2.8 并购流程
本节作为并购决策最后的内容，将先从第三方中立的角度，介绍并购业务的流程；此外，我们还将分别从买方和卖方的角度，补充并购流程中的关键点。
2.8.1 通用的并购流程
并购流程如图2-37所示。
图2-37 并购流程
图2-37所示的是并购流程的主要步骤，其中九个步骤都有细分的考虑因素：
第一步，制定规划和步骤。需要考虑并购目的、标的公司选择标准、收购方式、融资来源、承受限度和时间表。
第二步，选择标的对象。需要考虑清楚并购谁，通过第一步的标准来筛选潜在并购标的。
第三步，制订并购方案。这属于前期尽职调查和交易结构设计的内容。
第四步，提交并购报告。买方按照政策法规报主管部门审批，通过后发布并购信息并告知相关方。上市公司在并购时需要更加注意信息披露的规范性。
第五步，资产评估。这是公司估值的内容，通过市场法、收益法和资产基础法等方法进行估值，尤其要注意分析差异、资产变动、债权债务、合同关系和债务处理办法，形成交易底价。
第六步，谈判签约。买卖双方要确定合并交易结果，包括支付对价方式、工具和时间。此过程中要注意的细节的风险包括：定价、会计方式选择、支付方式、融资结构、流动性风险等。
第七步，办理股权或产权转让。具体步骤为先签订协议，然后审批并报备案，再进行法律公证，最后办理股权转让，如果是国有资产，要报请国有资产监督管理部门审批。
第八步，支付对价。
第九步，并购后整合重组。整合中的内容包括发展战略、经营业务、管理制度、组织架构、人力资源、企业文化，其中的风险包括营运、企业文化、法律等风险。
2.8.2 买方流程
对于买方来说，并购流程还有一些需要特别注意的内容，如图2-38所示。
图2-38 买方并购流程
与中立的第三方相比，买方并购流程有以下不同之处。
首先，买方更关注目标市场、核心竞争力与企业发展战略的实现。
其次，在并购战略决策中，除分析商业上的可行性之外，还要特别注意政策法规上是否合规。例如，2018年11月证监会发布A股上市公司股票停复牌制度指导意见，明确了上市公司股票停复牌原则，对各个流程都作出了详细规范。那么上市公司在并购的重大事项时，就要遵守新规，要及时告知投资者，分阶段连续通知相关进展，不得以相关事项不确定为由，随意申请停牌。
再次，在买方尽职调查中，不仅要关注基本事项，还要初步确定交易结构。在后续的交易结构设计、并购谈判环节需要灵活调整交易结构。
最后，买方的并购流程还需要注意并购的政治、公关与谈判。主动掌握谈判的进程是一门具有艺术性的学问。因为估价和尽职调查过程是理性的，而谈判过程是容易受“行为”影响的。首先，要筹备好并购谈判，包括调查卖方信誉、预判卖方策略和期望、设定交易目标价、制订达成协议的替代方案、预测可交换的议价筹码、确定谈判成本。其次，谈判过程中要熟练使用说服的技巧，要进行多问题并行的商议，而不是逐一解决问题。因为将多个问题作为一个整体同时解决的谈判模式，可以使得双方通过利益互换实现双赢，遭遇僵局的可能性较低。
需要注意的是，在并购谈判产生分歧的时候，或有支付条款是个好方法，它能缩小双方的分歧。一般来讲，卖方越乐观，额外对价条款就显得越诱人(73)。
2.8.3 卖方并购流程
对于卖方并购流程来说，需要补充的关键点在于两种竞拍方式：非正式、有效的协商式竞拍和正式、控制式竞拍(74)。
非正式、有效的协商式竞拍的流程如图2-39所示。
图2-39 非正式、有效的协商式竞拍(75)
在非正式、有效的协商式竞拍中，卖方将和多位潜在买方进行多轮讨价还价。理论上讲，如果越多的潜在买方能够加入到竞拍，那么买方之间的竞争越激烈，卖方就越能获得报价上的主动权，从而获得越大的出售收益。所以，非正式竞拍可以给卖方和并购团队较大的自由度，在实际操作中使用最为广泛。
正式、控制式竞拍是另一种卖方竞拍方式，其流程如图2-40所示。
图2-40 正式、控制式竞拍(76)
正式、控制式竞拍常用于上市公司分拆子公司的情况。它的特点是相对于非正式竞拍更快捷、成本更低，可以帮助卖方不受到业务剥离过多的影响，将精力集中于主业。
支付分手费是正式竞拍的特点。它是正式竞拍中避免买方放弃交易的措施，这其中包含不可恢复交易，各种支持性费用（包括两边的外部顾问费用、内部人员工资等）以及寻找其他买家的时间成本。
非正式、有效的、协商式竞拍和正式、控制式竞拍的特点和区别如表2-17所示。
表2-17 两种竞拍方式的特点和区别(77)
(1) 证券时报．融创中国：目前土地储备总货值约3.29万亿元．转引自东方财富网．http://finance.eastmoney.com/news/1354,20180831937757060.html.
(2) 交易费用理论．智库百科．https://wiki.mbalib.com/wiki/%E4%BA%A4%E6%98%93%E8%B4%B9%E7%94%A8%E7%90%86%E8%AE%BA.
(3) 并购的效率理论．智库百科．https://wiki.mbalib.com/wiki/%E6%95%88%E7%8E%87%E7%90%86%E8%AE%BA.
(4) https://zhidao.baidu.com/question/1900170776241796980.html.
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(7) 三钱二两．市值竟不如美的一个零头，威灵控股：怪我咯？．虎嗅．https://www.huxiu.com/article/188989.html.
(8) 丹尼斯·J﹒罗伯茨．并购之王[M]．北京：机械工业出版社，2014：12.
(9) 长江商业评论．令巴菲特也着迷的百岁B夫人．转引自雪球．https://xueqiu.com/1175857472/80531545?page=1.
(10) Taro．PayPal黄埔军校到底出了多少牛逼的创业者和新商业模式．格隆汇．转引自搜狐．http://www.sohu.com/a/145095129_313170.
(11) 丹尼斯·J﹒罗伯茨．并购之王[M]．北京：机械工业出版社，2014：18-35.
(12) 丹尼斯·J﹒罗伯茨．并购之王[M]．北京：机械工业出版社，2014：18.
(13) 也有可能是非上市公司，但是捆绑上市的目的不是套利退出，发起者往往是有情怀的企业家。
(14) 丹尼斯·J﹒罗伯茨．并购之王[M]．北京：机械工业出版社，2014：38-47.
(15) 丹尼斯·J﹒罗伯茨．并购之王[M]．北京：机械工业出版社，2014：38-47.
(16) 丹尼斯·J﹒罗伯茨．并购之王[M]．北京：机械工业出版社，2014：38-47.
(17) 周春生．融资、并购与公司控制[M]．北京：北京大学出版社，2005：123.
(18) 资产收购．百度百科．https://baike.baidu.com/item/%E8%B5%84%E4%BA%A7%E6%94%B6%E8%B4%AD/7238026?fr=aladdin；股权收购．百度百科．https://baike.baidu.com/item/%E8%82%A1%E6%9D%83%E6%94%B6%E8%B4%AD.
(19) 股权收购与资产收购区别对比．百读文库．https://wenku.baidu.com/view/b934040ebc64783e0912a21614791711cc7979ec.html.
(20) 沙静．资产收购与股权收购的比较研究[D]．北京：北京交通大学，2004．DOI:10.7666/d.y586504：11-22.
(21) 沙静．资产收购与股权收购的比较研究[D]．北京：北京交通大学，2004．DOI:10.7666/d.y586504.
(22) 罗伯特·F.布鲁纳．应用兼并与收购[M]．北京：中国人民大学出版社，2011：148.
(23) 罗伯特·F.布鲁纳．应用兼并与收购[M]．北京：中国人民大学出版社，2011：152.
(24) 罗伯特·F.布鲁纳．应用兼并与收购[M]．北京：中国人民大学出版社，2011：158.
(25) 罗伯特·F.布鲁纳．应用兼并与收购[M]．北京：中国人民大学出版社，2011：159.
(26) 罗伯特·F.布鲁纳．应用兼并与收购[M]．北京：中国人民大学出版社，2011：160.
(27) 罗伯特·F.布鲁纳．应用兼并与收购[M]．北京：中国人民大学出版社，2011：160.
(28) 罗伯特·F.布鲁纳．应用兼并与收购[M]．北京：中国人民大学出版社，2011：160.
(29) 罗伯特·F.布鲁纳．应用兼并与收购[M]．北京：中国人民大学出版社，2011：160.
(30) 罗伯特·F.布鲁纳．应用兼并与收购[M]．北京：中国人民大学出版社，2011：160.
(31) 莲花财经．上海环境上市半日成交1.7亿元难道遇上了假新股？．转引自金融界．http://stock.jrj.com.cn/2017/03/31140422251240.shtml?_da0.24866854259744287.
(32) 当公司整体一般，而某一部门（或子公司）业绩优良，如果该部门不是独立的子公司，无法采用股权出售的方法，公司又不愿采用分立的方式将该部门（或子公司）分离出去，就可以发行与该部门挂钩的追踪股票，这样做有利于公司整体股价的上扬。
(33) 罗伯特·F.布鲁纳．应用兼并与收购[M]．北京：中国人民大学出版社，2011：160.
(34) 罗伯特·F.布鲁纳．应用兼并与收购[M]．北京：中国人民大学出版社，2011：172-174.
(35) 罗伯特·F.布鲁纳．应用兼并与收购[M]．北京：中国人民大学出版社，2011：173.
(36) 追踪股票在A股市场还不能用。但是随着监管的完善，这种在重组中比较灵活的方式必然会被监管部门所允许。
(37) 罗伯特·F.布鲁纳．应用兼并与收购[M]．北京：中国人民大学出版社，2011：174.
(38) 只要有利得，总是要交税的，这里的“免税”指的是税款递延。
(39) 罗伯特·F.布鲁纳．应用兼并与收购[M]．北京：中国人民大学出版社，2011：174.
(40) 罗伯特·F.布鲁纳．应用兼并与收购[M]．北京：中国人民大学出版社，2011：567.
(41) 罗伯特·F.布鲁纳．应用兼并与收购[M]．北京：中国人民大学出版社，2011：568.
(42) 罗伯特·F.布鲁纳．应用兼并与收购[M]．北京：中国人民大学出版社，2011：568.
(43) 罗伯特·F.布鲁纳．应用兼并与收购[M]．北京：中国人民大学出版社，2011：568.
(44) 罗伯特·F.布鲁纳．应用兼并与收购[M]．北京：中国人民大学出版社，2011：569.
(45) 罗伯特·F.布鲁纳．应用兼并与收购[M]．北京：中国人民大学出版社，2011：570.
(46) 罗伯特·F.布鲁纳．应用兼并与收购[M]．北京：中国人民大学出版社，2011：570.
(47) 罗伯特·F.布鲁纳．应用兼并与收购[M]．北京：中国人民大学出版社，2011：571.
(48) 罗伯特·F.布鲁纳．应用兼并与收购[M]．北京：中国人民大学出版社，2011：571.
(49) 罗伯特·F.布鲁纳．应用兼并与收购[M]．北京：中国人民大学出版社，2011：572.
(50) 罗伯特·F.布鲁纳．应用兼并与收购[M]．北京：中国人民大学出版社，2011：572.
(51) 罗伯特·F.布鲁纳．应用兼并与收购[M]．北京：中国人民大学出版社，2011：572.
(52) 罗伯特·F.布鲁纳．应用兼并与收购[M]．北京：中国人民大学出版社，2011：572.
(53) 罗伯特·F.布鲁纳．应用兼并与收购[M]．北京：中国人民大学出版社，2011：573.
(54) 朱宝宪．公司并购与重组[M]．北京：清华大学出版社，2006：137；根据唐纳德·德帕姆菲利斯著《兼并、收购和重组》（机械工业出版社，2004年）第479页的内容整理。
(55) 百读文库．股权收购和资产收购的法务和税务处理及例解．https://wenku.baidu.com/view/2bf9653a03020740be1e650e52ea551811a6c947.html?from=search.
(56) 投行小兵．并购重组，你多纳税了吗？．搜狐．https://www.sohu.com/a/161859732_482481.
(57) 百读文库．股权收购和资产收购的法务和税务处理及例解．https://wenku.baidu.com/view/2bf9653a03020740be1e650e52ea551811a6c947.html?from=search.
(58) 百读文库．股权收购和资产收购的法务和税务处理及例解．https://wenku.baidu.com/view/2bf9653a03020740be1e650e52ea551811a6c947.html?from=search.
(59) 百读文库．股权收购和资产收购的法务和税务处理及例解．https://wenku.baidu.com/view/2bf9653a03020740be1e650e52ea551811a6c947.html?from=search.
(60) 百度文库．企业并购重组的税收优惠政策法律文本汇总表．https://wenku.baidu.com/view/1d0f2751c4da50e2524de518964bcf84b9d52df9.html?from=search；百度文库．并购重组税收法律法规汇编．https://wenku.baidu.com/view/dd6fb4ab6037ee06eff9aef8941ea76e58fa4a9c.html.
(61) 这里指的是公众股东。
(62) 对于股权分散的公司而言，往往指管理者。
(63) 陈宝胜，毛世辉，周欣．并购重组精要与案例[M]．北京：中国法制出版社，2017：69.
(64) 陈宝胜，毛世辉，周欣．并购重组精要与案例[M]．北京：中国法制出版社，2017：71.
(65) 陈宝胜，毛世辉，周欣．并购重组精要与案例[M]．北京：中国法制出版社，2017：74.
(66) 陈宝胜，毛世辉，周欣．并购重组精要与案例[M]．北京：中国法制出版社，2017：76.
(67) 百度百科．羊群行为．https://baike.baidu.com/item/%E7%BE%8A%E7%BE%A4%E8%A1%8C%E4%B8%BA/694934?fr=aladdin.
(68) 陈宝胜，毛世辉，周欣．并购重组精要与案例[M]．北京：中国法制出版社，2017：82.
(69) 陈宝胜，毛世辉，周欣．并购重组精要与案例[M]．北京：中国法制出版社，2017：82.
(70) 华丽家族．2012年年度报告摘要．巨潮资讯网．http://www.cninfo.com.cn/new/disclosure/detail?plate=sse&stockCode=600503&announcementId=62406219&announcementTime=2013-04-23.
(71) 陈宝胜，毛世辉，周欣．并购重组精要与案例[M]．北京：中国法制出版社，2017：85.
(72) 陈宝胜，毛世辉，周欣．并购重组精要与案例[M]．北京：中国法制出版社，2017：87.
(73) 罗伯特·F.布鲁纳．应用兼并与收购[M]．北京：中国人民大学出版社，2011：807.
(74) 竞拍在A股市场上很少用，随着监管政策的完善，竞拍在A股并购市场的应用前景会非常广泛。
(75) 丹尼斯·J﹒罗伯茨．并购之王[M]．北京：机械工业出版社，2014：133.
(76) 丹尼斯·J﹒罗伯茨．并购之王[M]．北京：机械工业出版社，2014：133.
(77) 丹尼斯·J﹒罗伯茨．并购之王[M]．北京：机械工业出版社，2014：139.