1.4　家庭资产配置的基本原则和策略

有些投资者可能会认为投资不同类型的金融产品就算作资产配置了。然而，事实并非如此简单。家庭资产配置也有一些基本原则需要投资者去遵循。我这边简单列举了一些基本的资产配置策略为投资者后续的学习先做个铺垫。

1.4.1　家庭资产配置适用的原则

从大类资产上讲，家庭资产通常的可选配置包括权益类、固定收益类、现金类和另类资产（见图1-11）。从资产子类别来看，权益类资产又可以分为境内上市和境外上市股票以及未上市股权；固定收益类可以分为高等级固定收益、高回报固定收益、混合融资债以及境外固定收益；另类资产则包括商品、房地产和对冲基金；现金类资产则包括存款和货币基金等。

各类资产之间的相关性、受影响的因素、风险—收益属性都不尽相同，这给我们的资产配置带来了很大的空间。那么资产配置需要遵循什么原则呢？

1）投资目标要匹配

由于在人生不同的生命周期，投资偏好不同，风险容忍度也不同，因而投资目标不同，必然要构建不同风险收益的投资组合。

1954年，美国经济学家莫迪利安尼（Franco Modigliani）、布伦贝格（Richard Brumberg）与安东（Alberto Ando）共同提出了“生命周期假说”。该理论论述了在不同的生命阶段，人们的消费和储蓄特征存在着差异，比如年轻时期与老年时期支出可能大于收入，而中年阶段收入可能大于支出，金融资产投资不仅需要考虑当期消费储蓄情况，还需考虑各期甚至整个生命周期的消费储蓄情况。从图1-12可以看出，中国居民资产结构的变迁过程，人们的资产结构是与整体社会的经济发展水平以及人们的生命周期相适应的。

2）风险要分散

我们通常说“不要把鸡蛋放在同一个篮子里”，指的就是不能把希望都寄托在一类资产或者一类基金上，要把风险分散开来。对于构建投资组合而言，最关键的2个风险要素就是相关性和波动率（或称标准差）。相关性衡量的是资产之间的联动现象，是不是同涨同跌。相关性高的投资对分散风险来说作用就不大了。波动率衡量的是组合的整体波动，也就是偏离预期收益的损失概率和严重程度。

根据马科维茨的研究，配置低相关性的资产可以提升组合的多元化，在降低风险的同时保持收益不变，或者在风险一定的情况下提高收益。但这里要注意，纳入的资产也要衡量其增值前景，如果单单只为了分散风险而忽视长期投资的逻辑，这也不符合资产配置的原则。因此，对于一篮子资产而言，投资者首先要考虑每项资产的长期前景优势和预期平均回报，其次是每项资产回报的波动率，最后是衡量每项资产与投资组合中所有其他资产的相关性。

1.4.2　常见的资产配置策略

1）传统的等权重1/N策略和股债60/40策略

1/N法也被称为简单多样化法，即把投资资金平均分配于N类资产中，这种方法易于理解且操作简单。相关学术研究[5]也表明，在各种资产配置的优化模型中，1/N投资组合的长期收益表现更优异，并且在夏普比率、确定性等价回报以及换手率方面比其他模型更有优势。

股债60/40策略兴起于20世纪30年代的美国，即在投资组合中，60%的资产配置股票，40%的资产配置债券。在其他类别可配置资产缺乏的年代，60/40策略的收益表现非常不错，至今仍然有很多投资者采用此策略（见图1-13）。例如全球规模最大的主权基金——挪威主权财富基金，其股票在投资基准中的占比从1998年的40％，调整至2007年的60％，2017年又进一步上调至70％；相应地，债券的占比从60％逐步下调到30％。未来，随着低利率时代的到来，简单粗放的股债60/40策略的回报表现将持续下滑，高比例的债券资产将很难维持同等收益，需要把更多资产分散到权益类以及另类资产才可以达到，这无形中也增加了组合的波动性。

2）风险平价策略

风险平价策略起源于1996年美国著名对冲基金桥水基金（Bridgewater Associates）推出的全天候基金（all weather fund）。凭借在2000—2002年美国股市大调整和2008年金融危机中的优异表现，此策略逐渐得到机构投资者的青睐。区别于股债60/40策略中风险分配的不均衡，即组合中90%的风险贡献均来源于股票，风险平价组合把重点放在配置风险，而不是配置资产，即对风险高的资产配置相对低的权重，对风险低的资产配置相对高的权重，可以看到如果要保持股票和债券风险对等，那么股票的配置比例应为26.5%，而债券的配置比例为73.5%（见图1-14）。

桥水创始人达利欧说过：“成功的投资关键是要打造良好的投资组合，投资的圣杯就是能够找到15个良好的、互不相关的回报流。”桥水的全天候基金并不需要对未来做出预测，其核心在于对各个资产类别平均分配风险；而在不同的增长和通胀环境中，总会有表现出色的资产，基金的投资组合永远不会暴露在同一风险因子下。

因此，达利欧给普通投资者提供了一个极简配置方案。对风险的严格控制使得该策略在长期内适用于各类经济环境，能够实现在承担最小市场风险的条件下获得市场的平均回报（见图1-15）。

总体而言，传统的资产配置模型有优势但也存在缺陷，其优势在于各类资产配置比例清晰，模型简单且易于执行，但往往忽略了资产之间的相关性影响。以风险平价模型为例，其高比例的债券资产可以有效降低组合的波动率，但由于利率因素是影响债券的主要因素，因此该组合也没有很有效地分散风险。

1.4.3　通过基金规划家庭的资产配置

每一位投资者都应该构建自身或家庭的资产负债表，为家庭财富选定匹配投资目标和风险偏好的投资策略。但在做资产配置前，投资者一定要想清楚自己要什么，不能既要、又要、还要。构建长期稳健的资产组合，获得8%～10%的年化收益应该是大部分人比较现实的追求。

对于普通投资者来说，通过持有基金来投资相对应的大类资产，进而实现家庭的资产配置，不论是成本方面，还是有效性和可得性方面都极具优势。图1-16呈现的是投资者目前可以投资的主要产品类型，可以看到除了衍生品类外，其他类别的资产都有同类基金可以替代。

1）“核心+卫星”配置

“核心+卫星”配置将投资资产分成两部分：一部分是对整个投资组合的安全和收益起到保驾护航的决定性作用，称为“核心”的相对稳健类资产，专注长期投资，一般占整体投资一半以上的比重，例如大盘基金、平衡型基金、指数基金等；另一部分是卫星资产，作为核心组合的外围资产，由具有成长潜力、更积极主动、可以带来超额收益的资产构成，如小盘基金、行业基金、QDII、REITs等，整体比例一般占总资产的30%～40%。

不管是核心组合还是卫星组合，基金的数量不是最重要的，关键是分散风险，因此要注重基金之间的差异化程度，一般选择3～4只基金分别构建核心和卫星组合。这样的家庭资产配置策略进可攻、退可守，不管是结构性行情还是牛熊市场的切换，都可以在风险和回报方面取得较好的平衡。

2）金字塔结构

除了“核心+卫星”的策略之外，普通家庭还可以采用金字塔结构的配置方式，根据自己的收入、年龄、风险偏好调整“金字塔”的宽窄。比如想规避风险，年龄大的投资者可以定制“稳健的金字塔”，底部的低风险资产多配置一些，高风险的产品少配置一些；偏好风险的年轻投资者可采取激进的“倒金字塔”，多配置股票基金、参与基金定投等，具体可以参照“4-3-2-1”的金字塔原理来构建基金组合，先构筑金字塔的塔基，投入40%的货币基金，其次构筑塔腰，由占比30%的债券和基金组成，然后把20%的资金投向混合型基金，形成塔身，最后是塔尖，用10%的股票基金来构建（见图1-17）。

结合资产配置常用的原则和策略，我们这里分别针对前言中介绍的3位不同风险偏好的虚拟投资者Michael、Amy和Tony给出了如表1-5所示的配置方案初步建议。

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[1] 西南财经大学，广发银行.2018中国城市家庭财富健康报告[R/OL].（2019-01-17）［2024-07-30］.https://chfs.swufe.edu.cn/_local/1/4B/0D/1205E9EED7140E549FCC440CE5B_46F704E2_BDD654.pdf.

[2] BRINSON G P，HOOD R，BEEBOWER G L. Determinants of portfolio performance［J］. Financial Analysts Journal，1986（42）：133-138.

[3] SCOTT B J，BALSAMO J，MCSHANE K N. The global case for strategic asset allocation and an examination of home bias［R/OL］.（2017-02-01）［2024-07-30］. https://www.fa-mag.com/userfiles/white_papers/wp_5.pdf.

[4] 大卫·斯文森.不落俗套的成功：最好的个人投资方法［M］.武倩，译.北京：中国青年出版社，2009.

[5] DEMIGUEL V，GARLAPPI L，UPPAL R. Optimal versus naive diversification：how inefficient is the 1/N portfolio strategy?［J］The Review of Financial Studies，2009，22（5）：1915-1953.