2.3 现代金融投资理论与金融投资实践的分歧

从金融投资理论的发展历程看，明显存在另一个矛盾性问题，以巴菲特、彼得·林奇为代表的伟大的成功实践者，并不运用金融投资理论。他们对这些理论甚至不屑一顾，这不能不说是一个非常幽默的问题。理论是对实践的总结并指导实践，理论与实践的鸿沟竟然如此之大。巴菲特的成功似乎就是对现代金融学的嘲笑，或者说巴菲特的成功具有偶然性。

以下是巴菲特在不同场合对有效市场假说及标准金融学的评价。

巴菲特告诉过投资者：“投资要成功，你不需要研究什么是β值、有效市场、现代投资组合理论、期权定价或是新兴市场，事实上大家最好对这些理论一无所知”。“如果市场总是有效，那么我就只能以乞讨为生”；彼得·林奇认为：“学术界的股票市场理论没有真正价值，在沃顿商学院所学的课程本来应该能帮助你投资成功，但在我看来却只能导致你投资失败”，“我所看到的股票市场许多奇奇怪怪的现象使我开始怀疑那些认为市场是理性的学术理论”，到目前为止没有人依靠有效市场理论假说变成成功的实践者。

巴菲特认为，“有效市场理论的倡导者们似乎从未对与他们的理论不和谐的证据产生过兴趣。很显然，不愿宣布放弃自己的信仰并揭开神秘面纱的人不仅仅存在于神学家之中”。他认为有效市场理论不堪一击的主要原因是：第一，投资者不总是理性的；第二，投资者对信息不能正确分析；第三，业绩杠杆强调短期业绩，这使得从长远角度击败市场的可能性不复存在。巴菲特认为，有效市场假说没有为那些全面分析可得信息并由此占据竞争优势的投资者提供任何成功的假设前提。他还指出，“市场是有效的这一观点是正确的，但由此得出结论说市场是永远有效的，这就错了，这两个假设的差别如同白天和黑夜”。

巴菲特的战略投资理念从实战中升华而来，同时又在实践中指导其投资行为。理念的核心就是长期投资并持有实质价值(绩优)的企业和企业的股票，这种接近零风险的战略投资理念，既使其充分了解把握了市场，又使其远离了市场，继而战胜了市场。巴菲特进行投资时，更注重的是公司本身，而非股票价格。在选择企业进行投资时，巴菲特都遵守同样的投资策略：企业的内在价值是否利于长期投资；企业的市场价格是否低于市场价值；企业的业务是否利于了解和掌握；企业经营是否稳定和具有发展前景；企业的管理层是否理性、诚实和具有才能。这也就是巴菲特坚持的战略投资原则，即企业原则、经营原则、财务原则和市场原则。

以巴菲特为代表的基本分析流派的两个假设为：股票的价值决定其价格和股票的价格围绕价值波动，因此，价值成为测量价格合理与否的尺度。这样的定义应该非常符合格雷厄姆在证券分析中所倡导的投资理念，巴菲特也一再强调股票价值与价格比的重要性。

基本分析所对应的是半强型有效市场，如果市场能够充分反映所有公开信息，则基本分析无效，而巴菲特所强调的恰恰就是基本分析。巴菲特以成功的投资实例否定了市场有效性。

巴菲特经常强调：“在别人贪婪时恐惧，在别人恐惧时贪婪”。事实上，这就是市场在低迷时对利空的过度反应，使股票价格低于利空所对应的下跌程度；反之，市场在高涨时对利好的过度反应，使股票价格高于利好所对应的上涨程度。这是利用信息反应偏差，即过度反应和反应不足对有效市场假说的否定。格雷厄姆认为：“股票之所以出现不合理的价格在很大程度上是由于人类的惧怕和贪婪情绪。极度乐观时，贪婪使股票价格高于其内在价值，从而形成一个高估的市场；极度悲观时，惧怕又使股票价格低于其内在价值，进而形成一个低估的市场。投资者正是在缺乏效率市场的修正中获利”。上述成功投资实例与有效市场假说是并存于同时代的矛盾性现象，理论与实践的冲突显而易见。

巴菲特在长期的投资实践中，对现代证券投资理论的研究、对证券市场信息的采集分析、对投资者行为和心理素质要求的认识以及对投资品种的选择和投资时机的把握等都另辟蹊径，其批判性的逆向思维和投资行为，形成了其独特的战略投资理念。

巴菲特的独特理论和现代证券投资理论(如多元化证券投资理论、简单化的证券投资分析模式和有效市场理论等)对投资者、证券投资分析者以及投资业界的研究都产生了广泛的影响。而巴菲特除了关注实际的证券市场，也密切注视证券投资理论的演变，并发现了这些理论的致命弱点，从而找到了获取高收益率市场空隙的投资方法(或者说是那些理论致命弱点所给予的)，同时也形成了自己的独特的战略投资理论。比如，巴菲特的接近零风险投资理论。巴菲特的“接近零风险”投资理论或称规避市场风险投资理论主要是建立在非股市近期股价波动之上的，他更关注企业本身，而非股票价格。他的理论基点是：只要社会和市场总的趋势是向好的方面发展的，在此前提下，就选择长期投资的方式，长期投资主要关注所选择的具体企业，这些企业的发展前景以及近年经济状况的满意度(主要是连续的年度收益率)是好的，属于绩优企业就可以集中地、长期地投资，这样会降低风险，获得较佳的收益，即接近零风险投资。巴菲特的接近零风险战略投资理念促使其在投资策略上，有目的地将注意力集中在几家有选择的公司上，并尽可能地对其进行密切的研究，掌握其内在价值，寻找时机，进行集中投资组合，并长期持有，以获取较佳的投资回报。

巴菲特是反对和批判多元化投资组合理论的，他认为：“多元化只是起到保护无知的作用。如果你想让市场对你不产生任何坏作用，那么你应当拥有每一种股票，这对于那些不知道、不懂得如何分析企业情况的人来说是一种完美无缺的战略。”从许多方面，现代投资理论保护了那些不知道也不懂得如何评估企业的投资者，但这些投资者也没有获得满意的收益。

这些足以证明成功的投资者并没有应用所谓的成熟的投资理论，他们对其的态度甚至是否定的。至少金融投资理论与实践的分歧是显而易见的问题。