧元对美元的汇率在早些时候就开始大幅度下跌。与此同时全世界大多数国家都加入到货币宽松政策的队伍中，大多数国家采取降息的常规办法，而降息也直接导致本国货币对美元汇率下跌，加速本国资金的流出，加剧经济恶化。降息不像量化宽松政策，这工具实在太简单了，所以它不一定能起到预期作用。

讲了这么多，我想读者应该能明白影响一个国家的货币价值的因素是什么。各因素带来的长期和短期的作用应该是很好理解的，其中最核心的问题就是货币发行方（政府）的主权信用。信用价值直接从货币价格上体现出来，而影响政府信用的因素无非就是战争和经济。经济一定是决定趋势的最重要原因，要对比一个国家和另一个国家的货币价值，主要也是看两国的经济衰荣，这是使汇率波动的关键因素，掌握了这个，方向上基本就不会犯错误。而战争对汇率的作用通常都比较短暂，除非是旷日持久的战争。目前来说全世界都不可能发生这类战争，多数战争是短期的，带来的影响也是短时间的波动，长期趋势一定是和宏观经济捆绑在一起的。

2005年我们的人民币对美元汇率开始改为浮动汇率，从那时候开始人民币一直在升值，搞得出口企业的日子日渐艰难。这些年来一直有人不停地在阐述阴谋论，讲美国政府要弄死中国之类的，讲得头头是道。在我看来那都是胡说八道。根本不需要去考虑什么阴谋论，只要用我上面所讲的知识想一想就知道人民币过去这些年的升值是必然的结果。之前我们的经济每年增速高达两位数，现在有衰退迹象的时候也超过7%，这远远超过西方发达国家。同时我们国内社会安定，对外没有发生任何战争。威胁货币信用的因素不存在，经济又高速增长，如果人民币对美元汇率不升反降，那就真的见鬼了。

美国人很有意思，发生经济危机的时候，肯定第一时间会想到让民主党人来执政，因为民主党人在治理国家经济方面有明显的优势。而一旦经济好转，家底硬起来了，美国人又想着要在全世界伸张正义，抡拳头来获得存在感。他们喜欢这种做大哥的感觉，但做大哥不但需要耗费力气，更是需要花钱的，这时他们就会想到让共和党来执政。在历史上两党不断地轮替执政，总的来说共和党执政的次数要稍微多一点。原因很简单，美国经济多数时候还是不错的，需要收拾残局的次数肯定不会太多，而对外发动战争的次数就要多得多，美国的强硬也是出了名的。我们观察近20年的竞选情况可以看到，海湾战争之后美国需要把经济搞好，于是民主党派的克林顿上台了。家底积累起来之后小布什上台，然后挥霍一空，经济又不行了，美国人又想到民主党，于是奥巴马来了。现在美国经济又好起来了，家底开始殷实，所以我们可以预见，2016年的美国大选中共和党获胜的概率大大高于民主党。到时候两党竞争，我肯定押共和党胜，这对我们做金融衍生品投资是很大的机会。当我们预见到这个结果就可以提前作相应的安排，比如买入欧元、英镑这些非美货币，或者黄金、石油这些大宗商品，而美元到时候将由强转弱。机会是留给有准备的人。