在中国场景中的应用

以上研究针对美国股市展开，我国的资本市场起步较晚，目前尚处于不断完善发展的转型阶段，那么上述发现在中国的场景中是否同样适用呢？

胡勇、李意和乔元波（2016）参考我们的文章，对中国股票市场中，流动性对上市公司创新活动的影响做了实证检验。他们采用了我国2010年至2015年的计算机、通信等创新性较高的行业的上市公司作为研究样本，用发明专利度量上市公司的创新质量，用发明专利和实用新型专利的和度量上市公司创新活动的数量，而在流动性指标上，也采用了相对有效价差。

同样基于双重差分法[37]，他们的研究发现，与我们的基本一致，流动性提高同样会抑制我国上市公司的创新活动。而在传导渠道上，他们发现股票流动性增加会吸引更多的基金公司持有上市公司股票，而我国的基金公司也大多更关注短期的业绩，给公司高管带来更多短期压力，进而减少创新投资，这与我们的研究也是一致的。

除此之外，冯根福等（2017）以我国2006年至2013年的沪深A股上市公司作为样本，也对股票流动性对我国上市公司的创新活动的影响进行了研究。他们的文章更进一步结合中国的实际，分别对民营和国有两种性质的企业进行了研究。在流动性的度量上，他们也采用了相对有效价差，在创新的度量上，他们采用专利授权数量以及企业的创新效率两个指标。其中，创新效率主要借鉴Desyllas和Hughes（2010）以及Hirshleifer等（2012）的研究，采用公司的专利授权数与研发投入绝对额自然对数的比值。

在文中，他们采用了我国的股权分置改革和印花税改革作为流动性的外生冲击，来解决内生性问题。研究发现，对民营企业而言，由于其市值一般较小，而且股权相对分散，得出结论与我们的研究发现一致：流动性高会增加它被并购的可能性。同时如果其业绩下滑，高的流动性会使得短期投资者更方便退出，给管理者带来压力。因此流动性水平的提高会抑制我国民营企业的创新水平。

与民营企业不同，他们的研究认为，在我国，国有企业的并购活动更多由政府主导，被市场非国有企业并购的可能性较小。而且，国有企业无其他大股东监督，加之代理链条长，管理者出于升迁考虑，本身会对短期利益更加看重，长期投资不足。在股改前，由于流通股占比少，流动性对国企影响较小。股改后，国企考核方法和股权结构日趋多元化。此时，如果国企经营业绩不佳，流动性的提高会使投资者用脚投票，导致股价下跌。为了国有资产的保值增值，管理者会更加注重研发投入，增加企业的长期盈利能力。同时，股改后，外部投资者可以成为国企大股东，这部分大股东追求利润最大化，更看重企业的短期和长期盈利能力，迫使国企加大研发创新投入，否则股价下跌，将导致国有资产贬值。因此，他们的研究发现，在国有企业样本中，技术创新水平则与股票流动性显著正相关。

本章小结

本章分析了股票流动性这一重要的市场特征对上市公司的创新活动的影响，并对流动性影响创新的传导渠道做了探究和分析。本章要点总结如下：

·股票流动性不仅会影响投资者的投资决策，对上市公司也会产生真实的影响，具体表现为会抑制上市公司的创新活动；

·公司股票流动性提高，使敌意收购者更容易伪装自己，增加上市公司面临的被收购压力，进而会抑制上市公司的创新活动；

·流动性提高会对不同类型的机构投资者的投资决策产生影响，投机型以及指数型投资者的持股比例会大幅上升，而其中短期的投资者会给管理者带来更多的短期业绩压力，进而抑制公司的创新活动；

·政府及证监会等相关监管单位可以考虑对我国的交易制度等进行完善，抑制投机性的短期、高频交易行为，培养长期投资者，降低单纯带来更多“噪音”的部分流动性，以促进公司的创新。

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