第10章 逆势——在别人贪婪的时候恐惧，在别人恐惧的时候贪婪(1)

第一节 买入的最好时机是别人不感兴趣的时候

在巴菲特的投资生涯中，曾有人不止一次地对他的想法和选择提出异议甚至完全否定，有的人更是嘲笑巴菲特完全就是逆市场投资，别人买入的时候他卖出，别人卖出的时候他买入。但最后巴菲却往往能用时间和业绩来证明那些质疑者才是真的愚蠢。上个世纪90年代巴菲特对富国银行的投资就是一个很好的例子。

富国银行是一家创立于1852年的老牌金融集团，集团于1990年以每股86美元的价格上市，但该银行的上市正赶上美国经济不景气的时候，很多投资者担心经济不景气的情况会蔓延到西海岸，从而导致银行对于商业和住宅的不动产市场的大量贷款无法及时收回，而富国银行正是西部经济发展的龙头老大加利福尼亚地区银行业中拥有商业不动产最多的一家。于是，人们纷纷开始抛售该公司股票，甚至有人呼吁大家清空该股。这一连串的打击导致富国银行的股价迅速下跌，股票在当年10月的卖空收益高达77％。

在这种市场一片惨淡、股民纷纷撤离的情势下，巴菲特却使出怪招，开始陆续购进该股。以后几个月间，巴菲特旗下的伯克希尔公司在市场上大量买进富国银行的股票，并逐渐掌握该银行流通在外的10％的股份，进而成为了该银行的第一大股东。

巴菲特的强势介入，引发了一场关于富国银行股票是否值得持有的争议。在巴菲特这一方，其介入该股自然是因为巴菲特认为富国银行拥有很美好的前景，所以今天的投入，为的是日后更大的收益。而除了巴菲特之外，市场上几乎所有的人都不看好该股。如当时美国最大的卖空投资机构费西哈巴兄弟公司，在预料该股的走势时就毫不犹豫地断言它将持续下跌。在加州的费西哈巴兄弟达拉斯财务主管表示：“富国银行是死定了，而巴菲特会成为和它一起钻进地狱的人。”该投资人还说，“虽说现在就料定富国银行会破产还为时过早，但是我认为它离破产已不远了。”

华尔街大牌投资公司摩根斯坦利的一位非常有影响的证券分析师也认为，在当时买进富国银行的股票是一点意义也没有的，他预言富国银行的股价最终会跌到只剩百分之十几的价格，巴菲特将亏得血本无归。同时，保德信证券公司的证券分析师也表示：“巴菲特是出了名的讨价还价者，也是长期投资者，但这次是个例外。在德州由于能源价格下滑而导致银行倒闭的事也将会发生在加州，市场规律不会因为投资者是巴菲特就绕道走！”此外还有不计其数的机构、专家和个体投资者都提出了类似的质疑。

在这众口一致的质疑声中，可以看出，当时几乎所有的舆论和投资机构都看空富国银行，甚至有人认为巴菲特已经糊涂了。他们信誓旦旦地说：如果有必要的话，巴菲特应该再回学校好好学一学投资，他已经忘记了如何在他最熟悉的行业进行投资了。

然而，“股神”并非浪得虚名，巴菲特之所以选中富国银行投资，是有他的道理的。让我们先来了解一下这家银行的情况。1983年，富国银行集团请来了以深具理性和睿智著称的卡尔·理查德出任集团的董事长，理查德走马上任伊始，便决心要不惜任何代价地把原本死气沉沉的银行来个根本性的转变，使之变成有活力、能赚钱的大企业。在他的努力下，从1983年到1990年的7年间，富国银行的平均获利是1.3％，而股东权益平均报酬率是15.2％；到了1990年，富国银行以560亿美元的资产，位于美国商业银行排行榜的前十位。这充分显示了卡尔·理查德高超的管理水平，尽管他尚未着手股票回购或发放特别股利的计划，就已经使股东们获利了。

正是基于对理查德能力的了解和信任，巴菲特才会力排众议购入这家银行的股权。要知道，在当时的美国，富国银行是国内所有主要银行中，对商业不动产放款最高的银行，高达145亿美元，是它股东权益的5倍。而当时加州的经济不景气状况正在恶化，分析师由此推算，银行的商业放款中，有一大部分将成为呆账，也就是说，巴菲特投入的是一个呆账大于自身成本的企业。但巴菲特却坚信自己的投资理念，好的股票就是要在别人都不感兴趣的时候买入，这样才能获得买入价和未来利润的双丰收。

就像很多人预料的那样，在1990年和1991年两年里，富国银行的股价不断下跌。再加上当时美国联邦储贷保险公司的倒闭，金融检查人员认真地分析了富国银行的贷款投资组合情况，迫使银行在1991年拨出13亿美元作为呆账准备，1992年度再提列12亿美元作呆账准备。巴菲特对富国银行的投资行为更加引起投资界的质疑。

但巴菲特还是默默地坚持他的决定，他坚信自己没有错。终于，在经历了两年的不景气之后，富国银行在1992年打了一个翻身仗。由于宏观经济的好转，该公司的股票在当年度迅速回升，并在年底回到了1990年之前的水平。于是伯克希尔公司继续买进该银行股票，使持股增至630万股，占富国银行总股本的11.5％；之后又利用自联邦准备局拿到的清算超额准备金，再买进该银行股票，使持股增长到22％；1993年11月，伯克希尔公司以每股介于106美元和110美元之间的价格继续买进该股票。至当年年底收盘，富国银行的股票已涨到每股137美元。

这场旷日持久的争议以巴菲特不断盈利的事实画上了句号。这再次证明了巴菲特的投资理念和方法是经得起实践考验的，而他人的讽刺和质疑只会令巴菲特更加坚信这一点。

据说有人总结自上世纪90年代开始，巴菲特的伯克希尔公司利用全美股票市场报酬率持续走低、投资市场萎靡不振、投资者普遍持悲观观望心态的时机，进行了一轮又一轮的大规模收购行动。巴菲特的观点是：只有当优秀的企业被不寻常的信息包围，导致股价被错误地评价的时候，才是真正大好的投资机会。实际上巴菲特的操作也确实是按照他的这套理念执行的：当一只股票没什么人留意时他就买入，所以人们发现他总是能够买到“婴儿的股本”；而在一只股票被大众热捧时他就选择卖出，因而总是能规避股市震荡。

很多投资者从众心理严重，总是喜欢跟风，往人多的地方扎堆，但在股市中，人多的地方却恰恰是危机四伏的地方。很多散户可能都吃过这样的亏：了解到一个不知从哪儿放出来的利好消息，于是一群人蜂拥而至，但一购入便发现被套牢了。其实这些消息通常都是一些庄家故意放出来的，让散户跟风买入，自己便可以高位出货了。我们先不讨论庄家的做法是否可耻，但这样的情况不正说明了，当一只股票太火或者股市里聚集的人过多时，危险也就相应地增多了吗？因此，睿智的投资者应该学习巴菲特的做法，当别人不感兴趣纷纷撤离的时候，才是进入市场的最好时机。

第二节 在别人小心谨慎时勇往直前

在巴菲特漫长的投资生涯中，上个世纪八十年代对通用食品公司和可口可乐公司的收购是值得大书特书的一笔。因为在巴菲特进行这两项收购的时候，大部分华尔街的投资人都对他能否成功持悲观态度，他们觉得这样的交易实在是缺乏吸引力。然而，巴菲特的精明正在于此，在别人都小心谨慎的时候，他却义无反顾地去做，因为他坚信真理往往站在少数人的一边。

当时大多数专业的投资人都认为通用食品公司已经进入了发展的瓶颈期，它已经很久没有开发出什么新的产品了，而且在销售模式方面，它也称不上如何活跃；而可口可乐给人的印象则是一贯的作风保守。单就从股票投资中获取差额利润的角度来看，这两只股票无疑都是缺乏升值潜力的。

但令这些人惊讶的是，在巴菲特收购了通用食品公司的股权之后，由于市场的通货紧缩降低了产品的生产成本，再加上原本就在消费者心目中树立的企业形象，在销售量不变成本降低的情况下，通用食品公司的净盈余大幅增长。1985年巴菲特将股票卖给菲利普·摩里斯公司的时候，其股价足足增长了3倍；同时，在伯克希尔于1988年和1989年分批对可口可乐公司的股票进行收购之后，该公司的股价也实现了迅速攀升，两年之内上涨了4倍之多。

由此可以看到巴菲特的固执和坚持，但更应该看到的是他的精明和睿智。其实巴菲特这一投资理念很像是一场博弈，在他看好一个公司的前提下，当别人抱谨慎的态度时，他毫不迟疑地购入，这其实是一种站在多数人对立面的选择。试想一只股票如果人人谨慎的话，其购入价格往往会低于实际的价值，这也就大大地提升了增值获利的可能。

巴菲特曾经说过：“投资者有两件事情可能会做错，即你可能买入了错误的股票或者你可能在错误的时间买入或卖出了股票。而一个正确的现象是：你基本上不需要卖出你的股票。某些投资者在美国很多行业都有投资，如果其中一些行业陷入了不景气，总有其他的一些行业日子会好过些。所以你要做的事就是在正确的时间买入或卖出正确的股票，但能够做到这一点的人很少，所以作为理性的投资者来说，不应该跟随他人进行投资，而是要坚持自己的做法。我一再声称，投资者应当在别人贪婪时谨慎，别人谨慎时贪婪。如果你在别人贪婪时比别人更贪婪，在别人谨慎时比别人更谨慎，那么你最好不要有任何投资。”

不只是对通用食品和可口可乐的投资，在很多投资案例中，巴菲特都展现了自己在公众恐慌时期，仍然能够毫无畏惧地采取购买行动的魄力。1973年至1974年是美国空头市场的最高点，而巴菲特却在当时收购了《华盛顿邮报》公司；他在GEICO公司面临破产的情况下，将它购买了下来；他在华盛顿公共电力供应系统无法按时偿还债务的时候，大肆进场购买它的债券；他也在1989年垃圾债券市场崩盘的时候，收购了许多RJR奈比斯科公司的高值利率债券……

“价格下跌的共同原因是投资人抱持悲观的态度，有时是针对整个市场，有时是针对特定的公司或产业。我们希望能够在这样的环境下从事商业活动，并不是因为我们喜欢悲观的态度，而是因为我们喜欢它所制造出来的价格。”巴菲特这句话的实际意思就是在告诉我们，当一个市场被悲观情绪笼罩，所有人都小心谨慎的时候，恰恰才是最安全而又最有利可图的时候。因此如果你有良好的判断个股价值的能力，当人们普遍谨慎时你就会发现，由于市场购买的压力很小，此时的购入价格将会远远低于它的实际价值。这时，你就应该展现贪婪的一面，毫不犹豫地买入持有，等待市场的再度繁荣。

2008年美国陷入了一场规模庞大的次贷危机，又到了巴菲特展现他的贪婪的时刻了：50亿购入美国高盛公司、30亿购入美国通用公司、2.25亿买入中国比亚迪10％的股份、同意承担美国7000亿救市资金百分之一的份额。在整个华尔街都在恐慌，全世界的投资者都在小心捂着自己的荷包的时候，巴菲特却仍然在大笔买入。

在一次会议上，巴菲特用一封信详细地阐述了这些行为：“我们会发现，现在无论是美国还是世界其他地方，金融市场都是一片混乱。更糟糕的是，金融系统的问题已渗透到整体经济中，并且呈现出井喷式发展。短期内，美国失业率将继续上升，商业活动也会停滞不前，而媒体的头条更令人心惊胆战。面对这种情况，很多人选择了保守和谨慎，而我则一直在试图购买美国的股票。我指的是自己的私人账户，之前，该账户除了美国政府债券外没有任何资产（这不包括我所持有的伯克希尔·哈撒韦公司的资产，因为这部分资产将全部投入慈善事业）。如果股价继续保持吸引力，我的非伯克希尔净资产不久后将100％是美国证券。

“我为什么这么做呢？答案是我奉行一则简单的信条：别人贪婪时我恐惧，别人恐惧时我贪婪。当前的形式是——恐惧正在蔓延，甚至吓住了经验丰富的投资者。当然，对于竞争力较弱的企业，投资人保持谨慎无可厚非。但若是竞争力强的企业，就没有必要担心他们的长期前景了，尽管这些企业的利润会时好时坏，但大多数都会在未来5年、10年或者20年内创下新的盈利记录。

“我必须先澄清一点：我无法预计股市任何的短期波动，对于股票在1个月或1年内的涨跌我不敢妄言。但有一种可能，即在市场恢复信心或经济复苏前，股市会上涨，而且可能是大涨。因此，如果你想等到知更鸟报春，那春天就快结束了。在这里我想回顾一下历史：在经济大萧条时期，道·琼斯指数在1932年7月8日跌至41点的历史新低，到1933年3月弗兰克林·罗斯福总统上任前，经济依然在恶化，但在那时，股市却涨了30％。

“第二次世界大战初期，美军在欧洲和太平洋遭遇不利。1942年4月，美国股市跌至谷底，当时距离盟军扭转战局还很远。同样，20世纪80年代初，尽管经济继续下滑，通货膨胀加剧，但却是购买股票的最佳时机。简而言之，坏消息是投资者的最好朋友，它能让你以较低代价下注美国的未来。

“长期而言，股市整体是趋于利好的。20世纪，美国经历了两次世界大战、代价高昂的军事冲突、大萧条、十余次经济衰退和金融危机、石油危机、流行疾病及总统因丑闻而下台等事件，但道指却从66点涨到了11497点。也许有人会认为，在一个持续发展的世纪里，投资者几乎不可能亏钱。但有些投资者确实亏了，因为他们总是在感觉良好时买入，在市场充斥着恐慌时卖出。

“今天，拥有现金或现金等价物的人可能感觉良好，但他们往往过于乐观了，因为他们选择了一项可怕的长期资产，没有任何回报且肯定会贬值。其实，美国政府的救市政策很可能导致通货膨胀，并加速现金贬值。

“未来10年中，证券的投资回报率肯定要高于现金，甚至会高出很多。那些手持现金的投资者还在等待好消息，但他们忘了冰球明星韦恩·格雷茨基的忠告：‘我总是滑向冰球运动的方向，而不是等到冰球到位时再追。’”