1.3 不同作用机理下的负利率研究：中国历史视角
在我国近期历史上，出现了几个负利率程度比较深的时期。有关负利率的研究成果，也体现出显著的“实践引导研究”的特征，每一次负利率的出现都会掀起学术研究的小高潮。依据历史资料的可得性（注：作者查阅了中国知网数据库、万方数据库、人大文库等资料。），我国从1987年至2014年主要经历了四个负利率时期，分别是1987—1989年、1994—1996年、2004—2005年、2007—2012年。按照每次出现负利率的时间阶段划分，国内文献体现出不同时代背景下就不同作用机理进行研究的特征。本节就此梳理其研究历史和思路，分为以下几个部分。
1.3.1 抢购风潮背景下的负利率：1987—1989年
1988年、1989年的通货膨胀率基本上达到了改革开放后的历史峰值，分别为18.5%和21.5%。在高通胀的影响下，负利率程度逐渐加深，人们认为将货币存银行不如买实物，因此发生了历史上罕见的抢购风潮，由此引发了诸多学者开始关注、研究负利率。
较早研究负利率问题的是吴永名（1988），他分析了1988年8月份以来席卷全国的抢购风潮，认为在“低资金成本—高资源浪费—低社会与经济效益”的恶性循环里，负利率是抢购风潮的幕后推手，并指出应该“迅即变负利率为正利率”。金仁辉（1989）批评了当时流行的“提高利率会导致成本推动型通货膨胀”的观点，并结合我国实际情况分析认为，消除负利率不会导致轮番涨价。姜梅夫（1989）反思了负利率的现实与弊端，指出“长期以来银行利率仅是计算利息的工具，而不是调节宏观经济的杠杆”，认为应该调整利率政策，实施正利率，按照将利率与物价联动的思路，在实际操作上实行双跟踪：存款利率跟踪物价指数、贷款利率再跟踪存款利率。相关研究还有肖文发（1990）、韩铭珊和黄土坡（1993）。同时，黄正文（1990）还从银行承受能力的角度研究了负利率的作用机理以及缓解负利率的思路。
此外，部分国内学者还进行了国际研究和比较。王仰（1988）研究了我国香港地区自1987年开始实施的负利率政策，通过分析其负利率政策的背景和利弊，认为负利率是香港在复杂世界性经济活动中的综合产物，是短期具有可操作性的权宜之计，长期来看只能缓解香港的燃眉之急，并不能根治病源。武仁（1989）指出日本在经济高速增长时期（1972—1981年的十年中）平均实际利率为-3.48%，分析了日本政府在这样的负利率背景下是如何稳定储蓄和保持经济增长的，认为最主要的政策是使存款利率同物价变动趋势保持基本一致，但不以利率作为保值手段。孙立坚、林木彬(2003)认为日本政府将负利率作为实施低利率政策的一条根本途径，透析了其金融体系的微观传导机制，并指出负利率是日本微观金融体系弊端的一个结果，他还将日本与我国的情况进行了对比分析。
1.3.2 严重通货膨胀下的负利率：1994—1996年
我国在1994年进入了比较严重的通货膨胀时期，通胀率最高达到23.7%，负利率程度也很深，最严重时达到-11.4%。此时关于负利率的讨论和研究很广泛，其中比较有代表性的研究如下。
在实证研究方面，宾国强(1999)对我国1978—1996年的数据进行研究后得出，实际利率每提高1％，经济增长率提高0.829％。他还利用格兰杰因果检验证明了实际利率提高为因，经济增长率提高为果。但是，他的研究没有证明实际利率通过何种途径影响经济增长率，即没有详细论证负利率的作用机理，因此缺乏说服力。沈坤荣(2000)在宾国强(1999)研究的基础上，将时间范围分为1978—1989年和1990—1998年两个阶段，得出的结论是：在第一阶段实际利率提高能促进经济增长；在第二阶段实际利率与经济增长率却呈负相关关系。他认为原因在于第二阶段实际利率与投资数量存在微弱的负相关关系。随后，王国松(2001)对中国1979—1999年的存款利率与经济增长率，以及存款利率与居民储蓄存款增长率进行了线性回归分析，结论是：实际利率每提高1％，中国的GNP增长率上升0.26％；而储蓄存款余额与实际利率却为显著的负相关关系，他认为金融约束理论可以解释这种现象。（注：参见乔海曙、陈志强：《负利率对房地产市场扩张效应研究》，载《统计研究》，2009（1）。）
在利率政策研究方面，杨向东(1995)系统地分析了我国当时的负利率现状，并提出了一些有针对性的治理措施。王冰(1996)分析了负利率效应及利率市场化的条件，以及负利率产生的经济效应对于利率市场化改革的影响。陈西果（1996）认为当时处于深度负利率状态，应该尽快调整现实利率水平，并逐步实现利率市场化。张峰（1996）通过分析利率下降对通货膨胀影响的传导渠道，认为深度负利率在相当程度上间接影响着通货膨胀，其负面效应远远超过正面效应，并以韩国1965年的“利率现代化”为例建议提高存贷款利率，指出存在一个利率水平的合适区间，既能促进储蓄额的上升，又能控制通货膨胀。（注：参见类承曜：《促进经济增长的利率政策》，载《经济理论与经济管理》，2003（4）。）
1.3.3 低水平名义利率下的负利率：2004—2005年
在2000年前后，央行连续9次下调名义利率，2002年2月名义利率达到1.98%的历史低值（当时还要加收20%的利息税）。长期的低水平名义利率以及不断攀升的通货膨胀率，导致2004年再次出现了较为严重的负利率，程度最深时达到-3.7%。这一时期对负利率问题的研究也比较多，代表性的研究如下。
国内学者从多个角度探讨了负利率对我国经济发展的影响。李雅丽(2004)概述了负利率对居民消费和储蓄、企业投资、商业银行的经营管理、资本市场等具有不同影响。刘社建(2004)探讨了负利率对资本市场的推动作用，指出负利率是资本市场发展的重要推动力量；但是他认为负利率作为一种非正常的经济状态，并不会长期持续，因此负利率也不会成为长期牛市发展的基础。王春桥(2004)和林华(2004)也都认为负利率的出现很大程度上会影响我国的储蓄和投资。
在政策建议上，郑宝银(2004)主要从政策角度分析了我国在负利率条件下的经济情况，他认为负利率能够对我国经济产生一定的刺激作用，同时也会导致存款贬值、财富缩水，进而使社会储蓄下降；但是两者相权衡，就当时的经济实际情况而言，不建议中国人民银行采取加息政策改变负利率状况。而后，魏雅华(2006)探讨了负利率条件下的利息税问题，建议减少或者取消利息税，进而降低负利率程度。相关研究还有郑友林（2004）、张合金和杨充等（2005）。
此外，在这一时期研究负利率与储蓄的关系的文献较多。较早分析负利率下的中国储蓄的特征的学者有施兵超(1991)、谢平(1993)、李焰(1999)，他们都认为我国负利率与高储蓄并存具有一定的合理性，是由我国国情决定的。在此基础上，王国刚、朱庆华(2004)对负利率条件下的存款利率走势进行了研究，他们认为在我国资本市场发展程度不高的情况下，负利率还无法导致储蓄存款向资本市场的大迁移。张永红(2004)分析了负利率条件下县域储蓄依然超常增长的原因，他认为尽管负利率会对居民储蓄的实际收益形成损失，但是我国国情支持了高储蓄与负利率并存的态势。相似的研究还有陈晓(2004)和夏志琼(2004)。
1.3.4 金融危机背景下的负利率：2007—2012年
在2008年全球金融危机的影响下，为确保货币信贷稳定增长及金融体系流动性充足，促进经济平稳较快增长，我国实行了积极的财政政策和适度宽松的货币政策，货币超发导致我国重新进入负利率轨道。这一时期研究的焦点集中在负利率作用下的货币政策选择。代表性观点如下。
关于负利率的经济影响，陈之荣（2008）从人民币“外升内贬”的角度，分析了国内要素和商品价格的同向调整以及宏观经济的内外失衡等因素，指出负利率是在央行调整目标存在冲突的情况下，权衡利弊后做出的理性选择；同时认为负利率是新兴市场国家的普遍现象，也是经济高度发展阶段的暂时现象，短期可接受，长期不可持续。杨速炎（2010）从负利率“劫贫济富”的财富效应着手，认为负利率是一种“退步税”、“老人税”、“穷人税”。他指出，即使考虑到刺激投资、保护资本市场和商业银行、减轻企业和地方融资平台的压力，也应该从广大居民的角度适度加息，显示政府希望改变负利率状况的态度，当然同时也要强化对资本流入的监管。此外，黄海洲和侯振海（2008）还分析了全球化投资红利递减导致发达国家特别是美国的通胀上升、经济增长速度下滑。他们认为，负利率能够促进美国经济增长并支持资产价格，但同时要承受与之相伴的高通胀，指出“负利率、高通胀、低增长”将是美国增长的新模式。
这段时期国内有关加息的呼声此起彼伏。魏海滨（2010）分析了国内上市银行2010年利润增长的原因，认为当时负利率背景下央行的利率政策压力不断累积，应通过提高利率水平来管理通胀预期，同时银行利润增长为央行解除负利率、推进存款利率市场化改革提供了较好的外部条件，相似的研究还有林琛（2008）。龙林庚和李国疆（2010）回顾了负利率形成的历史原因，简要分析了负利率对储蓄、消费、投资、商业银行和资本市场的不利影响，认为应该在综合考虑负利率对我国各界的不同影响的前提下，适度提高利率水平，形成稳定的加息预期，缓解负利率状况。相似的研究还有杨帆和王晓辉（2008）、梁达（2008）、王佳佳（2010）、胡迟（2010）。
国内学者还注意到，负利率导致了房地产市场的泡沫与波动。乔海曙和陈志强（2009）指出，负利率的出现往往是在经济上升时期，与经济周期密切相关。他们分别从负利率对房地产市场的需求、供给和价格三个方面的扩张效应进行了实证研究，认为负利率导致了房地产市场的成本约束失效，同时激化了财富受益效应，强化了房价上涨预期，最终形成了资产价格泡沫。相似的研究还有李雅静和杨毅(2005)，他们认为利率对于房地产市场调整具有重要作用，段忠东、曾令华和黄泽先(2007)从银行信贷角度探讨了负利率与房地产价格的关系。