第一章
宏观调控框架：从逆周期调控到跨周期调节

一、潜在经济增速出现拐点，带来宏观调控分水岭

纵观改革开放以来的40多年，2010年前后，是经济发展和宏观调控的大分水岭。2010年之前，我国经济的潜在增速持续上升，需求端快速扩张，无论是内需端的基建、住房、消费需求，还是中国加入WTO之后来自海外的强劲需求，均在快速释放，经济问题主要来自供给端的限制，比如供需不平衡带来的价格快速上升，逆周期调控也主要以控制经济过热为主。在1980—2010年的七次经济逆周期调控中，有五次是以应对经济过热为主要内容的紧缩性调控，另外两次扩张性调控是为了对冲外部经济冲击（即1998年的金融危机和2008年的次贷危机）。

而在2010年之后，随着潜在经济增速触顶，之后开始趋势性下滑，总需求不足的问题逐步显现，经济从“供不应求”变为“供大于求”，宏观逆周期调控的重点也变为以刺激总需求、调整供需结构为主，房地产调控也一度成了逆周期对冲工具箱的主要抓手。近年来，随着外部环境越发严峻复杂，决策层开出了宏观调控新药方：跨周期调控思维。从遏制经济过热到刺激总需求，从逆周期到跨周期。简而言之，改革开放以来的40多年，我国经济经历了增速爬坡、见顶、下滑，宏观调控思路也随着经济发展阶段的不断变化更为灵活、前瞻、成熟，这也是我们了解中国宏观经济的大背景（见图1-1）。

（一）改革开放初期：人口增长、市场化红利、技术进步

我们首先将目光聚焦到1980—2000年，中国改革开放后至加入WTO之前的这20年。这一时期，中国经济百废待兴，逐步从计划经济体制向市场经济体制转变，包括农村土地、城市住房、税收、外汇、物价等领域都开展了一系列改革。人民的各种物质和文化需求快速释放，而市场供需关系尚未稳定，因此也出现了通货膨胀和局部的经济过热问题，从而引发了多次以抑制经济过热为目的的紧缩性调控，GDP增速大起大落。不过整体而言，中国经济在这一时期依然保持了快速增长，如同一匹初入跑道的骏马，虽然跑得磕磕绊绊，但后续爆发的潜力无穷，潜在产出水平和潜在经济增速依然处于抬升的过程中。

如果从资本、技术、人口三个角度来分解，这一时期中国经济增长的动能主要来自生产效率提升和人口规模持续扩张。

第一，生产效率提升。一方面，价格、外汇、土地等领域的改革从浅水区逐步向深水区迈进，市场化机制的红利持续释放。当然，改革的过程也并不是一蹴而就的，而是经过了反复的试错。以价格改革为例，从计划价格体制过渡到市场价格体制一共经历了两次闯关，包括1988年的首次闯关和1992年的二次闯关。另一方面，我国制造业除了自主性的技术研发之外，也积极地吸收了外企外资、留学生的海外先进经验。荷兰格罗宁根大学估算，1980—2010年，中国全要素生产率（TFP）从0.52提升至0.94，而美国同期则是从0.79提升至0.98。

第二，人口规模持续扩张，且人口结构年轻化。随着1950—1970年的“婴儿潮”一代集中成年，总人口中的青壮年劳动力（25~49岁）占比快速提升，并在21世纪前10年维持在40%左右的峰值水平上。青壮年劳动力群体的快速涌现，不仅降低了供给端的用工成本，也释放了大量的住房、消费需求。

参考中国人民银行的测算数据，1978—2001年的全要素生产率和劳动力对经济增速的贡献超过了60%，来自资本的贡献不足40%。而在近10年，资本的贡献则普遍超过60%（见表1-1）。

这一时期，是中国经济发生巨变的时期，方方面面的改革也为多年后中国经济发展的脉络留下了伏笔。1998年7月3日，国务院发布《关于进一步深化城镇住房制度改革加快住房建设的通知》，标志着我国住房供给体制全面从福利分房转向以市场化机制为主的多层次住房供给体制。但是彼时，房地产整体销售的规模并不大，2000年全国商品房销售额只占全国名义GDP的4%，而在2016年后这一比例则稳定在了15%以上。房地产对于宏观经济“牵一发而动全身”的巅峰时刻，要到2010年之后才到来（见图1-2）。

（二）加入WTO后10年：全球化东风、经济过热与次贷危机

2001年，中国正式加入WTO，开启了深度参与全球产业链分工的时代。这一时期恰逢全球总需求快速扩张，全球商品贸易总额在2000—2008年增长了1.5倍，年均增速高达12%。此时，恰逢中国人口红利涌现，随着“80后”婴儿潮一代集中成年，青壮年劳动力占全国人口比重维持在40%以上的峰值水平，中国开始承接来自亚洲四小龙等地区的劳动密集型产业链。乘着此轮总需求扩张和全球产业链分工的东风，中国充分享受了出口带来的增长红利，并开启了一轮长达10年的设备更新周期——普遍也被看作一轮朱格拉周期。快速增长的制造业投资成为拉动固定资产投资的主要动能，其在固定资产投资中的占比也从2003年的25%提升至2012年的34%，而同期基建和房地产占比之和则从58%下滑至47%。

在这一时期，潜在经济增速继续上行，经济指标几度出现过热的势头，“中国经济是否过热”也引发了学界和社会的广泛讨论。2003年GDP实际同比增速上行至10%，此后几年拾级而上，在2007年增速达到了14%。为了防止经济过热和通货膨胀，2004年展开了一轮预防经济过热的“未雨绸缪式”宏观调控。2004年2月4日，国务院召开严格控制部分行业过度投资电视电话会议，制止钢铁、电解铝、水泥行业盲目投资和低水平扩张。2004年的中央经济工作会议决定，2005年将实施稳健的财政政策，而此前积极的财政政策已经实施了7年之久。2007年，“稳健的货币政策”调整为“从紧的货币政策”，中国人民银行年内执行了六次加息。在2004—2007年，我国宏观调控政策呈现出“适度从紧，有保有压，未雨绸缪”的特征。在政策引导和内外需同步扩张的背景下，GDP增速继续上行，直到2008年次贷危机在全球爆发。

从2007年第四季度到2008年上半年，全球经济增速已经出现放缓迹象。2008年第三季度和第四季度，海外经济增速加速下滑，第四季度美国、欧元区、日本等主要经济体普遍进入经济衰退期，GDP增速出现负增长。由于海外需求快速下滑，中国的出口和PPI（生产价格指数）增速也在2008年下半年快速下滑，从而引发了我国的宏观政策大幅转向。

2008年第四季度，决策层果断地启动了逆周期对冲政策，考虑到外需已经受到较大冲击，本轮逆周期政策以促进内需为主要抓手，一是基建，二是地产。2008年11月5日，国务院常务会议部署了扩大内需、促进经济增长的十项措施，包括建设保障性安居工程，加快农村基础设施建设，加快铁路、公路和机场等重大基础设施建设等。以上工程到2010年底投资总额约为4万亿元，所以也被广泛称为“4万亿计划”。2008年12月17日，国务院常务会议研究部署促进房地产市场健康发展的政策措施，12月20日国务院办公厅正式印发《关于促进房地产市场健康发展的若干意见》（也称“国十三条”），放宽二套自住房贷款限制，减免住房转让环节营业税，满足房地产企业合理融资需求。货币政策也同步启动，2008年9—12月，中国人民银行执行了五次降息，1~3年中长期贷款基准利率相对2007年底共计下调了216个bp（基点）至5.4%，并且从10月开始连续三次降准。

配合着货币宽松，我国推出的一揽子逆周期对冲政策快速见效。2009年，由于海外总需求快速回落，出口同比增速从2007年的26%回落到-16%。由于外需疲弱，制造业投资增速从35%回落到27%。而基建、房地产增速则稳定恢复，有效地对冲了经济下滑的压力。尤其是基建增速，从2007年的16%快速回升至2009年的42%，也使得中国成为全球少数从次贷危机中快速恢复的主要经济体之一。

（三）次贷危机以来：潜在经济增速达峰，经济进入新常态

在一揽子对冲计划的拉动下，中国经济在2010年前后初步走出了次贷危机的冲击。但是，经济很快面临潜在经济增速达峰的问题。首先，次贷危机后海外经济增速放缓，总需求整体疲弱。事实上，除了美国和中国，次贷危机之后主要经济体的人均GDP增长基本停滞（见图1-3）。其次，我国全要素生产率在21世纪初逐步接近发达经济体水平，技术进步的速度边际放缓。最后，随着我国新出生人口数量在20世纪最后10年快速下滑，2010年前后劳动力规模增速开始放缓，对经济的贡献逐步减弱。根据中国人民银行的测算，劳动力数量增长对于经济的贡献在2012年后接近于0，在2019年之后甚至构成了负向拖累。

在多种因素的影响下，2010年，中国GDP增速达到10.64%，此后便逐级下滑，经济进入了由高速增长向中速增长转变的“新常态”。由于海外经济增长动能疲弱，全球总需求扩张速度放缓，因此经济增长对于内需，尤其是投资的依赖显著增强。2010年之后，随着城镇化建设持续推进，房地产销售占经济的比重逐步上行，房地产投资也成了经济逆周期调控最重要的抓手之一。