1.7　价值投资在中国有效吗

我每次讲到价值投资的时候，都会受到比较多的质疑。大部分粉丝都认为，在中国的A股市场做价值投资无异于“送死”。

但我认为价值投资是放之四海而皆准的真理。在任何国家、任何时代都能做价值投资，价值投资是能够穿越时空的。

其实大家更应该问，难道我们还能做不是价值投资的投资吗？难道我们应该去买持续亏钱公司的股票吗？

股票的本质，可以简单理解成“股+票”。

股，我认为是做股东的意思。公司能做大，投资者作为股东可以享受到财富的增值。

票，我认为是大家每天在股市里交易的筹码。“票”的价格会跟随市场大众的情绪围绕“股”的价值上下波动。

用一句话总结价值投资：买有价值的公司的股票，成为有价值的好公司的股东，而不是做烂公司的股东。

为什么我说价值投资是有效的？

因为如果我们做了好公司的股东，当公司成长了、壮大了，它很大概率会通过股价上涨的方式来实现市值的增长，那么我们自然会受益。

也许有些投资者会问：为什么有些公司的业绩涨了，股价却不涨？

答案可能是，你观察的时间太短了。

我想，价值永远只会迟到，不会缺席。因为“金钱永不眠”。

大部分“聪明”的资金会不断寻找被低估的好公司，所以企业只要有价值，总会被发现。

一家营业收入和利润都很高的公司，市值却很低，是一件很荒谬的事情。不然的话，投资者拿出并不算很多的钱把这家公司全部收购了，然后马上退市，自己独享公司每年巨大的利润不是更好吗？

过去十年，上证指数的涨幅基本为零，所以很多人说，价值投资是不错，但这个方法在中国的A股市场里好像不管用。

很明显，这种说法是错误的，A股市场当然能做价值投资。

很多人觉得上证指数几十年来都没上涨，这其实是一种错觉。我简单分析以下两点原因。

一是上证指数受权重股影响较大，而这些权重股大多都是在A股牛市巅峰的时候上市的，然后在牛市结束时一路下跌，拖累了大盘指数。

二是上证指数的编制规则相对来说不是很客观，而我国其他带有“新陈代谢”机制的指数都是长期向上的，其中好公司的股价更是长期向上的。A股牛市的发展与首次公开募股（IPO）的规模有很大关系，比如1999年、2007年、2015年都是大型公司IPO的高峰期，市场也处于相对牛市的位置。当时，周期型国企的盈利都处在高位，市场情绪又处于牛市亢奋状态，使这些新上市公司的估值泡沫比较严重。

我列举三个比较典型的公司的案例：中国铝业的上市市值约为9000亿元，中国神华的上市市值约为1万亿元，中国石油的上市市值约为8万亿元。截至2020年4月20日，以上三家公司的市值大概分别为500亿元、3100亿元和8300亿元。

2007年，在上证指数6124点时，A股全部上市公司的总市值为30万亿元，而上面这三家公司的总市值就占了1/3。后来，这三家公司的市值在十年内缩水了近80%，同时也拖累了上证指数。我认为，这是造成上证指数失真的重要因素。

我算了一下，如果剔除上面这三家公司以及类似的“拖油瓶”公司，A股市场上剩余公司的加权股价指数在过去十年提升了25%。

所以，如果剔除导致上证指数失真的种种因素，那么上证指数其实能很好地反映出价值投资的基本逻辑，即公司的市值会随着业绩的增长而不断增加。

正如上文所说的，价值投资的基本逻辑是，公司的市值会随着业绩的增长而不断增加。那么，假设公司的股本不变，一旦业绩持续增长，市值如果要跟公司规模匹配，就只能通过股价持续上涨的方式来实现。

我再从大数据的角度进行分析，证明A股市场适合做价值投资。

申万宏源证券根据格雷厄姆、巴菲特等17位大师的投资策略，在A股市场进行了大量的回测统计。结果证明，绝大多数策略都有20%以上的年化收益率。

万科的“传奇股东”刘元生在1988年用400万元投资了万科的股票，随后紧握不放，到2015年持有1.34亿股万科的股票，当时市值已经超过20亿元。

其实A股没有什么跟外国股市不一样的地方，做投资的本质是做公司的老板，公司成长了、壮大了，市值就会上涨，否则就违背常理了。比如，一家创业板小公司做到了像中石油那么大的营业收入规模，但仍是创业板时候的10亿元市值，大家觉得可能吗？如果真是这样，等于将公司白送给投资者了。

我统计了部分“白马股”2006～2018年的净利润增长情况，然后对比了在此期间公司股价的涨幅，如表1-1所示，基本上市值都是和盈利同步增长的。

表1-1　部分“白马股”2006～2018年的净利润和股价涨幅情况

资料来源：Wind资讯。

所以，大家要相信，一般是不会出现公司盈利持续大幅增长但股价迟迟不涨的情况的。

我给大家指出价值投资常见的两个误区。

第一，不是买低估值股票或者蓝筹股就叫价值投资。因为价值投资是什么公司的股票都能买的，价值投资的本质是找到并投资未来确定性高、持续成长的优质资产。

第二，价值投资不是呼吁好公司的股票无论价格多高都要买。再好的公司，如果投资者买股票的价位高了，也照样容易亏钱。因为价格始终围绕价值上下波动。

投资者应该怎么做价值投资呢？我认为关键是要掌握四个方面。

1.选出好公司

我主要有三种选股思路。

（1）投资那些长期稳定向上的行业，比如金融行业、消费行业、医药行业。我认为，这种弱周期行业很容易出现长期慢牛的股票。所以，长期不变的弱周期行业是我愿意进行长期投资的。

（2）投资那些强周期行业，比如养猪行业、海运行业、基建行业等。这些行业的好处是弹性大，我们很有可能从中赚到大钱。

强周期行业的底部特征是行业里的龙头企业开始亏钱；强周期行业的顶部特征是行业里最“烂”、业绩倒数的公司都开始大赚特赚。

具体来说：在周期性底部，龙头企业因为业绩差，往往看起来估值比较高，虽然估值的确高得吓人，但实际上这是该买入股票的时候；在周期性顶部，因为企业的业绩都很好，往往行业内最“烂”的公司看起来估值都很低，虽然大家会觉得这个时候股价比较便宜了，但实际上这是该卖出股票的时候。

（3）投资未来时代风口上的行业，以及未来时代浪潮上的“雄鹰”公司。这个选股思路比较难，因为需要投资者对时代的发展有深刻的洞察力。

2.组合持仓

做价值投资的投资者一般都是组合持仓。

投资者要永远对市场心怀敬畏。这个市场中可能有无数的“黑天鹅事件”在等着你，投资者永远不要过度自信到满仓买入一两家公司的股票。

3.低估时买入

根据我的经验，往往在市场比较低迷的时候，投资者会有更多机会买到“便宜的好货”。

我把这个理论简单地命名为“股市万有引力”定律。

如果一个东西贵了，价格高于价值，总会有人卖，价格就会跌下来。

如果一个东西便宜了，价格低于价值，总会有人买，价格就会涨上去。

4.长期持有

投资者做价值投资就是做伟大公司的股东，而做了股东就相当于做了公司的老板。

大家想一想，如果我们能以一个合适的价格买入好公司的股票，成为全国最优秀企业甚至世界最优秀企业的老板，难道不是人生之幸事吗？

上市公司有许多优秀的员工，他们每天辛勤耕耘，为持有股票的投资者即股东创造财富，难道投资者不应该放下担心静静等待吗？做价值投资，要把金钱和时间交给公司，静静等待公司给大家创造价值和财富。

实际上，股票市场给投资者提供了这样一个机会：通过持有上市公司的股票，间接获得平时不可能获得的资源，并且让上市公司里那些厉害的人掌握充分的资源，持续地给投资者“打工”。

做投资一般赚的是两种钱：一种是公司的团队努力工作创造财富和价值的钱，这是公司持续成长和盈利的钱；另一种是市场波动的钱，比如好公司在遭遇恐慌性杀跌的熊市时，反倒给了投资者低价买入的机会，投资者未来很可能会赚到公司估值修复的钱。

[1] 文中涉及的财务数据都为研究当年的实时数据，其中有小部分数据可能会因为四舍五入或经过会计调整，与原始财务报告略有不同，请读者注意。