第一章　导论

第一节　研究背景

一、选题背景

（一）近三十年来主权债务危机频发

人们曾经对于世界的边缘是什么情况充满疑惑，地球若是平的，边缘会如何？世界究竟是不是一块平板？海洋会从它边缘上倾泻下去吗？人类对此进行过实证，1622年葡萄牙航海家麦哲伦（Ferdinand Magellan）领导环球航行，行至“世界边缘”时，他并没有掉下去。如今，人们已经认识到地球并不是平的，世界其实是一个弯曲的面，世界的边缘会如何的问题随之解决。同样地，对于主权债务，人们曾经认为那也是一块平板（国境之内）、有它的边缘（上限），所以我们好奇美国遇到国债发行上限后，美国经济会“违约”并掉下去吗？实证再一次表明，那没发生。20世纪兴起的全球化浪潮已经深刻地改变了世界的政治和经济格局，让主权债务风险从一国的边界拓展至全球，跨越时间、跨越空间，在超长的时间标尺内和地理距离上传导，主权债务的偿付边界已被大大拓宽。

主权债务问题并非现在才有的话题，从历史文献来看，当古希腊和罗马还处于奴隶制时代时（公元前4世纪），国家就已经开始向商人、寺院等借债。因为“伴随着时代的发展、文明的进步，即便捐税也不够用了。国家利用期票借债，也就是公债来筹集资金”⁽¹⁾。而主权债务违约就是从那时开始。据历史记载，公元前400年左右，古希腊发生过有记录以来最早的主权违约（Sturzenegger & Zettelmeyer，2006），13个希腊城邦中有10个都拒绝履行对Delos的债务偿付义务。之后，社会动荡、革命和战争就一直伴随着主权债务违约。主权债务的发行和发展也与欧洲的崛起和此后数百年的殖民地历史相生相伴。

殖民地时期，发生主权债务违约最多的是发达国家。19世纪的时候，拉美发生了大量主权债务违约。独立后，为了发展本国经济，当时的这些新兴市场国家都积极发行外债，伴随债务堆积的就是一系列的主权债务违约事件。回顾几百年前的历史时期，我们甚至可以看到不少现在的发达国家的主权债务违约记录。不过到20世纪，国际的政治经济形势发展到了新的阶段，发达国家几乎没有再发生过主权债务违约，主权债务危机似乎不再是它们的问题。

分析最近三十年中有代表性的几次主权债务危机，如20世纪80年代初的拉美债务危机、1998年发生的俄罗斯债务危机以及2001年发生的阿根廷债务危机，主权债务危机会导致国家信用破产、经济下滑等问题，并在之后的很长一段时间里影响该国的综合国力。而近期的希腊债务危机、欧债危机及美债危机使主权债务危机的研究又一次成为学界和政策研究界的热门。

自主权债务诞生以来，对国家举债这个话题就有不同流派经济学家基于不同立场展开激烈的辩论，其中有各种观点，百家争鸣。回顾西方公债理论的发展历史，学术界大多以20世纪30年代为分界线。20世纪30年代前，西方公债理论主要观点为公债有害论，亚当·斯密、大卫·休谟、大卫·李嘉图和萨伊等是这一理论的代表人物；而在20世纪30年代后，尤其在凯恩斯经济学被广泛接纳后，公债有益于一国经济发展的观点逐渐被人们接受，这一派观点的代表人物有约翰·梅纳德·凯恩斯和阿尔文·汉森。

凯恩斯学派的赤字财政主张逐渐被西方国家接受后，战后各国的财政赤字和政府债务持续增长并维持高位。特别是进入21世纪后，全球范围内的公共债务发生了爆炸性增长。到2013年1月11日，美国国债占其2011年GDP 14.9万亿美元的74.9%，规模高达11.16万亿美元；日本国债规模高达10.65万亿美元，占其2011年GDP总额5.87万亿美元的181.5%；希腊国债总额3367亿美元，占其2011年GDP总额的116%；英国债务规模2万亿美元，占其2011年GDP总额的82%；德国债务总额1.47万亿美元，占其2011年GDP总额的41%；中国国债总额1.32万亿美元，占2011年GDP总额的18%。全球多国进入“高负债”时代，债务问题成为各个国家必须面对的严重问题。

2009年的希腊债务危机重新敲响了主权债务危机的警钟，随后以希腊为发端，主权债务危机迅速向欧盟的其他国家蔓延，逐渐从一国的危机变为全球性的危机。主权债务危机如一个阴影，笼罩在每一个“高负债”国家的上空。然而，在欧债危机风起云涌之时，我们却也看到一个奇观，即一方面是部分国家的主权债务被“爆仓”，面临急迫的“节衣缩食”“欠债还钱”，另一方面却是美国大张旗鼓、不断地提高其国债上限，通过政治、经济、军事、科技、文化等强有力的组合支撑起美国的优势地位，货币超发、输出通胀以及观察全球各国的资产负债表，似乎都变成了美国的债务稀释工具。这种国际不平衡对比迫使我们不得不思考差异产生的原因。

笼统地说，一国发生主权债务危机就是其“资产负债表”存在问题。当我们将目光局限于国家巨额债务的偿还上，始终存在两个方向：一个是随着时间的化解，主要表现为世代传承；另一个是沿着空间的化解，主要表现为债务风险向多国积累、传染和爆发。

20世纪70年代以前，主权债务危机虽然频发，但主要表现为一国的危机，直至进入70年代后才表现出群发性，因其影响深刻而广泛，从而吸引学界对其进行深度研究。同时，虽然学界关注到主权债务危机的群发性特征，但是以往研究还是往往集中于危机中单个国家的表现，总体上表现为一种孤立和泛化的讨论。

（二）金融危机对新兴市场冲击的研究

尽管对全球性金融危机直接影响的关注越来越多，但是对全球性金融危机如何跨市场传导的研究并不多。以前的一些研究，比如，Claessens等（2010）和Mishkin（2011）通过生动形象地研究危机期间市场运动的相互作用来揭示全球金融危机和全球市场的传导机制。另一些研究从实证方面研究传导机制（Gupta & Donleavy，2009；Naoui，Liouane and Brahim，2010；Marcal et al.，2011；Kenourgios，Samitas and Paltalidis，2011）。

通过1998—2002年观察到的一系列的经济和金融危机，研究者们不断地对于不同传染渠道进行检验。过去大部分关于传染的工作都着重在成熟市场上而非新兴市场。由于以上提到的特点，越来越多关于新兴市场的研究正在进行，并且尤其强调危机的随时间变化跨市场的相关性（Kenourgios，Samitas and Paltalidis，2011；Kenourgios & Padhi，2012；Suardi，2012）。之前所述的大部分文献集中在亚洲、拉丁美洲和混合的全球市场的新兴市场，对于那些如金砖国家（BRIICKS）等新兴市场的股市关联的研究相对有限，很少有研究检验美国次贷危机对于新兴市场的影响。Dooley和Hutchison（2009）检验了美国次贷危机期间新兴市场脱钩的可能，报告了危机前脱钩和危机中重新挂钩的证据。运用非对称DCC-GARCH模型，Yiu、Ho和Choi（2010）检验了11个股票市场间跨市场的动态相关性（澳大利亚、中国内地、中国香港地区、印度尼西亚、日本、韩国、马来西亚、新西兰、菲律宾、新加坡和泰国），发现了2007年美国对于亚洲市场传染的有力证据，认为在亚洲危机期间美国和亚洲市场之间不存在传染。Aloui、Ben Aissa和Nguyen（2011）检验了金砖国家（BRICS）与美国之间的股票市场，运用联动方法以2004—2009年数据为样本，发现了在BRICS每个国家与美国市场之间（不论是牛市，还是熊市）都存在着相当高水平的随时间而变的相关性和连贯性。

Samarakoon（2011）提供证据证明美国金融危机冲击向新兴市场以及包括欧洲和非欧洲国家的前沿市场的传导。然而，通过重新检验以1997亚洲危机持续相关性为基础的传染证据，Choe（2012）以及其他人运用结构动态条件相关模型（SDCC-GARCH）指出，对于样本国家并没有传染证据。Kenourgios、Samitas和Paltalidis（2011）检验了1995年到2006年的金砖四国市场，分析了2002年以前的所有危机。他们的研究报告了每次经济危机中从危机国家向被检验市场的所有传染效应。Kenourgios和Padhi（2012）检验了几次危机即亚洲、俄罗斯和阿根廷危机以及2008年的全球金融危机，运用股票和债券市场数据，发现了亚洲和俄罗斯危机期间金融传染的证据。然而，阿根廷危机的传染效应局限在新兴市场。Suardi（2012）运用四个最盛行的市场指数，即新兴市场拉丁美洲、新兴市场、新兴市场亚洲，以及世界来分析全球金融危机的影响，目的是为了分析次贷危机对于新兴市场的影响，表明源于美国的危机对于成熟和新兴市场的强烈影响。

基于以上的研究，可以推测大部分研究都是分析新兴和成熟市场的各种危机的传染效应，但是没有研究覆盖最近2010年欧洲经济危机对于新兴市场的影响。在方法论前沿，虽然有对于传统时间序列模型应用的足够文献，诸如协整效应、因果关系和向量自回归模型，但是对于当代波动模型的应用只在关于金融传染的分析度的研究中盛行，已有的研究缺少跨国和跨时间的相关性模式变化的全面分析。