二 文献回顾

对中国货币金融扭曲没有阻碍金融发展和经济增长的研究，更多地从属于对经济高速增长的东亚经济体（HPAEs）类似经济现象的研究。这是因为中国金融发展和经济增长的经验并非孤证。处于经济起飞时期的HPAEs，特别是日本和韩国的货币金融体制同样具有上述扭曲特征，并产生了类似的经济后果。对HPAEs和中国货币金融没有阻碍金融发展和经济增长问题的回答，有三大基本思路：

第一种思路是古典式的，认为这基本属于一个伪问题。卢卡斯（2003）认为，货币和金融因素在经济发展中本来就处于次要地位，只不过在大众甚至职业化讨论中被过分强调了。卢卡斯的观点实际上遵循了古典经济学的货币和金融研究传统。在古典经济学中，货币仅仅是面纱，只对短期波动有较大影响，对长期经济增长并没有决定性作用。既然货币金融因素在经济增长中无足轻重，再去讨论货币金融扭曲是否会阻碍金融发展和经济增长就实属多余。

第二种思路实际上是金融压抑理论的进一步发展。金融压抑理论认为，拉美的发展中经济体之所以会选择金融压抑的体制，可能源于其正规税制发展滞后，需要通过金融压抑的隐性税收来弥补财政收入不足。由此可见，金融压抑和正规税制扭曲之间就形成了一对极有价值的经济替代关系。只要金融压抑不过度，能够有效弥补正规税制发展的不足，其所引发的金融扭曲就不会阻碍金融发展和经济增长。Bencivenga和Smith（1992）通过一个一般均衡模型，探讨了发展中国家在财政赤字需货币化的情况下，最优通货膨胀税以及相应的最优金融压抑程度决定问题。Dornbush和Reynoso（1989）在研究拉美金融因素在经济发展中作用的有关经验后认为，只要不出现恶性通货膨胀，除非存在过度的金融抑制（由过低的资产回报反映），否则，轻微的货币金融扭曲并不阻碍经济增长。相反，在存在恶性通货膨胀条件下，金融自由化反而会加剧金融不稳定，从而损害经济增长。Fry（2001）则指出，过高的实际正利率和过低的实际负利率都不利于经济增长。其中，过高的实际正利率可能反映了高通货膨胀引发的风险增加，过低的实际负利率则可能反映了严重的金融抑制程度。Fry还证明，对于太平洋地区发展中市场经济国家或地区所取得的平均水平之上的经济成就，其大部分能用它们微不足道的金融抑制水平解释，正如测度到的实际利率和黑市汇率升水显示的那样。它们相对未扭曲的金融和外汇市场，刺激了投资和出口增长。高投资和快速的出口增长加速了经济增长；高速经济增长和未扭曲的金融外汇市场又增加了储蓄和投资率。换言之，太平洋地区发展中市场经济国家或地区金融抑制程度较低保证了适度的实际利率水平，从而促进了金融发展和经济增长（尼尔斯·赫米斯和罗伯特·伦辛克，2001）。

第三种思路涉及发展中经济体在经济起飞时期储蓄动员和资本积累的特殊作用，并解释由此形成的带有扭曲特征的货币金融制度安排的合理性。这一思路又可进一步区分为两类：①金融约束理论。Hellmann, Murdock和Stiglitz（1996）从不完全信息和其他交易成本引起金融市场失灵的前提出发，提出用一套可称之为金融约束的政策组合来提高金融市场效率。金融约束的两个基本组成部分是存款利率控制和对金融部门竞争数量的限制。金融约束代表一组用来创造租金机会的金融政策，这些政策会诱使金融部门中的经营主体去进行一些在竞争市场中提供不足却有益的金融活动，比如信息生产和金融中介扩张等。金融约束理论特别强调金融约束与金融压抑的差别。该理论认为，在金融压抑中，为了筹资解决预算赤字，政府压低存贷款利率，利用金融部门从私人部门抽取租金。但金融约束则不同，政府不是从私人部门抽取租金，而是在私人部门内部创造租金。当政府创造了租金机会以后，允许利润最大化的公司去追求这些租金，私人信息就可纳入到分配决策中去。因此，效率最高的公司或银行获益最多，成长也最快。很显然，金融约束理论的政策对策与金融压抑理论针锋相对。前者认为，只要设计得当，适度的金融扭曲并不必然带来金融压抑，反而可以激励金融发展。由此可见，金融约束理论是从弥补市场失灵视角来解释适度的货币金融扭曲不会阻碍金融发展和经济增长。②传统的发展经济学文献。希法亭（1994）将19世纪末20世纪初德国的金融体制本质概括为由金融资本和产业资本相互融合形成的金融寡头，并提出在未来社会主义经济中，国家可以运用金融寡头形式，加速信贷扩张、资本积累和经济增长的设想。在对后来者经济赶超的研究中，格申克龙（2009）在提出由经济增长潜力巨大和资本积累严重不足引发的后起经济体资源动员和组织的格申克龙难题基础上，将金融创新及政府对它的推动放到了自己理论的核心部分。对付这样的后发劣势，必须对后起经济体金融发展实行更高强度的政府干预。Evans（1995）则进一步在巴西、印度和韩国经验的基础上提出了“发展的政府”（Developmental State）概念。Patrick（1966）就经济增长和金融发展间的互动关系提出了金融发展的“需求导向”和“供给导向”两分法。“需求导向”的金融发展是实体经济部门发展的结果。这就意味着市场不断开拓和产品不断增长，必须更有效地分散风险以及更好地控制交易成本，因此，金融发展在经济增长过程中起了更好的推动作用。同时，“供给导向”的金融发展先于对金融服务的需求，因而对经济增长有着自主的积极影响。特别是对动员那些阻滞在传统部门的资源，使之转移到能够促进经济增长的现代部门，并确保投资于最有活力的项目方面，起到基础性作用。Patrick提出的假说是“供给导向”的金融发展对早期的经济发展有着支配作用。一旦经济发展趋于成熟，“需求导向”的金融发展就该发挥作用了。此外，发展中国家同发达国家之间的差距越大，则越有可能遵循“供给导向”的金融发展模式。世界银行（1994, 2000）主要从东亚经济体宏观经验和金融市场不完善角度，充分肯定了后起经济体在经济起飞时期通过带有扭曲特征的货币金融制度安排支持信贷扩张、加速投资的价值。

由于那种认为货币金融因素在经济增长中无足轻重的思路无法解释拉美与亚太经济体特别是中国金融发展和经济增长经验的显著差异，针对中国货币金融扭曲没有阻碍金融发展和经济增长的直接探讨主要围绕上述后两种思路展开。

（1）部分文献认为，中国具有货币化水平低下这一绝佳的初始条件，从而减轻了压抑货币金融获取隐性税收的压力和相应的货币金融扭曲程度。世界银行一份发展报告（1996）认为，中俄在经济转轨过程中经济增长绩效之所以大相径庭，关键在于相对于俄罗斯，中国转轨初期滞后的货币化进程缓解了中国政府在推动价格改革以提高资源配置效率、改善经济增长绩效和保持财政以及宏观经济稳定间的两难困境。在转轨开始时，中国和俄罗斯金融系统存在很大的差异。中国的金融体系不发达，货币存量（M2）只相当于GDP的25%，而俄罗斯经济在1990年就完成了货币化，货币化水平（M2/GNP）为100%。与中国货币化进程相伴随的铸币税增长，正好弥补了最为重要的计划经济隐性税收组成部分的扭曲价格体系消除所带来的财政收入不足，从而减轻了由财政赤字货币化所导致的通货膨胀压力，促进了宏观经济稳定。易纲（1996）对中国货币化进程及其影响进行了实证研究。中国经济在1979～1984年迅速货币化，这一时期农业部门的制度变迁、乡镇企业及个体经济的迅速增长使现金需求的增长远远超过由收入上升引起的交易需求的增加（从M2供求角度考察也是如此）。上述货币化进程在1985年基本完成，只是到了1992年以后才重新获得助力。很显然，从货币化进程视角解释中国货币金融扭曲没有阻碍金融发展和经济增长的成因从属于金融压抑理论思路。这是因为该学派对金融压抑解除的对策就是强制优先控制预算赤字，然后实现金融自由化。正是得益于货币化初始水平低下，中国才能够在不过度扭曲货币金融的条件下，实现对渐进价格改革的财政补贴融资。

（2）更多的文献承认带有扭曲特征的中国货币金融体制具有激励信贷扩张的功能，并肯定其在动员储蓄和支持投资推动型经济增长中的作用。其中，一类文献侧重于对激励信贷扩张的货币金融体制及其影响资本积累和经济增长机制的描述。黄达（1984）从货币的交易媒介性质和贷款创造存款的信贷扩张过程，阐述了允许银行参与企业全额流动资金和固定资产投资贷款，加速经济增长的必要性和可行性。曹尔阶、李敏新、王国强（1992），尚明、吴晓灵、罗兰波（1992）描述了国有银行成为企业全额流动资金和固定资产投资贷款主体的制度变迁过程。张兴胜（2002）较为详细地描述过中国所存在的金融抑制现象，如金融中介利率管制，政策性信贷控制，信贷规模控制，高准备金制度和金融开放控制，等等。并指出通过上述金融抑制形成的政策性贷款首先支持了国有企业投资，带动了就业并保持了宏观经济稳定；进而通过国有企业与非国有经济部门的资金、技术和人才交流，也同样支持了非国有经济部门的高速发展。张杰（1998）同样肯定了通过金融抑制方式补贴体制内增长（主要指国有企业）对促进宏观经济稳定和增长的极端重要性。1987～1995年，中国公共部门（包括政府预算与国有企业）的赤字平均占GDP的11.16%，而通过金融渠道融资占GDP的比重高达7.09%。张杰认为国有银行的过早商业化改革本身并不符合渐进改革的逻辑。一旦国有银行过早地在经济转轨之前实现了转制，就意味着它将成为一个追求利润最大化的金融组织，在没有可与之竞争的其他金融产权形式的情况下，国有银行会以垄断者的面目出现，即开出较高的资金价格，而提供更少的信贷支持。这样，会使改革（尤其是拨改贷）以后以国有银行信贷资金为依托的国有企业资本结构迅速瓦解，并伴随产出的迅速下降。张杰（2003）还剖析了通过金融抑制方式补贴体制内增长的可能机制，即国有银行特殊的资本结构。对于国有银行来说，居民存款实际上起着替代国家注资的作用，在国家的有力担保之下，国有银行完全可以把居民储蓄存款的相当一部分视为自有（国有）资本；由国家直接注资与在国家担保下吸收存款，其效用是完全等价的。换言之，以国家提供国有银行免于破产以及存款隐性担保体现出来的国家信誉才是国有银行资本金最重要的组成部分。正是在这种国家隐性担保支持下，国有银行才能在国家注资严重不足的情况下，继续稳定吸收居民储蓄存款，并通过政策性贷款方式对体制内增长提供金融支持（补贴）。另一类文献侧重于对信贷扩张支持投资推动型经济增长的理论分析。谈儒勇（2000）认为，中国已具备实行金融约束的条件，即利率为正和通货膨胀率较低，并认为当时是实行金融约束的大好时机。王晋斌（2000）更是在辨析金融压抑和金融约束理论差异的基础上提出20世纪90年代的中国对金融改革采用了既发展又控制的政策。金融控制为改革提供了所需要的资本，同时，让居民个人参与政府主导下的资本市场交易来使风险社会化。实际上，王晋斌提出了一个通过引入资本市场发展来化解体制内扭曲的银行体制风险的假说。中国社会科学院经济研究所经济增长与宏观稳定课题组的一系列研究成果较为深入地研究了干中学的经济增长和中国极具资源动员能力的现行货币金融体制之间的关系。学术界一般将中国现行经济增长方式概括为出口导向型工业化，在性质上属于由外部技术引进推动的国内要素和资本积累，干中学则构成了其核心增长机制（中国社会科学院经济研究所经济增长与宏观稳定课题组，2006）。与这种增长方式相配套，中国形成了极具资源动员能力的货币金融体制。中国社会科学院经济研究所经济增长与宏观稳定课题组（2007）运用一个基于干中学的信贷扩张模型，将这种动员性货币金融体制概括为“三驾马车”，即国家隐性担保下的银行信贷扩张、兼顾经济增长和通货膨胀控制的货币政策和基于资本管制的固定汇率制。其中，由国家隐性担保和利率管制相配合复制信贷集中性均衡，激励银行信贷扩张，尽管会恶化信贷市场逆选择问题，为此付出银行不良信贷资产累积和宏观经济不稳定的成本，但从企业投资和经济加速增长中得到弥补。基于资本管制的固定汇率制形成了银行信贷扩张的有效约束条件，即与国际收支平衡相匹配的通货膨胀率，并由此获得相应的通货膨胀控制机制。通货膨胀控制机制的获得成功缓解了货币政策平衡经济增长和通货膨胀控制难题，使得银行信贷扩张加速企业投资和经济增长具有可持续性。张磊（2010）则通过将生产的不确定性纳入干中学的增长模型，集中探讨了国家隐性担保下的银行信贷扩张风险控制的微观机制。张磊将中国现行的货币金融体制概括为政府主导型金融体制，在性质上属于由国家提供金融中介免于破产的隐性担保、信贷利率管制和及信贷利率补贴相配合复制低利率信贷集中性均衡（Pooling Equilibrium）。国家隐性担保、信贷利率管制和信贷利率补贴三者之间相辅相成。其中，信贷利率管制意味着信用风险程度不同的借款人（企业家）支付相同利率（信贷集中性均衡的实质），国家隐性担保维持了信贷市场的存在，信贷利率补贴则激励了低风险的借款人（企业家）进入信贷市场，有助于改善借款人（企业家）的整体质量，降低信贷市场的维持成本。很显然，这样的政府主导型金融体制的优点在于能够对所有合格借款人提供充分的信贷支持，最大限度地动员资源，推动出口导向型工业化或干中学的经济增长。与此同时，出口导向型工业化或干中学的经济增长则提供了同政府主导型金融体制最为匹配的增长方式，促进了相应的金融风险控制。出口导向型工业化或干中学的经济增长在产品市场结构上倾向于竞争性，造成投资项目具有数量多、期限短、规模小和不确定程度低等一系列特点，为控制金融风险创造了有利条件。首先，竞争性产品市场所蕴涵的巨大投资项目数量降低了提前清算可能带来的错杀成本，发挥了投资项目质量事后信号显示功能，还可能由此培育出有效的借款人（企业家）声誉机制，改善资本配置。投资项目一时失败有两种可能，一是该投资项目事前就不合格，二是该投资项目受到负面的外部冲击，变得事后无效率。由于在政府主导型金融体制中无法有效实现投资项目融资成本事前的差别化定价，对一时失败的投资项目不加区分地予以提前清算，将很难避免错杀现象。好在数量众多的投资项目促进了提前清算成本的有效控制。其次，投资项目期限较短也有助于降低提前清算成本。最后，单个投资项目信贷规模较小将起到类似信贷配给的作用，同样有助于控制金融风险。出口导向型工业化或干中学的经济增长意味着在产业技术上资本密集程度较低，在产业组织上以中小企业为主，这两者无疑均有助于控制投资项目信贷规模。

不过，也有部分文献倾向于否定中国现有金融发展甚至银行业发展对经济增长的推动作用。周业安（1999）实证分析了中国政府的金融抑制政策对企业融资能力的影响。Boyreau-Debray（2003）用1990～1999年的分省面板数据考察中国银行业发展对各省经济增长的影响。该文发现，中国银行体系的储蓄规模、国有银行的信贷规模与经济增长之间具有负向关系。王晋斌（2007）根据区域银行存款量与区域信贷量之间的长期相关性划分不同金融区域，并发现在金融控制强的区域金融发展对经济增长没有显著促进作用，金融发展不是经济增长的解释因素，而会产生负面的作用；在金融控制弱的区域，金融发展与经济增长之间可能表现出一种“中性”的作用关系。陈雨露、马勇（2008）在引入社会信用文化、法律传统、政府治理及管理能力等控制因素后发现，新兴市场国家金融体系结构越是倾向于“银行主导型”，其经营成本相应越高，效率越低。李富强、董直庆、王林辉（2008）在经济增长核算中引入制度因素后发现，金融发展对经济增长没有起到显著的正向作用，反而更多体现了市场化、产权制度改革和经济增长的后果。部分文献从信贷扭曲角度，探讨了中国金融发展特别是银行业规模阻碍经济增长的可能机制。黄达、周升业（1981）较早地界定了信用膨胀概念，并指出信用膨胀最终必将引发通货膨胀。引起货币投放的贷款，必须以本期流通中货币必要量的增加额为准。超过这个界限会形成过多的货币投放，即信用膨胀。至于引发信贷投放过多和通货膨胀体制的成因可具体概括为：因体制改革不到位，企业和各投资主体将资金过多地配置于固定资产投资，以及银行固定资产投资贷款规模高速增长，助长了固定资产投资膨胀，使得被迫采用信用膨胀方式缓解企业流动资金不足问题。由固定资产投资过度引发信用和通货膨胀由蒋跃（1986）较早提出；王一江（1994）在政府追求产出最大化、政府参与企业资源配置、政府与企业存在资源配置的信息不对称等一系列假定下，更加严格地论证了这一理论可能性。钱彦敏（1996）则从企业产权改革滞后和相应的内部人控制角度论证了代表性国有企业产出高于社会最优水平，倒逼出过度信贷投放和货币供给的机制。钟伟、宛圆渊（2001）通过引入预算软约束，构建了金融危机的信贷扭曲膨胀微观基础，并提出防范这种类型的金融危机，必须从减少政策性负担、弱化政府隐含担保和引入竞争性金融体系入手。易纲、林明（2003）提出，国有企业事后的费用最大化从而事前的投资最大化是中国经济规模扩张的主要动力，但这种增长方式成本极高，其直接后果是形成巨大的银行不良资产。然而，正如Rioja和Valev（2004）所指出的那样，金融发展与经济增长的关系在不同阶段具有不同的表现形式：发达国家主要通过影响生产力来促进经济增长，而发展中国家则主要通过资本积累来促进经济增长。杨胜刚、朱红（2007）运用中国中部地区的金融发展数据在一定程度上验证了这一点。鉴于中国干中学的经济增长特征，上述实证研究成果还不足以推翻中国现有金融发展特别是银行业发展对经济增长推动作用的判断。因此，有关中国银行业发展与经济增长的实证研究分歧，更应该被解释为尽管在资本配置效率方面并不突出，中国现行的货币金融体制在动员储蓄和支持投资推动型经济增长上仍然发挥了不可替代的作用。王广谦（1996）的研究较有代表性地证实了这一点。该研究通过对中国改革17年来金融发展与经济增长的实证分析，论证了金融数量扩张对经济的推动作用和效率较低对经济带来的负面影响。

综上所述，解释HPAEs和中国货币金融扭曲没有阻碍金融发展和经济增长成因的上述后两种思路均存在一定程度的不足。金融压抑文献都隐含着这样的假定，即（私人）金融部门不存在结构性障碍和低效率，政府干预只会产生金融扭曲，并阻碍金融发展和经济增长。这样的分析与东亚后起经济体金融发展和经济增长经验明显相悖。金融约束文献尽管从金融市场不完善角度出发，弥补了金融压抑理论分析中的缺陷，为通过适度的货币金融扭曲促进金融发展和经济增长提供了可能，但其主要不足是囿于金融发展的供给导向理论思路，将金融发展的障碍仅仅归结于金融服务供给不足和相应的金融激励问题，而忽略了后起经济体金融发展在需求面可能面临的更严重问题，即由于投资不足和回报率偏低导致根本不需要金融发展（自然也无可能）。因此，金融约束文献似乎可以适用于所有经济体，对后起经济体由经济落后特征引发的金融发展（需求不足）特殊问题关注不够。传统的发展经济学文献则在强调经济增长和金融发展互动基础上对后起经济体金融体制选择问题的分析又前进了一步，提出了具有深远影响的“供给导向”和“需求导向”金融发展的两分法。不过，对这两者之间的互补性又关注不够。诚然，后起经济体更适宜实施“供给导向”的金融发展政策，但实施这一政策的前提却可能来自克服金融发展的需求障碍（由经济增长所决定）。换言之，低收入水平的欠发达陷阱使得金融体系不可能得到发展，这反过来又阻碍了资源向投资的分配，并减慢了经济增长。引入“供给导向”的金融发展政策正是为了突破这一欠发达陷阱，实现经济增长和金融发展的良性互动。格申克龙（2009）的分析尽管已涵盖了突破阻碍经济增长和金融发展的欠发达陷阱思路，但对金融发展机制的分析明显薄弱。

上述后两种思路的局限性同样制约了针对中国货币金融扭曲没有阻碍金融发展和经济增长的直接探讨。从货币化初始水平低下出发，论证中国货币金融扭曲程度较低从而有利于金融发展和经济增长的文献，实际上只是对中国货币金融扭曲没有阻碍金融发展和经济增长的另一种经验描述。这类文献并没有能够回答麦金农（1997）提出的M2/GDP高企和低通胀现象的“中国之谜”，即M2/GDP比率长期不断上升，却并没有带来严重影响的持续通货膨胀。强调信贷扩张对动员储蓄和支持投资推动型经济增长的特殊作用的文献触及了中国经济增长方式和货币金融体制之间的相互决定关系。不过，这类文献中的诸多研究仍过度侧重于相关机制的经验描述，中国货币金融扭曲没有阻碍金融发展和经济增长的成因问题依然悬而未决。以张杰（2003）的研究为例，该研究很有创造性地提出带有扭曲特征的中国货币金融体制促进经济增长的一种机制，即在国家隐性担保支持下，国有银行可以在国家注资严重不足的情况下稳定吸收居民储蓄存款，并通过政策性贷款方式对体制内增长提供金融支持（补贴）。然而，这种国有银行免于破产以及存款国家隐性担保的可信度，即所谓的国家信誉并非纯粹是外生之物。只有在货币金融扭曲补贴体制内增长最终所带来的收益，即GDP特别是财政收入增长至少不低于补贴成本条件下，这种国有银行免于破产以及存款国家隐性担保才是可信的。而对上述国家信誉可信度问题，既有的相关成果并未做出有说服力的解释。更为严重的是，如果不能将上述国家信誉内生化，我们甚至可以得出现行的货币金融扭曲永远不会损害金融发展和经济增长的荒唐结论。中国社会科学院经济研究所经济增长与宏观稳定课题组（2006, 2007）和张磊（2010）的研究虽然较好地解释了出口导向型工业化或干中学的经济增长和中国极具资源动员能力的现行货币金融体制之间的相互匹配关系，但没有清楚地揭示出口导向型工业化或干中学的经济增长中经济风险的分布状况，导致对现行体制的风险控制分析仍然薄弱。中国社会科学院经济研究所经济增长与宏观稳定课题组（2007）的模型并未正式涉及经济的不确定性，其对金融风险的控制体现在由资产无套利条件推导出来的银行信贷扩张有效约束条件，即与国际收支平衡相匹配的通货膨胀率。张磊（2010）的研究也只涉及生产的不确定性，并未对相应的风险控制机制正式建模。很显然，这两项研究成果并没有从出口导向型工业化或干中学的经济增长中经济风险分布状况出发，明确说明如此建模的合理性。由此可见，尽管从改革开放以来所处的经济增长阶段出发，能够更加有力地解释中国极具资源动员能力的现行货币金融体制安排及其带来的扭曲，但相关机制仍有待进一步系统和深入地研究。