第一节 价值分析的基本知识

历史上股票操作从来都被认作投机行为，被称为投资是不到一百年的事情。投机的英文是“speculation”；投资的英文是“investment”；它们的意思有本质的不同。从字面上区分，投机被认为是高风险的交易，类似于赌博。投资属于低风险交易，用数字分析做交易指导。

股票交易的称谓从投机变成投资首先要感谢一位名叫本杰明·格雷厄姆（Benjamin Graham）的美国人，他的两本书——《聪明的投资者》（The Intelligent Investor）和《证券分析》（Security Analysis）——奠定了价值分析的理论基础，巴菲特作为这一理论的执行人取得了令人信服的成功。

格雷厄姆倡导的价值分析注重公司的资产、盈利、红利、负债等财务数字；由这些可以量化的数字做指导，他认为投资者可以避免股市疯狂和压抑带来的极端情绪影响，做出理性的判断。

经过几代人的补充，包括哈里·马科维茨（Harry Markowitz，1990年因资产配置理论获诺贝尔经济学奖）的现代资产配置理论等，价值分析已成股票投资的主要理论基础。作为这个理论的学生，我上现代资产配置理论这门课的授课教授还恰好是哈里·马科维茨！我接受这套理论在股票投资的指导意义。整套理论以数字做基础，给人很科学的感觉，很容易接受。要完整地介绍价值分析的条条道道需要很大的篇幅，一般的网友了解最基本的概念也就够了。就我自己的经验，在研究上钻牛角尖对具体投资实践往往还有负面影响；影响股价升跌的最大因素不在于基本面的数字而在于股民的大众思维。

价值分析离不开公司的财务分析，怎么具体做公司的财务分析是另一个课题，我建议读者们找机会了解一下基本概念。从纸面上读其实很简单；资产就是若公司现在把瓶瓶罐罐都卖了值多少钱？盈利是公司现在赚多少钱；负债就是欠多少债；将公司这些数字除以公司的发行股票数字就得出每股股票的资产负债数。

那么格雷厄姆是怎么用这些数字用来指导股市投资的呢？ 价值分析的思维架构是“内在价值”（intrinsic value）。根据这个理论，股票的价格应该围绕在公司固有价值上下波动。虽然格雷厄姆并没有严格界定怎么计算“内在价值”，他强调了公司的“固定资产”（tangible assets）是需要重视的部分；其他因素包括盈利、红利、财务健康和公司的盈利能力等。比方说，如果公司的固定资产每股有10块钱，股票现在交易价是5块钱，那么可以认定这个股票的价格被低估，值得买入。“价值分析”有时也被称为“基本面分析”。

格雷厄姆把投资者分成两类，一种是“保守型”（Defensive）投资者，一种是“风险型”（aggressive）投资者。保守型投资者应该将资产投资到大型的、回报有保障且有连续性的公司；风险型投资者顾名思义，可以担更多风险，可以投资到小公司。

我无意在这里重述格雷厄姆的大厚本子。他的书市面很多，请读者自己找本读读。我这里想让读者们知道的就是这么简单的观念改进，引进数字分析进行科学的论证，价值分析成功地量化了风险；它改变了公众对股市的看法；投机变成投资，成功地将股市从少数人炒作的投机市场改变成大众参与的资产信托场所。想想看，让你将资产拿去投机你干吗？拿去投资就变成相当拉风的行为，是参与聪明人的游戏！这个名称的改变大大提高了华尔街的名声和规模！

在实际操作中，完全用价值分析的数字来指导股市操作并不容易。因为这些数字如何计算本身就很有争议！股市并不是物理市场，它更是个心理市场。这本书主要讲实用；我将基本面分析分成大环境和小环境两类向大家介绍，大环境指公司外部的因素，小环境指公司内部的因素。大家容易读也容易懂！另外，还专门对最可能导致股票价格上涨的三个因素加以分析。

大环境

（1）利率：可以这么想，社会的游资数目是一定的，当利率升高时，将钱存入银行的吸引力增加，这将使原先可能进入股市的资金流进银行。同时，利率的升高使公司的借贷成本增加，结果盈利减少。其净结果都是股价承受卖压。利率降低时，效果正好相反。

（2）税收：企业税增加，企业盈利中的税务支出增加，使得实际盈利减少，股价将往下调整。

（3）汇率：当汇率上调，本国货币升值，增加出口困难，营业额降低，其结果对股价的影响主要是负面的。汇率属国际金融的范畴，它对股价影响的机制极其复杂，通常是国际政治经济角力的结果。到底汇率的变动怎样影响股价，谁也说不清，就这一课题有许许多多篇博士论文，更深入的研究就请读者们自己去做。我自己专修国际金融，深知它的复杂性，炒股的读者只要知道汇率也属影响股价的因素就够了。

（4）银根松紧：银根松时，市场游资增多，对股票的影响是正面的。银根紧时正好相反。

（5）经济周期：经济周期是市场经济的必然结果。当某种商品短缺，大家一窝蜂地投资于这种商品的生产，随后的结果便是生产过剩。当商品短缺时，价格高昂，生产厂家利润增加，反映在股市便是股价上升。一旦生产过剩，就只得减价销售，有时甚至亏本套现，这样盈利自然降低，股价的表现便是下跌。

（6）通货膨胀：通货膨胀对股价的影响很难估量，通常政府为了控制通货膨胀，会调高利息，对股价的影响主要是负面的。

（7）政治环境：大规模的政治动乱必然带来大规模的经济混乱。战争、政府的频繁更迭、政局的不稳定对股票的影响是负面的。

（8）政府的产业政策：如果政府鼓励某些行业，给予扶持，如在税收上给予减免，融资上给予方便，企业各方面的要求都给予协助，结果自然对股价有正面影响。

小环境

（1）营业收入：一个具有发展潜力的公司，其营业收入必须有快速发展的势头。去年卖出1亿元的产品，今年2亿元，预计明年4亿元。这样的公司常常提供了股价在短期内翻几倍的机会。

（2）盈利：有些公司做很多生意，就是不赚钱。公司经营的好坏主要以盈利作为衡量的标准，盈利增加，股价自然上涨。

（3）固定资产：固定资产就是公司现有的所有“不动”的资产。如果公司的市场总价是10亿元，固定资产是15亿元，你可以认为股价没有反映公司的价值，股价偏低了。

（4）类似公司的情况：大家都生产类似产品，如电视机，其他公司的绩效和这家公司比怎么样？ 同类公司通常有类似的经济周期，股价的波动也类似。

（5）品牌的价值：有人估算过，可口可乐这个名字便值500亿美元。你打算投资的这家公司有无过硬的品牌？这可能对股价有深远的影响。

价值分析主要分析公司的小环境，大环境的情况太过复杂，判断大环境主要用“股票的大市”。美国著名的基金管理专家彼德林奇（peter lynch）曾发表看法：“我每年花在经济大势上的分析时间不超出15分钟”。大环境的变化是谈天的好材料，用来炒股的实用性不大。大的政治动乱和经济震荡当然例外。

研究小环境中公司的经营情况是必要的。以我自己的经验，如果只靠走势图来炒股票，不知公司到底是干什么的和干得怎么样，心里虚得很。

研究公司的经营情况必须具备一点会计的常识，能看懂公司的财务报表。但这里面的游戏也很复杂。以销售收入而言，公司是怎样计算销售收入的？有些公司卖货后收到钱才算收入，有些发了货就算收入，更有些把订单都算在内。发了货能否收到钱是个问题，订单也有可能被取消。

固定资产怎样算也有学问。有些老工厂在纸面上还值不少钱，而实际上那些旧机器送人都没人要，你说固定资产是多少？按通常的买价减去折旧来算固定资产，得到的数字可能很漂亮，其实没多大意义。读者们在研读财务报告时，必须留意这些细节。

导致股价上涨的三个因素

虽然引起股价增长的因素很多，但最重要的是盈利及盈利增长。这个理由是明显的，不赚钱的公司要来做什么？下面让我们看看三个最重要的影响股价的因素。

1.盈利的增长

成本收益比率是很重要的概念，即“股价÷收益”所得到的数额。

但我发觉新手们常常过于注重成本收益比率，他们把它当成股价是否便宜的衡量标准。这种概念从根本上来说是对的，但在炒股上实用性不大。美国的微软公司上市初期，成本收益比率超过100，就是今天，它也超过50。13年前你买了1万美元微软的股票，今天就是百万富翁。

一个健康、发展迅速的公司，其盈利必定逐年增长。这个增长的速度越快越好。一个公司的盈利若能以每年25%的速度增长，那么3年就能将盈利翻1倍。盈利增长的速度必须建立在合理的数字上。去年每股赚了1分钱，今年2分钱，盈利增长了100%，但这个数字是没有意义的。如果公司的盈利从每股5角升到1元，这个100%的盈利增长定将使投资大众的眼睛发亮。

盈利增长的前提是销售收入的增长。一个公司的销售收入如果无法增长，盈利增长通常是玩会计游戏的结果，对这一点读者们要留意。

另一必须留意的是销售收入增长速度和盈利增长速度的关系。公司的营业额由1亿元升到2亿元，100%的增长率。但盈利只从5角升到6角，20%的增长。这时要好好调查一下为什么。是不是同类产品多了竞争者，公司只好削价求售？虽然营业额不错，但收益率却降低了！如果是这样的话，这只股票的升幅也就有限了。

最使市场注目的是盈利的加速增长。一个每年盈利增长25%的公司突然将增长速度提高到40%，甚至50%，这通常铺好了股价成倍上翻的道路。

2.新产品

如果有家公司发明了根治癌症的新药，你可以想象这家公司的前景。新产品提供了公司快速增长盈利的可能。这类例子很多，如：美国的新态公司在1963年发明了口服避孕药，结果其股价在6个月内翻了5倍。王安电脑因为其新型的文字处理机，在1978年至1980年间，公司股价升了13倍。快餐店的概念成形初期，麦当劳公司的股价在1967年至1971年的4年间翻了11倍。新产品并不局限于“实物”，可以是新的生意概念，新的推销手法，新的管理方式。

3.公司回购自身股票

如果公司购回自身股票，这是好消息。公司购回自身股票是对本公司投信任票。通常来讲，公司只有在认为股票的股价水平不反映公司价值时才会这么做。同时，回购股票使流通的股票量减少，在相同的盈利总数下，每股的盈利数字就增加了。这就起到了降低成本收益比率的作用。另外值得留意的是公司股票总流通量的数目，数目越大，股票上升的步伐就越难迈开，因为需要大的买压才能推动价格上升。