金融监管科技视阈下投资者保护法律制度研究[156]_证券法律评论（2019年卷）-QQ阅读男生轻小说网

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金融监管科技视阈下投资者保护法律制度研究[156]

杜一华[157]

摘要:金融科技视阈下监管的核心要义在于投资者保护。首先对科技赋能金融监管背景下投资者保护制度的改革进行了思考,主张投资者保护制度的目标在于维护投资者信心,实现投资价值最大化,促进资本市场发展和经济增长。在投资者保护制度上应当构建框架性体系,一是建立金融投资者差异化保护制度,依据适合性原则区分投资者类型;二是建立覆盖所有金融投资商品投资者的适当性义务制度;三是加强投资者保护机构、保护基金制度的建设。其次建议加强反欺诈制度建设。一是将投资者保护机构、机制与反欺诈制度衔接,二是将金融机构营业规范与反欺诈制度衔接,三是将投资者保护与反欺诈制度衔接。最后对投资者权利救济制度的改革也提出了建议,建议将救济机制覆盖所有投资者,明确金融投资者的权利内容、权利救济途径,并建立投资者赔偿和补偿机制。

关键词:金融监管科技金融投资商品监管体制投资者保护

前言

金融监管科技(financial technology)对传统监管带来的四大挑战分别是跨界化、智能化、去中心以及去中介。针对智能投顾等大数据分析,由于不存在中介,金融监管究竟是盯住机构,还是盯住系统,抑或盯住系统背后的算法是值得商榷的。首先是跨界化即“金融混业”带来的挑战。金融科技的出现完全改变了以往俗称的金融业务、金融形态、金融机构、金融市场之间合作的金融混业,是真正的金融与科技跨领域的混业,甚至涉及生物识别如人脸识别系统。金融混业外部跨越技术和科技两个部门,内部的金融业务又跨越多个金融子部门,是行业层面甚至是体系层面的跨界,比以往俗称的金融混业更具有颠覆性、复杂性和多变性。金融科技的出现是破坏式创新的体现,因其模糊了监管的边界,故绝不能低估其重要性,否则极易导致监管真空,是以跨界化对金融科技的监管的挑战是巨大的。金融监管科技带来的第二个挑战是去中介。金融科技公司替代传统中介机构,没有监管主体。传统中介机构“主动脱媒”,降低监管成本。如此就可能颠覆金融服务模式,弱化金融中介的作用。智能投顾正在兴起以及大量信息中介的出现,使得科技代替人工、科技代替机构成为趋势,造成机构的监管失效、人员职业资格的实效。金融监管科技带来的第三个挑战是去中心。目前以货币政策、支付结算等绝大多数金融服务以及金融市场基础设施都是以中心化为核心框架,去中心可能使得市场迅速出清,也可能导致市场瞬间失效。所以现在监管的主要问题体现于集中化、中心化、机构化的监管与分布式、去中心化和平台模式运行机制的错位。金融监管科技带来的第四个挑战是智能化。科技技术参与金融体系的要素整合,具有智能化的特征。监管对象变成了更加虚拟化的非实体技术。智能化的程序依赖是自我强化的过程,模型偏差无法收敛,数据泄露急速扩散,自我学习功能形成智能欺诈的温床。所以监管的有效性是将取决于对技术风险的控制。

金融市场说到底是人的市场,不管是人合组织,抑或金融投资商品,其背后都是形形色色的自然人。自然人显然是自然生态系统中的核心成员之一,但并非不可或缺的成员。诚如央行行长周小川博士所引入的金融生态概念,金融市场也存在生态系统,存在不以个别机构、个别国家意志为转移的自发秩序。一国的金融市场只有按照这一内在规律进行资源配置才能取得较好的社会效益。自然生态系统是各种基础性元素基础上的自然规律的演进,其自发性不带有人为的色彩。金融生态系统与自然生态系统有所不同的是,人是最为关键的因素,它因人类社会的发展需要而来,也为人类社会的发展提供帮助。所谓金融生态是指“各种金融组织为了生存和发展,与其生存环境之间及内部金融组织相互之间在长期的密切联系和相互作用过程中,通过分工、合作所形成的具有一定结构特征,执行一定功能作用的动态平衡系统”。 [158]在本质上,金融生态系统是金融市场现有与潜在的所有主体之主观思想与客观行为复杂关联而形成的金融生态环境。这一生态系统虽然因人的因素而形成,但是在综合因素的作用下发展为某种客观趋势,并非少数人的观念和行为而得以改变的。其间由金融市场环境、金融市场主体、金融业务、金融投资商品、金融发行与交易机制、金融技术与设备等诸多因素综合形成具有内生规律的金融生态系统。这一系统最为根本的特征是由所有市场主体的思想观念和行为来决定和支配,也最终是为所有市场主体服务。由此,金融生态系统的研究中,关注金融生态主体之需要实为最为基础的工作。金融市场只有在客观上形成以投资者为中心,以投资者利益为保护机制的宏观与微观体系才能从根本上解决金融投资的信心与信用问题。也正是如此,世界发达国家逐渐意识到,保障金融效率离不开保障金融秩序,保障金融秩序离不开保障金融信用,保障金融信用离不开保障金融投资者的信心。而在做好金融生态系统的维护工作中,“法律应是最后的‘撒手锏’”。 [159] 在本文看来,以法律来维护金融生态,金融科技监管的终极目的性应指向于投资者保护。

一、科技赋能金融监管(Regtech)

Regtech是目前学术界和实务届都普遍关注的问题,以往的监管属于合规监管,为了匹配有巨大市场和发展空间的金融监管科技,现在提出更大的概念叫作治理监管。在时间轴上,现代金融业有一百多年的发展历史,而金融监管源于政府治理等金融学理论,仅有八十年左右的历史。

Regtech带来的变化主要有六个方面:第一方面是监管理论的重塑。以假定参与各方是理性人为基础的金融监管理论转变为以大数据智能算法为基础的监管理论。放在现在的金融科技监管,金融产品或服务不再完全是基于理性人假设。例如,智能投顾,无须提问投资者想购买的产品、产品收益率、风险识别能力等,完全可通过投资者之前的行为,可能是互联网或各种途径留下的数据或者问卷做精准判断。相对而言,互联网留痕比合格投资人问卷信息传递更精准,因为投资者因主观意愿及客观条件等导致问卷填写不准确的情形时有发生。第二方面是监管理念的变革,以前是被动式、响应式,经过对互联网专项整治的阶段后,监管转变为主动性、包容性监管。第三方面是监管机制的转变,不同于以往微观角度的机构监管、合规监管,如今监管的协调与创新实现了由微观至宏观审慎的监管。众所周知,监管需要抓手,金融科技以前主要体现于把机构作为抓手的机构处罚,一行三会、一行两会的成立与变革等,机构监管针对金融机构与从业人员,而非针对如基金业协会等金融市场,设置名目繁多的从业人员考试资格认证等。从美国次贷危机和频频出台的监管法案,我们可以得出结论,金融风险即便可预测也不可避免,需要做的是风险的处置和消费者的保护。由机构监管、合规监管变为协调监管、沙河监管。第四个方面是监管重点的改变及技术的革新,“金融+科技”“科技+监管”。从关注金融机构与从业人员,转变为对金融消费者或者说投资者的保护以及对智能技术的重点监控。第五个方面是监管态度的分化处理,需要区分对待以规避监管为目的的伪金融科技的创新和真正的金融科技创新。第六个方面是监管技术的创新,通过非现场的技术手段赋能金融监管,提高监管效率和效果。

对于科技赋能金融监管,在成长过程中不断前行,笔者认为,也是有六个方面需要注意的事项:第一,技术是对传统监管的补充,颠覆改变难度很大,线上监管改变不了实质问题,金融监管科技中大多属于监管预警,如京东、腾讯,虽然监管预警走在事前,但本质上不是监管,与监管还有很大区别。所以金融监管科技替代不了现场监管,不能改变传统监管的时滞问题。第二,是成本和人才的共担协调问题。第三,金融监管科技外包的公共属性、道德风险与评估体系的难题。外包机制其实是很无效的方式,虽强调共同参与,但激励机制中商业机构和公务员的平衡却难以把控。第四,金融监管科技存在的合成谬误和羊群效应。以地方金融或非法集资为例,发现风险及应对风险的处理措施较弱。第五,金融监管科技与监管柔性及相机抉择的关系。计算机系统如何解决监管柔性的问题仍然值得探讨。第六,金融监管科技需要的数据信息共享问题。违规违法通过技术水平提高是金融监管科技中的风险,也是对合规监管有效性的阻碍。

二、金融投资者保护制度的目标

“只有投资者的权利得到极好的保护,他们才愿意将资金投入公司,资本市场才能持续健康发展。” [160]在当前,几乎所有金融管理者都知道其中的利害关系和重要性,但是具体如何来设定投资者保护制度的目标,目标强度与广度,各国立法仍然存在差异。在本文看来,西方国家在投资者保护制度的设定方面有一个基本的共同点,那就是该制度的立脚点放在公平竞争的基础上。换言之,投资者保护制度的基本含义是维护金融市场之公正秩序,既不是为投资者提供无微不至的照顾,更不是为投资者的投资风险兜底。综合来看,确立投资者保护制度,各国主要服务于如下几个方面的价值目标:

(一)维持投资者信心

投资者保护制度的不断强化乃至成为目前国际金融监管界的一个基本共识,是因为金融自由化进程以来,投资者陷入了前所未有的危机之中。以金融衍生品发行与交易为例,自20世纪90年代以来,几乎每次金融危机都多少与其存在着关联。2008年的“金融海啸”正是因为房地美和房利美公司发行大量的房贷次级债,用832亿美元衍生出1.6万亿美元的资产,且综合债务高达5.2万亿美元,杠杆比率高达56.5倍。投资于次级债的投资者亏得血本无归。以至于沃伦·巴菲特(War-ren Buffett)将其形容为“金融大规模杀伤性武器”。对于金融衍生品,业界一度称之为“金融野兽”。为了维持投资者规模,最为重要的工作就是要恢复投资者的投资信心。投资者保护制度正是为此而来。

(二)实现投资价值最大化

金融自由化进程启动以来,国际上资本市场发生了巨大的变化。许多以前无法想象的巨大且复杂的工程无法在短时间内获得融资。而金融自由化后,资金的流动变得越来越具有投机性和风险性。同时,资本市场的结构也从平面型的资本市场逐渐发展成多层次的资本市场。在多层次的资本市场中,基于效率的要求,融资规模和融资速度都极大地提高。“时间就是金钱”在金融市场已经成为定律。再者,资源配置也使得投资资本都快速向高效化、高收益化的领域集中。由此金融投资必须实现资源配置的高速化、高收益化和规模化效应。已而,机会与风险永远是一对亲兄弟,两者相伴相随。投资者都希望投资获得尽可能多且尽可能快的收益,但投资者又害怕相应的投资风险。对于普通投资者而言,更多的时候,其投资行为为羊群行为(Herd Behavior),即在信息环境不确定的情况下,其投资行为受其他投资者影响,跟风决策,而较少考虑自己获得的信息。 [161] 对于投资价值最大化的追求,必须衡量其中的风险。因此投资者保护制度既要保障合理的投资行为以实现投资的价值最大化,但其前提是投资必须具有合法性和正当性,避免赌博式的投机行为。从这一角度而言,投资者保护制度具有抑制投机行为的性质。

(三)促进资本市场发展和经济增长

金融市场不仅是一个系统化的多层次市场,而且也应当有序促进投资的稳健性和长期性健康发展。事实上,金融市场和货币市场共同组成资本市场,金融市场只不过是资本市场中的一个重要组成部分。任何一国的资本市场都必须实现稳健、有序和可持续发展。目前,我国已经初步建成了多层次资本市场,按照中国证券业协会的解释,包括沪深证券交易所的主板市场、深圳证券交易所的创业板市场、全国中小企业股份转让系统、区域股权交易市场、券商柜台市场及机构间私募产品报价与服务系统等。但本文认为这种解释并不符合资本市场的基本逻辑。我国的资本市场涵盖四大板块:证券市场(包括股票市场、长期债券市场)、长期信贷市场(包括长期抵押贷款、长期项目融资等)、基金市场和衍生品市场(包括金融期货市场、金融期权市场等)。在这些板块中,金融投资者往往能够参与的只能是二级市场。在此种系统化的市场中,投资者居于二级市场内,且面临板块与板块的选择或组合投资,其投资具有边缘、选择和游走的多重特征。如果不保护投资者,资本市场将缺乏生机;如果保护机制在各板块之间区别甚大,那么投资者也将心生畏惧。因此为促进资本市场发展,进而推动国家经济增长,就必须建立投资者保护制度。

三、金融投资者保护的框架体系

投资者保护制度在国际上已经演变为一个庞大的框架性体系。这已体现于金融投资商品设计、发行、交易和责任等过程性之中,而且也体现在投资者差别化保护的分类体系之上。

(一)金融投资者差异化保护

金融投资者存在不同的类别区分,对不同类别的投资者应当依据适合性原则予以区分。

1.以投资能力与资历为标准,可以区分为金融专业投资者和金融普通投资者。金融专业投资者是指拥有风险识别能力,有较多资产以供投资,有较长时间的金融投资经历和较为丰富的金融投资经验的投资者。而金融普通投资者则是除金融专业投资者外的其他投资者。对于金融专业投资者来说国际上通行的保护原则较低,在投资说明、投资项目推介、风险揭示等方面都对金融业者的义务予以适当扣减,以降低其运营成本。而对于金融普通投资者则金融业者负有的义务更多更重。

2.以金融投资者之组织形式为标准,可区分为金融个体投资者和金融机构投资者。金融个体投资者是指以其自有资金为金融投资的法人和自然人。这类投资者作为独立民事责任主体以自有资金从事金融投资活动,资金不得向外募集,资金规模、投资专业知识和经历较金融机构投资者更差些。金融机构投资者是指以社会募集而来的资金,专业的投资团队为金融投资的投资者。

3.以我国相关规章制度为标准,可区分为金融合格投资者和金融一般投资者或金融专业投资者和金融普通投资者。我国国家立法没有对投资者作类别化区分,但是原“一行三会”则有着不同的区分。2016年12月12日,证监会颁布的《证券期货投资者适当性管理办法》第8条在界定专业投资者时同时采用组织标准和专业能力标准。证券期货专业投资者包括:(1)经有关金融监管部门批准设立的金融机构,包括证券公司、期货公司、基金管理公司及其子公司、商业银行、保险公司、信托公司、财务公司等;经行业协会备案或者登记的证券公司子公司、期货公司子公司、私募基金管理人。(2)面向投资者发行理财产品包括经行业协会备案的私募基金。(3)社会保障基金、企业年金等养老基金,慈善基金等社会公益基金,合格境外机构投资者(QFII)、人民币合格境外机构投资者(RQFII)。(4)符合条件的法人、其他组织和自然人。 [162]而2009年2月4日由银监会颁布的《信托公司集合资金信托计划管理办法》第6条做了不同的规定,合格投资者为能够识别、判断和承担信托计划相应风险的人,设定的具体条件为:(1)投资一个信托计划的最低金额不少于100万元人民币的自然人、法人或者依法成立的其他组织;(2)个人或家庭金融资产总计在其认购时超过100万元人民币,且能提供相关财产证明的自然人;(3)个人收入在最近三年内每年收入超过20万元人民币或者夫妻双方合计收入在最近三年内每年收入超过30万元人民币,且能提供相关收入证明的自然人。

(二)投资者适当性制度

投资者适当性之经典定义由国际清算银行、国际证监会组织、国际保险监管协会于2008年联合发布的《金融商品和服务零售领域的客户适当性》给出。所谓投资者适当性(investor suitability)是指“中间人(金融机构)所提供的金融商品或服务与零售客户的经济状况、投资目标、风险承受能力、财务需求、知识和经验之间的契合程度”。 [163]不过对于这一定义,在学术界、实务界存在不同的观点。国际证监会组织于2013年发布的《关于复杂金融商品销售的适当性要求(最终报告)》将“适当性”解释为是指中介机构在销售金融商品的过程中应当遵守的标准和规定,并据此评估所出售的产品是否符合客户的财务状况和需求。 [164] 而国际证监会组织《关于销售复杂金融商品的适当性要求》将“适当性”解释为不得向该款金融商品的不适当客户进行销售行为。在学术界,有观点认为“适当性”是指一种要求,即当向客户为证券推荐行为时,证券经纪自营商只能推荐其合理认为适合该客户的证券。 [165]还有观点认为“适当性”是指一种义务,即证券经纪商一方负担的,只能向特定客户推荐与其需求相匹配证券的义务。 [166] 换言之,金融业者应当依法区分客户类型,向不同类型的客户推介不同的金融投资商品,并在推介时做出与客户类型相适应的信息披露、风险揭示。

投资者适当性制度的内容比较复杂,各国立法对此要求并不一致。比如,法国立法实际上是Mi FID框架下的投资者适当性制度,其主要内容大致包括,客户和合格对手分类,向客户提供的信息,适宜性评估和适当性评估,客户协议以及处理和执行指令(包括最佳执行要求)。 [167]而美国则采取区分方法,即区分金融消费者和证券投资者,分别用不同的法律制度来加以权利保障。《多德—弗兰克法案》之前,对金融消费者的保护法有《消费信贷保护法》(对抵押贷款和信用卡的消费者保护)、《金融服务现代化法》(保护金融消费者的个人信息);对于证券投资者的保护则适用1970年《证券投资者保护法》(设立证券投资者保护公司和投资者保护基金,即Securities Investors Protection Corporation,SIPC )。《多德—弗兰克法案》并没有改变金融消费者保护机制和证券投资者保护机制相区分的格局,而是进一步细化。比如,将调整对象区分,个人主体分为金融消费者和金融投资者。第九章规定了“投资者保护与证券监管改进”,将零售客户 [168] 纳入金融消费者保护范围。第十章规定了“消费者金融保护局”,保护的对象为消费者,包括主要为了个人、家庭成员或家用目的而获得金融机构提供的任何金融商品或者服务的个人或代理人、受托人或代表行使的个人代表。

综合各国的法律规定和实务来观察,投资者保护制度主要包括如下几个方面:(1)在主体方面,要求金融业者必须了解客户,在对客户做评估的基础上进行适合性区分,而后针对专业投资者和普通投资者分别履行相应的商品说明义务、风险揭示义务、信息披露义务。(2)在商品方面,要求金融业者所推介的商品必须与客户的需求相匹配,禁止向客户推荐与其投资需求不匹配的商品。(3)在销售行为方面,要求金融业者完整地且合法地履行前述义务,在内部建立相适应的管理机制,对员工进行培训,处理客户投诉,从业人员的注册登记或获得批准,否则应当承担相应的赔偿责任,或(并)对其予以行政处罚。(4)与客户签订合约后,金融业者应当依约做出处理和执行相关指令。在执行指令时,一般要求遵循客户最佳利益执行原则。(5)设立投资者保护机构。投资者保护机构即有法律授权的组织(如公司),但更多的是金融监管机构或独立行使投资者保护职权的专门机构。

(三)加强投资者保护机构、保护基金和权利救济制度的建设

加强投资者保护制度建设中,当前国际上最有影响力的举措为三项:一是建立投资者保护机构,二是设置投资者保护基金,三是完善投资者权利救济机制。目前,我国投资者保护的机构责任由相应的行业监管机构承担,而投资者保护基金仅在证券领域得以建立。笔者以为,由监管机构来同时承担投资者保护职责并不利于这一机制设计目的的实现。理由在于,金融监管机构工作量本来就非常大,而投资者保护很容易被不自觉地选择性忽视。因此,国家应当考虑建设独立的投资者保护机构。从国外的相关研究来看,投资者保护受到金融机构内部治理结构的完善程度, [169]监管机制设计的合理性 [170] 以及投资者保护制度的适当性等多方面因素的影响。 [171]鉴于我国消费者协会制度之先例,笔者认为,可以考虑将来国家实现金融统合立法时把目前的金融稳定发展委员会独立设置为直属国务院的金融服务管理机构,并在其下设立单独的投资者保护局。对于投资者保护基金,也可以考虑在投资者保护局之下设立,受其监管,并将投资者保护基金的覆盖面扩大到所有投资者。此外,完善我国投资者权利救济机制。在这一方面,我国需要最高人民法院及地方各级人民法院做出努力,同时赋予投资者保护机构以支持起诉的权利,完善多元化纠纷解决机制,建立相配套的ADR机制。

四、强化反欺诈制度建设

投资者是金融市场的活力源泉,保护投资者在一定程度上就是保护金融市场的规模、效益与秩序。而欺诈则恰恰相反,是通过对特定投资者利益的损害来谋取不正当利益,与投资者保护制度处于背反关系。然而,金融监管机构作为行政机构受到职权法定、正当程序、信息来源、资源有限等诸多因素的限制,其必然无法有效应对所有欺诈行为。因此,如若让监管机构的监管职权在应对金融欺诈的运作中产生更好的效果,就必须在各立法规范中充分考虑前述因素,尤其是要充分利用投资者监督金融投资业者的积极性来弥补监管机构自身的不足。为此,笔者主张将投资者保护制度与反欺诈制度以体系化的方式结合起来,打造全面的投资者保护体系。

(一)投资者保护机构/机制与反欺诈制度的衔接

建立投资者保护机构是近年来国际上的一项金融监管机构之组织变革新举措。其目的在于平衡投资者与金融投资业者之间的非平等地位。在金融投资商品发行和交易环节,金融投资业者及其工作人员极容易沦落为形形色色的金融欺诈行为的主体,如董事、管理人员的薪酬问题就非常集中。在很多集合投资计划、投资基金机构内,尽管投资者亏损累累,但是相关金融投资商品的管理人员却依然获得极高的报酬待遇。甚至以投资者亏损为自身谋取报酬之外的不正当利益的现象也较为多见。为应对此种新情势,世界各国开始集约化监管机构的职权组建投资者保护机构。

对于投资者保护世界性的经验主要有两种方案:一是设置投资者保护机构;二是在金融立法中设置投资者保护机制。从目前的经验来看,前者越来越成为主流形态。之所以如此,是因为后者过于零散,既不方便监管机构的监管和投资者保护机制的运行,而且更为主要的因素是不利于投资者用以维权。而从投资者保护机构的设置来看,世界上主要有专门机构和综合性机构。其中综合性机构的设置最受欢迎。比如,英国的消费者保护和市场管理局(Consumer Protection and Markets Au-thority),2011年改名为金融行为监管局(Financial Conduct Authority,FCA),负责银行、保险和投资业务的监管。FCA 被誉为“全世界监管最完善、法律执行力最强的金融监管机构”。首先,其职责是保护消费,确保金融机构政策始终考虑消费者,要求从业人员对待消费者及抵押贷款客户,出现问题及时补救;监督金融机构以确保它们符合监管要求;严惩犯罪活动,提高公众对欺诈的认识。其次,是保护和加强英国金融市场的完整性。最后是促进竞争与市场行为监管。 [172] 而美国国会力排众议,通过《多德—弗兰克法案》设立了金融消费者保护局(CFPB)。“CFPB成立后,其在立法执法、重罚侵权行为、叫停对消费者有害的产品等方面频频作为,树立了很好的市场威望。” [173]

为了让专业且专门性的金融投资者保护机构或机制起到应有的作用,各国立法往往在相关法案中授权其对金融投资业者以审查权、检查权、证监收集权、禁令发布权、责令赔偿权和处罚权。

(二)金融机构营业规范与反欺诈制度的衔接

建立金融投资者保护机构或机制只能从外部行使对金融欺诈者的压迫性权力,但是此种权力始终受制于法律和其他国家机关以及市场力量的制约。从最为根本的层面来解决问题,还在于金融投资者能自觉执行有关法律和执业规范。为此,发达国家又均在相关立法中设计了金融投资业者的组织规范、行为规范、责任规范。通过这些静态和动态机制的运作来实现投资者保护制度与反欺诈制度之间的衔接。

1.组织规范的衔接。组织规范侧重于通过组织结构的治理实现金融投资业者依法依规对投资者履行诚实信用义务、忠实义务、信义义务,同时以组织构架促进金融投资业者内部的权力制约。其目的在于通过科学的组织构造来防止自身产生金融欺诈行为,也防止外来金融欺诈行为轻易得手。以韩国《资本市场统合法》的设计为例,金融投资业者必须满足法人治理结构、健全性经营之维持、营业行为规则三个层次的要求。在法人治理结构上,除《银行法》规定的银行(包括为银行提供信用营业的部门)、《保险法》规定的保险公司、总统令规定的其他兼营金融投资业者,其他任何金融投资业者均必须满足:(1)大股东(投资咨询业者和全权委托投资业者除外)必须满足该法规定的条件且得到金融委员会的认可,否则即便获得相应股份金融委员会也可以责令其处理相关股份,或者不得行使表决权;投资咨询业者和全权委托投资业者变更为大股东的,必须在两周之内报告金融委员会。(2)设置较为严格的高管资格丧失条件,但凡触及任一条件者则丧失高管资格。(3)独立董事的选任及董事会的组成必须符合条件。其中独立董事不少于三名且人数超过董事会人数一半,且独立董事应当由独立董事提名委员会提名。为保持独立董事之忠实义务和独立性,将大股东、大股东的特殊关系人、主要股东及其配偶和直系近亲属、公司和管理公司高管、职员等均排除在独立董事候选人之外。(4)设置监事委员会和监事的当选条件。为方便监事行使职权,特别要求监事委员会中有2/3以上为独立董事,至少1人为总统令规定的会计或财务专家,监事委员会代表必须为独立董事。即便在资产规模不大的金融投资业者中,也必须设置专职监事。(5)建立内部控制基准和守法监督人。金融投资业者必须制定高管、职员执行职务时应遵守的标准程序(内部控制制度)以保护投资者;必须设置守法监督人以监督检查内部控制制度是否得到执行。(6)设置衍生商品责任人,并向金融委员会汇报。由此不难看出,通过严密的组织规范,可以建立值得信任的金融投资业者,同时也可以通过金融投资业者内部管理权力之间的制约将外来和内生的欺诈风险降低到较低的程度。

2.行为规范的衔接。满足组织规范只不过在静态意义上加强了金融投资者业者抵御外来金融欺诈的能力,但并不足以防止金融投资业者自身而为的金融欺诈行为。为此,各国法律均对金融投资业者还从行为规范的层面予以动态规制。还是以韩国《资本市场统合法》为例,其设专章规定了健全性经营之维持,以强化金融投资业者的动态管理。主要涉及如下内容:(1)财务健全性之维持,设置了金融投资业者的资本金、公积金条件、固定资产和其他资产条件,并将有关资产材料上报金融委员会。(2)建立健全性经营基准。该基准事项包括自有资本比率、资产健全性事项、流动性事项、其他必要事项。前述事项均由金融委员会制定具体基准。(3)会计处理必须符合法律规定。(4)业务报告书及公告。(5)限制与大股东之间的关联交易。

尤其值得特别指出的是,为预防金融风险和金融欺诈,韩国《资本市场统合法》极其注重金融投资业者的营业行为规则,不仅设专章规定,而且在共同营业规则的基础上再分门别类地针对不同金融投资业者设立特殊营业规则,所占篇幅和条文成为健全营业规范中的主体规范。

3.责任规范的衔接。为促使金融投资业者落实前述组织规范和行为规范,《资本市场统合法》加强了责任规范的设计。这主要有如下几个方面的内容:一是达不到组织规范的要求,则禁止市场准入。二是在行为规范上不满条件的,(1)能改正的责令改正,短时间不能改正的禁止营业,待整改符合条件后再申请重新营业。(2)金融投资业者和投资者之间存在利益冲突时,首先,应依照内部控制规章予以管理,并评估未来可能再次发生的可能性;其次,在消除利益冲突前不得为交易行为,且应切断与投资者之间的信息交流(包括金融投资商品的买卖信息、允许高管与职员的外出兼职行为、共同使用办公空间和计算机设备)。(3)监管机构有权依法依规对金融投资业者进行检查,调查、发布禁令,行政处罚,涉及犯罪的依法移送司法机关追究刑事责任。

(三)投资者保护与反欺诈制度的衔接

在私法领域,有一句非常流行的格言:“当事人是自身利益的最佳判断者。”这一格言其实是有前提或是有特殊社会背景的。其前提就是当事人应当是平等者,双方的防御攻击能力差距不大。然而在金融市场领域,哪怕专业投资者也很难与金融投资业者在金融投资商品信息、交易技巧、风险判断能力等方面处在同一水平层次上。实务中,专业投资者因金融投资业者的欺诈行为损失惨重的事例可谓比比皆是。因而加强对投资者的保护并不是点滴事项的问题,而是全面性的问题、体系性的问题。然而,金融投资商品发行和交易在本质上依然处于自由且自愿的框架性范畴之内。在一定程度上,加强对投资者的保护意味着加重了金融投资业者的义务,削弱了其行动能力和效率,严重的情形下可能挫伤金融投资业者的金融创新能力。从而投资者保护虽然是一种国际性趋势,但同时还存在强度限制问题。将反欺诈制度与投资者保护制度相衔接本身就是法律制度体系上的投资者保护制度的强化,但是要实现此种强化必须通过投资者自觉才能得到真正有效的落实。从国家层面而言主要是做好法律层面的制度设置工作。这大体上可以分为两大板块:金融投资者权利体系设置和权利救济机制。而金融投资者权利保护与反欺诈制度的衔接主要体现在如下几个方面:

1.知情权与反欺诈制度的衔接。金融投资者知情权与反欺诈制度的衔接主要是依靠金融投资商品发行与交易环节的信息披露制度来予以保障。这存在两个方面的问题:一是信息披露制度不仅是针对投资者而设置的,同时也是针对金融监管机构来设置的。甚至可以说,无论中外,对金融监管机构远比对金融投资者的信息披露更为重要。因为金融投资商品能否发行、能否交易的关键性决定权掌握在监管机关手中。尽管全世界都在强调对于投资者的信息披露,但是并没有任何一种机制能够切实保障金融机构披露的信息在监管机构与投资者之间的对等性(国家秘密、商业秘密和个人隐私除外)。换言之,即便监管机构掌握了相应的金融投资商品发行与交易信息,但是投资者也许并不知情。因此,仅仅通过申报书、投资说明书、交易信息、损益表、资产与利润分配等信息披露来保障投资者的知情权还会存在欠缺。投资者知情权还在很大程度上依赖于监管机构监管信息的披露。笔者以为,在不损害国家利益、他人利益和个人隐私的基础上,投资者可以请求有关监管机构公开对金融投资业者的监督、检查、处罚、风险提示等方面的材料,以及该金融投资业者向证券监管机构提交的有关发行、交易金融投资商品的申报书、报告书等材料。

2.自主选择权与反欺诈制度的衔接。在金融欺诈中,欺诈行为集中表现在交易环节,尤其是在金融投资商品种类、投入与收益比例、数量、收益时间等方面做误导性推介、劝诱。世界上目前采取的方法是加强给金融投资业者以客户适合性义务、风险揭示义务、诚实信用义务、忠实义务和信义义务等。在金融实务中,这些义务的强加往往表现为长篇累牍的书面性文件。对于绝大多数投资者而言,他们根本没有如此之多的时间和精力来研究某一金融投资商品。由此,真正能够起到保障投资者自主选择权、预防欺诈的文件主要是比较全面而简洁的投资说明书。换言之,投资说明书是衔接反欺诈制度的关键环节。

3.受教育权与反欺诈制度的衔接。受教育权主要是针对投资者之金融专业知识薄弱、交易技巧欠缺、风险意识不强等因素而设计的一种新型制度。目前针对金融投资者的金融教育主要以有关投资者保护机构和金融投资业者的义务来进行。对于前者,其公正性、全面性和专业性毋庸置疑。不过,对于后者,因为牵涉到其切身利益从而很容易演变为变相的金融投资广告、推介或劝诱行为。因此,在受教育权环节,与反欺诈制度的衔接重点是要预防前述不良行为的出现。换言之,即便是金融投资业者开展的投资者教育活动,也不能放松监管。当金融投资业者出现此种情形时,投资者有权举报。

4.求偿权与反欺诈制度的衔接。目前大多数发达国家均在立法中设计了金融投资业者因违法或违约过错而赔偿投资者的义务。然而,这一规定仅仅只是打开了一扇门,因前述原因而受到损害的投资者能否得到赔偿依然路途遥远。显而易见的是,作为金融投资商品的投资者,其能够获得的主要是一些静态性的资料,如金融投资业者及金融投资商品的基本情况、交易情况、投资说明书、损益表、季度与年度报表等。但是其损失具体如何发生、因何种原因发生、金融投资业者过错情状等几乎很难获得具有证据资格的材料。因而在此类诉讼中,金融投资者获得赔偿的难度依然非常大。换言之,求偿权的实现依然有赖于举证责任分配规则的改变与平衡,有赖于监管机构、登记结算机构等提供相应的信息。尤其是在金融投资业者遭受欺诈而导致投资者损失的情形下,还面临金融投资业者的责任、举证或提出赔偿请求主张、行使诉讼权利等一系列需要综合协调的难题。唯有这些问题得到较好的解决,求偿权才能与反欺诈制度实现较好的衔接。笔者认为,出现此种情形时,金融投资者有权要求金融投资业者予以书面说明具体情形和原因。当金融投资业者不予以具体说明时,应当推定其存在过错,以免除金融投资者的举证义务。

5.监督权与反欺诈制度的衔接。投资者对于金融投资业者的监督权属于一项无须证明的自然权利。投资者把财产交付给金融投资业者是为了获得盈利,其自然关心后者的资金使用情况、交易情况、损益情况等。赋予投资者对金融投资业者的监督权可以有力地促使金融投资业者积极履行义务,促使其“为投资者利益最佳执行”。为此,很多发达国家均在立法中明确规定了金融投资业者应当对投资者投诉、申诉的书面回复义务。由此可见,以一对众的金融投资业者难免为此而极度苦恼,运营成本也因此而上升。过多过滥的监督权不仅会损害金融投资业者的利益,也会损害投资者的利益。因此,监督权与反欺诈制度应当确定为衔接的重点,以避免监督权被滥用。笔者以为,这一衔接的重点应当放在两个方面:一是金融投资业者违法违规方面;二是金融投资业者的受托行为已经或很可能导致较大损失。在出现前者情形时,投资者有权撤回投资或是要求金融投资业者予以书面答复其违法违规的具体情形以及对投资者不利方面的可能影响。在后一情形下,金融投资者有权获得相应的投资损失具体信息及其主要原因。

五、金融投资者权利救济制度

“无救济即无权利。”这是西方世界流传甚广的一句法谚。在西方国家的法治建设过程中,权利救济机制不断加强。在英美法国家,受司法审查机制的巨大影响,国家法主要来自法院的判例,是判例的提炼与荟萃。在大陆法系国家,虽然国家法主要是成文法,但是在行政法领域法院判例依然起着最为重要的作用。目前,两大法系不断靠拢,大陆法系国家法院司法越来越出现了类似于判例法的特征,而英美法系国家则越来越加强了成文法的制定。在金融投资商品发行与交易领域无论是判例法还是成文法,都在不断加强对投资者权益救济制度的建设。

(一)救济机制适用对象

金融投资者权益救济制度首先需要解决的问题就是其适用对象问题。该制度是适用于投资者还是消费者?投资者中是否包括机构投资?关于这一问题,不仅在金融学界而且在司法实务界都存在较大的争议。以至于有学者提出:“辨析金融消费者与投资者的关系,将会是认识金融消费者的重要途径,也是不可避免的‘遭遇战’。” [174]对机构投资者是否应当适用金融投资者权益救济制度的问题,各方的争议较小,占主流地位的观点认为应当给予金融投资者保护制度和金融投资者权利救济制度之保障,但是由于其金融投资行为具有典型性,没有必要给予金融消费者权利救济。笔者基本赞同这一主张。不过,有一点必须着重申明,那就是在金融投资商品发行与交易领域金融机构投资者与金融业者出于大致平等的民事合同法律关系,只不过金融机构投资者在此种合同法律关系中依然处于相对弱势的地位。比如,金融投资商品发行与交易信息依然很可能处于不对称的状态之中。因此,在具体的争议解决中,机构投资者依然需要国家立法机关和司法机关基于适度的倾斜保护,加重金融投资商品发行人、销售人信息披露义务、说明义务等依然具有必要性。而对于普通法人、其他组织和自然人是否应该区分为金融消费者和金融投资者还是都纳入金融消费者范畴予以对待,应当区别具体情况。直言之,笔者并不主张将前述所有人员都一概纳入金融消费者范畴。理由如下:

第一,区分金融消费者和金融投资者的基准并不是直接对这两类主体下概念,而应该以金融投资商品定义为准。之所以如此认为,是因为这两个概念是动态而非静态的概念。其中的动态是指相应主体从事的行为和主观目的是否涉及“金融投资”。从“投资”之定义来看,这一概念充满着分歧,迄今为止并没有达成共识,更遑论“金融投资”。从法学的角度来看,美国关于“投资合同”的司法判例表明,其采取开放式的组合性衡量方案来予以判断。事实上,从韩国和日本的立法经验来看,这些国家在立法文本中并没有区分金融消费者和金融投资者,而且采取投资者之表述。因为笼统地界定这两个概念并没有实务上的意义。实际上,只有相关主体成为金融投资商品的消费者或投资者才具有区分上的实际意义。以韩国为例,金融投资商品中仅包括两类,即证券和衍生商品。但凡主观上愿意以承担风险为对价来追求利润且购买了此两类商品的主体均为投资者,不过需要排除的是那些虽有形式上的投资行为,但实际上本金损失风险概率极低的行为。相关主体不能视为金融投资者,更不可能成为金融消费者,如银行存款人、人身保险与汽车事故保险的投保人。

第二,金融消费者和金融投资者本质上存在区别。学术界早就有观点非常精辟地指出,区分金融消费者联合金融投资者的关键是看其是否存在营业行为。虽然营业行为迄今为止并没有取得广泛的认可,但是笔者认为,消费行为有几个基本的特点:一是消费多为单次性的行为,本次行为结束后其还需进行下次基本相同的行为;二是消费所面临的具体环境变化较小或较少,风险因素极低;三是消费往往是一种付出或合作性交换行为。而投资则不同,投资往往是持续性的行为,所面临的环境变化较大,风险较高,且投资在目的上不是交换行为,而是替代性行为。

第三,不适当地扩大金融消费者范畴将阻碍金融创新,实为逆金融自由化潮流而行。众所周知,金融消费行为受到的保护程度更高,这意味着金融业者将负担更大更重的义务。在前文不难看出,很多国家在信息披露制度、说明义务制度、风险揭示制度等方面针对金融消费者做出了更为严厉的限制。这带来的一个后果就是,即便有着很好的投资机会和投资计划,由于风险被人为拔高也将造成很多具有投资意向的行为人被排除在投资门槛之外。

第四,不加限制地扩大金融消费者范畴必然极大加重监管成本,造成消极有余而活力不足的新风险。从世界性的金融消费者保护机制之趋势来看,一个新生的现象就是建立相对应的金融消费者保护机构来提高保护力度,这无疑加大了国家和社会成本。再者,金融消费者之名义很容易造成另一种危险,那就是或多或少暗含着国家或社会必须为其实质上的投资损失承担兜底的责任。我国现行的“刚性兑付”就是此种体现。这不仅不利于投资者风险意识的培育,而且也不利于理性投资行为的培育,可谓贻害无穷。

(二)金融投资者权利内容

综合世界各国立法来看,金融投资者权利的范围在不断扩大,类型在不断增多,保护强度在不断增加。具体说来,主要有如下权利内容:

1.安全权。安全权是指金融投资者在投资过程中其资产、生命健康享有不被侵犯的权利。为了保障金融投资者的安全权,绝大多数国家的立法均强制性地规定金融业者必须将投资者的资产与其固有资产分离,设立专门账户,同时投资者的财产一般还应当采取第三方机构托管的形式加以监督。此外,对受托人之投资行为加以限制,如在投资计划或投资合同中无约定时,不得将有关资产出借贷给第三方,不得提供担保,不得为计划合同以外或超比例的投资等。

2.知情权。知情权是指金融投资者享有的全面、真实、及时获得与投资有关信息的权利。在这一方面,世界各国均通过金融投资商品发行和交易的申报书(报告书)、说明书、交易信息、损益报表、资产与利润分配方案等信息披露制度来加以保障。

3.自主选择权。自主选择权是指金融投资者有权根据自己的意愿自主选择金融业者、金融投资商品、金融投资的地点、时间、范围和数额等的权利。在域外发达国家或地区的立法中,往往通过规制投资劝诱、投资广告、商品推介等来预防侵害投资者自主选择权。

4.公平交易权。公平交易权是指金融投资者在获得金融投资商品或接受金融服务时享有的获得公平交易条件的权利。受信息不对称的制约,金融投资者往往在金融投资商品发行和交易环节处于弱势地位。因此,国际上大多数国家均采用倾斜保护理论来匡正此种失衡的交易局面。为此,在信息披露、商品说明、风险揭示等方面均有相应的制度规制。而且,大多数发达国家的立法均规定金融业者必须承担诚实信用义务、忠实义务,有的国家还规定必须承担信义义务。

5.受教育权。受教育权是指金融投资者,尤其是一般投资者享有的接受金融投资教育的权利。针对以往一般投资者损失惨重的教训,为恢复投资者信心,大多数发达国家均强制性地要求金融监管机构、金融业者必须开展金融投资教育。教育的内容包括金融投资商品的类型、风险、信息披露要求、风险揭示要求、说明义务、交易技巧等。

6.求偿权。求偿权是指金融投资者因金融业者违法、违规或违约的不适当投资行为遭受损害时享有的对过错行为人请求赔偿的权利。为高效且公平地解决这类问题,很多国家规定金融监管机构有权责令过错金融业者赔偿,同时还规定了诉讼救济渠道。

7.监督权。监督权是指金融投资者享有对金融业者之金融投资商品发行交易批评和监督的权利。金融自由化进程以来,世界各国均逐渐意识到,仅靠监管机关的监督检查和处罚已经远远不能应对规制金融业者违法违规行为的现实需要。这不仅是因为信息来源有限,而且更为重要的是监管行为受到法律的严厉规制,成本高而效率较低。因此,很有必要将广大金融投资者纳入监督者范畴。

(三)金融投资者权利救济途径

在权利救济途径方面,金融投资者面临的选择很多,涉及多元化纠纷解决机制中的几乎所有子机制的运用,如双方和解、第三方调解、诉讼、仲裁、行政处理等。值得注意的是,在非诉讼解决机制中,西方国家开始在其纠纷程序制度中注入强制性规范,提高了相关争议的解决质效。比如,英国FSA规定所有金融机构均应建立内部投诉处理机制,采取“无条件受理”原则,且每年必须向FSA就投诉事件的处理报告两次以上,使得这一机制有利于金融业者与金融投资者之间就争议自行协商。

(四)金融投资者赔(补)偿制度

为推进金融投资的规范化,避免金融业者违法违规操纵,西方国家在近年来普遍建立起了金融投资者赔(补)偿制度。金融投资者赔(补)偿制度大致可以分为两种模式:一种是金融投资者赔偿制度和补偿制度合并模式,英国是这一模式的代表性国家;另一种是金融投资者赔偿制度和补偿制度分离模式,又称为单独模式。在赔偿制度中,按照过错责任原则来确定赔偿责任;但是在补偿制度中,则设立专项的投资者保护基金,基金经费来自金融业者的会费,当金融机构出现自身无法解决的危机,如支付危机、破产倒闭危机等无法赔偿投资者损失时由该基金进行部分补偿(此时往往有限额限制),美国、日本、加拿大是此种模式的代表性国家。

六、对构建金融监管体制的立法建议

构建金融监管制度应当注意三个方面:一是监管机构的功能,二是监管权力的有效性,三是监管权力的有限性。笔者认为,在监管机构的功能确立上要实现功能机关和穿透式监管,其中穿透式监管不仅应当在发行和交易环节穿透主体,还必须穿透金融投资商品的构成和交易行为。这一点,主要在发行制度和交易制度中解决,不应当放在金融监管编来规定。金融监管编的主要任务是确立监管机构(监管体制)、监管措施和监管权力,是监管权力的行使程序。同时需要特别考虑的是,对于监管权力应当考虑谦抑性的同时设置救济机制。

对于我国金融监管体制改革问题,目前无论是学术界还是实务界,已经达成了比较一致的共识,那就是已经处于“箭在弦上,不得不发”的境地。事实上,党的十九大报告明确指出:“深化金融体制改革,增强金融服务实体经济能力,提高直接融资比重,促进多层次资本市场健康发展。健全货币政策和宏观审慎政策双支柱调控框架,深化利率和汇率市场化改革。健全金融监管体系,守住不发生系统性金融风险的底线。”问题的关键是我们必须摸清楚改革的原因,以实现有的放矢。笔者认为,金融法律制度的变革之所以会演变为体制改革,而不是某些单行制度的改革,主要基于如下几个方面的挑战亟待回应:

(一)金融投资商品创新带来的挑战。金融投资商品创新会给监管机构带来难题乃是众所周知的事情,在学术界,对于我国金融监管体制改革提供的原因多为如下几点:一是金融自由化导致金融业混业经营,使得原有的机构监管无法适应此种市场变化,从而需要进行金融监管体制改革; [175]二是在新业态、新机构、新产品快速发展之下,金融风险跨市场、跨行业、跨区域、跨境传递更为频繁逼迫我国金融体制必须改革; [176]三是金融既有的机构监管体系无法应对市场需要,存在监管失灵的问题; [177]四是只有在金融体制改革中加强金融监管,才能最充分地发挥金融的作用,最终实现促进经济发展的目标。 [178]笔者认为,前述观点都不无道理。然而,击中我国金融监管体制改革之软肋的还是实务需要,即我国金融市场已经发生了脱离我国现行监管体制所能应对的情势,到了非改不可的地步。诸如金融自由化、监管改革推动经济发展等观点并没有有力回应我国金融监管体制改革的迫切需要的这个问题。事实上,金融监管体制改革还不仅仅是来自金融投资商品创新带来的市场挑战,更为重要的是此种创新,尤其是金融衍生品创新已经演变为现实的“金融海啸”。基于2008年美国金融危机的深刻教训,我国必须以体制改革的方式来应对金融市场的新变化。

(二)金融稳健秩序维持带来的挑战。金融投资商品的创新越来越多以后,逐渐演变为金融自由化现象,进而对我国现有的“铁路警察各管一段”的金融监管体制构成了挑战。此种挑战直接冲击的是不可放弃的金融稳健经营秩序。金融业之所以必须实行稳健经营,是因为金融业广泛渗入各行各业,不仅属于一国的核心竞争力,而且关碍到整个国家的宏观经济秩序,属于保障国家经济健康运行的基础性、关键性工程。在目前,对于市场主体而言,金融业实为国家经济的血液,绝对不能出问题。也正是在此种意义上,党中央才强调必须守住不发生系统性金融风险的底线。金融监管者更是强调防止发生系统性金融风险是金融工作的永恒主题。 [179]而与国外市场经济体制下的金融监管不断适应市场的渐行渐改不同的是,我国受诸多因素的影响,金融体制改革在适应市场变革方面一直处于相对滞后的状态。当金融创新积累过多以后,就容易发生累加效应。也正是在此种意义上,我国所面临的金融稳健经营策略又到了一个新的历史窗口,只有通过体制性的改革才能解决这一方面的问题。

(三)金融市场潜在风险带来的挑战。金融市场风险相对于其他类型的市场风险有着特殊性,即具有系统性、传导性和潜在性。其中潜在性意味着此种风险不容易被发现,而一经发现往往来不及采取果断性的工作予以阻碍。从世界多次发生的金融风险之诱因来看,几乎各有不同。换言之,金融风险也在不断地“与时俱进”,容易产生的不为人所预料或注意的领域。而一旦产生,会向各行各业迅速传导,以至于引发系统性经济危机。由此,金融市场不仅应当实行稳健经营的战略,而且应当时刻保持警惕的态度。尤其是互联网金融革命产生以来,金融风险诱因无论在广度、强度还是在动能等各方面都发生了深刻的变化。可以说,在此种格局下,金融脆弱性更进一步得以加深。

[1].郭锋,最高人民法院研究室副主任、中国法学会证券法学研究会会长、中央财经大学法学院教授。本文得到中央财经大学留美交换研究生陶胜琴同学在英文资料收集方面提供的帮助。

[2].See Viktor Mayer,Big Data: How we live, work and think (2013).

[3].See Garner, Big Data. Available at: https://www.gartner.com/it-glossary/big-data/.最后访问时间:2019年2月10日。

[4].See Kusnetzky, What's Big Data? (2010). Available at: http://www.zdnet.com/blog/virtualizati-on/what-is-bigdata/l708.最后访问时间:2019年2月9日。

[5].See Mc Kinsey Global Institute, Big data: The next frontier for innovation, competition, and productivity (2011). Available at: http:// www.mckinsey.com/insights/business next frontier for innovation. 最后访问时间:2019年2月10日。

[6].See Rajkumar Buyya, Chee Shin Yeo, Srikumar Venugopal, Market-oriented cloud computing: vision, hype, and reality for delivering IT services as computing utilities. High Performance Computing and Communications, HPCC 'OS. 10th IEEE International Conference on, 25-27 Sept. 5-13 (2008).

[7].See Mariana Carroll, Paula Kotze, Alta van der Merwe, Securing Virtual and Cloud Environme-nts, Cloud Compuervice Science: Research and Innovations in the Service Economy (2012).

[8].See Ian Foster, Yong Zhao, loan Raicu, Shiyong Lu, Cloud computing and grid computing 360-degree compared, Grid Computing Environments Workshop 6-7 (2008).

[9]. See Li Ma, Mingfeng Jiang. Chances and Challenges Confronting Securities Industry and the Countermeas-ures in Big Data and Cloud Computing Era, The 9th International Conference on Computer Science & Education (ICCSE 2014) August 22-24, 177 (2014).

[10].See Seker, S.E, Mert, C, Al-Naami, K, Ayan, U. Ensemble classification over stock market time se-ries and economy news, Intelligence and Security Informatics (ISI) 272-273 (2013).

[11].See Li Ma, Mingfeng Jiang. Chances and Challenges Confronting Securities Industry and the Countermeas-ures in Big Data and Cloud Computing Era, The 9th International Conference on Computer Science & Education (ICCSE 2014) August 22-24, 178 (2014).

[12].See http://finance.stockstar.com/finance/macrodata/gupiaokaihu_n.htm.最后访问时间:2019年3月15日。