第5章 长期投资谬误——长期持有不是长期投资

【长期投资谬误】投资者把长期投资的理念异化为“长期持有某一资产不变”，这是一种投资谬误，其结果就是把长期投资变成了长期赌博。

长期持有不等于“按股不动”，投资者要学会根据市场变化做出适当的调整。可以相应通过不断重复购买，降低成本，尽量扩大安全边际。

1.猎豹和斑马的长途赛跑

在提到长期投资与短期投资时，人们总是喜欢提起斑马与猎豹的寓言：

在森林里，动物们决定召开一次赛跑大会，狮子做裁判。有很多动物都参加了比赛，比如斑马、猎豹、野驴、跳羚等。比赛快开始时，大家都在猜测议论这次谁会获得大赛的冠军，有一些甚至押起了筹码。

这次比赛的赛程十分长，环境也十分复杂，有森林、沙漠、草地，还有沼泽和戈壁，比赛选手都站在各自的位置上准备起跑了，大家都觉得这次肯定会是猎豹赢得比赛，因为猎豹的奔跑时速最高达到115千米，爆发力非常强。果然，枪声一响，猎豹就领先其他选手很多，远远跑在前面，这下把宝压在猎豹身上的就更多了。

7个小时后，参赛者出现在了终点线，但是结果非常让人吃惊，原来斑马才是第一个冲过终点线的，而一直被大家看好的猎豹却因为在中途体力不支，而放弃了比赛。

裁判狮子说：“如果是一场短距离的赛跑，那森林里没有谁能跑得过猎豹，它的速度无人能及，但这次是长距离的比赛，而且比赛地形非常复杂，猎豹在这个时候就显得耐力不足了，但是斑马的经验丰富，尽管时速只有60千米，但是超强的耐力让它赢了！”

从投资角度来说，斑马和猎豹的这场比赛就像是股市中的长期投资和短期投资，长期投资是“主菜”，而短期投资是“甜品”，相比短期投资，长期投资利润更丰厚。

很多人因此过分迷恋长期投资，但是却不小心陷入了“长期投资谬误”——盲目持有，不考虑基本面变化、不考虑估值水平。比如在A股市场上，就到处充斥着“坚定看好某某股票”“我要长期持有，股价跌的部分总能涨回来”等豪言壮语，此外，“长期投资是巴菲特的重要投资理念”等说法更是满天飞。投资大师巴菲特是长期投资的坚定信奉者，其连续43年年均21.1%的投资收益的确非常惊人，但是有多少投资者真正理解了长期投资的本质？更多的人对长期投资理念不过是一知半解，也因此产生出许多对长期投资的错误认识。

2.从长期来看，我们都死了

著名经济学家凯恩斯有一句名言：“长期是对当前事物的误导。从长期来看，我们都死了。”尽管凯恩斯的这句话是针对当时经济学界对其经济政策的批判，但是当我们把这句话放到投资市场中时，也别有意味。

在投资市场中，很多人简单地将长期投资等同于长期持有。一些老股民也言之凿凿地告诉新人：买入股票之后，亏了不要割肉，而是长期持有它。

但是实际上，不考虑企业质地、不考虑基本面变化、不考虑宏观经济状况的“长期持有”是非常不可取的。根据1999年初的《远东经济评论》报道，九个亚洲股市里，有八个国家的基金，在过去五年里非但没有赚钱，反而还把投资人的母金亏损掉不少。投资世界的一大特点是，如果输了20%，必须要赚回25%才刚好回本。如果是亏了50%，那就必须赚回100%才能回本了。这是投资人不可忽略的重点。再想想看，那些在2007年11月投资中国A股的人，不知道这个“长期”到底有多长才能收回自己的本金。

没错，巴菲特确实是鼓励投资人买入股票后应长期持有。但仔细注意听他所讲的，就会发现他讲这话时多加了两点：

这些公司必须是优秀的公司。全世界各地的基金经理随时都持有近百种（亚洲）甚至是上千种（美国）股票。试问：股市里，难道真的有那么多家优秀公司吗？巴菲特在马来西亚只发现一家值得长期持有的公司，在美国也只敢买入十多家。不要忘了马来西亚只有七百多家挂牌公司，而美国有一万多家。即使你没有像我这样超级保守，你也不会选到百家、千家的公司来投资吧？这种胆小、平均化，和买万字式的投资法，绝对不是成功投资家的投资概念。

只有在这些优秀公司继续保持之前我们看中的优秀状况，我们才好继续持有它们。这说明了投资不应是百分之百肯定永远优秀的。我们要一直不停地观察市场。比如巴菲特发现可口可乐在矿泉水饮料方面还未有积极发展，因此写了一封信给公司总部，希望能做这种改革。如果这个建议在未来几年内未被接受，而世界人口又渐渐地都喝矿泉水而大量减少喝可乐的话，一百多年历史的可口可乐股票也应该卖出！

其实，就算是一家公司的基本优势还存在着，但如果发现还有一家竞争者也同样拥有这个优势，但股价只是它的一半时，则可以卖掉前者套利，而买入后者。巴菲特于1997年卖出大部分的麦当劳股票，买入另一家快餐业公司股票的例子就是明证。虽然巴菲特辩说这是两个不相干的买卖，他仍然觉得麦当劳是一家很优秀的公司，价格正确时可以买入，但也显示出交换行业股现象的存在。

如果我们发现股市里有两家几近同样优势的同行公司，股价相差不少，也不要感到惊奇。这可能是市场情绪使然，也可能是其中一家是指数成分股而另一家不是（很多基金必须买入指数成分股，因而标价较高）。两种情形都是理智投资人赚钱的机会。

3.长期投资不是捂住不放

巴菲特的确以长期投资著称，他曾说过：“我从不以为长期投资是一件困难的事情，你持有一只股票，而且很长时间都不卖出，这就是长期投资。我和查理都希望长期持有我们的股票。事实上，我们希望与我们持有的股票白头偕老。我们喜欢购买企业。我们不喜欢出售，我们希望与企业终生相伴。”但是，有时候，他也适时调整战术，灵活变动，规避风险，以便获得更大的收益。可以说，巴菲特的进退之道相当灵活机动，值得国内各大投资者借鉴。

巴菲特认为，当股票的市价赢利比率从平常的10～25倍涨到40几倍时，股市此时必定出现大规模投机，股市泡沫已经形成时，即便是以价值投资为导向的投资者，在此时也应该及时退场，只有这样，才能全身而退。在1998年，巴菲特首次将自己所持股全部卖掉，当时，他的很多档股票在当时已经暴涨到50倍市价赢利比率的历史新高，更有甚者已经突破了50大关。此时，他保持了理性态度，见好就收，以安全为主，及时地卖掉了伯克希尔的大量持股，并用所得钱款买进现金雄厚的保险巨头通用再保险的全部股份，以规避未来的金融危机。

当然，在这期间，他也为处理掉手中的大量股票而颇费脑筋，因为他要出脱清光手中所有的持股，但是如果把价值数10亿美元的伯克希尔股票在市场上进行抛售，必将导致股价狂泄谷底。那么，该怎么办，不至于损失，又能摆脱未来危机呢？最后，他想出一个金蝉脱壳的办法，他以股权换债券，轻松把手中的股票出脱，躲避股市泡沫风险，还狠狠地赚一笔，可见，巴菲特在股市中的灵活机动。

另外，巴菲特还经常强调，如果自己购买股票公司的业绩不佳，那么，最好卖掉自己全部所持股票，然后，把这些资金用来投资更有价值的企业上。当然，如果该企业还有很强的竞争优势，管理层值得信赖，你可以继续持有，直到股票涨到你认为不可思议的时候再卖。这期间，股价定然有短期波动，但不用担心，好公司会摆脱困境，重新起航的。当然，虽然放心，也要密切关注其业务发展和竞争环境，如果其竞争优势逐渐减弱，转而靠降低价格竞争的话，最好，停止持有，尽快卖出。

另外，在长期持有某些股票的同时，调整一下投资组合，保证组合整体收益上升，因为，正如巴菲特所说的那样：“任何一个给定年份的业绩都取决于很多变量，其中有些变量我们根本无法控制也无法预知。我们认为所有各类投资都是好的投资，我们非常高兴我们可以依赖于几类投资而不是只依赖一种投资。同时进行几类投资，让我们可以在各类投资内部辨别出更多投资机会，也减少了由于我们排除单独一类投资而完全退出投资的风险。”

总之，市场震荡加剧，长期持有不等于“按股不动”，投资者要学会根据市场变化做出适当的调整。可以相应通过不断重复购买，降低成本，尽量扩大安全边际。或者像巴菲特那样将股票转换成债券躲避风险，通过这样不断地优化自己的投资组合，灵活地应对市场震荡，实现财富的增值。当然，这样做只是短暂的，过犹不及，频繁变动，不仅增大成本，还可能失去很多大好的获利机会，得不偿失。

买进股票后不等于长捂不放，而应该根据自己买入该股的目的，及成长目标来适时卖出。不要等着公司的基本面早已破坏，公司甚至退市，还在死守，这样做，就并非真正意义上的长线投资了，这样做的结果会让自己损失更大。所以，长线持有时也应该按实际情况灵活调整战术。

4.选对股才能做长期投资

长期投资，知易行难，难就难在找到适合做长期投资的股票，即那些价值被低估并且有竞争优势的公司。换言之，好公司也需要时间的发酵，这正是需要长期投资的根本原因。

巴菲特在选择目标投资企业的时候，从来不是按照市场分析师的眼光去看问题，而是把自己当成该企业的经营者。他会像经营自己公司一样，预先把这家公司的产品、财务状况、组织结构、未来的成长前景、发展空间以及其竞争对手都会分析得一清二楚。

所以，我们也应该像巴菲特那样，把企业考察得清清楚楚。寻找“不动股”，我们可以这样做。

想要做长线投资，一定要考察企业的生命周期，每个行业中的企业都有它发展的生命周期，受到此限制，如果你选中的是一条短命的绩优股或蓝筹股长期持有，定然惨败。长线投资的特性决定我们要在企业发展初期或者发展期介入，也许此时期的企业还是业绩平平，但未来前途无量。所以，我们要详细考察企业的成长性，比如，要考察它的主业，看一看其主业是否在一个社会长期需求或独特的行业中，其主导产品的生命周期能否持久存在，其主打产品的市场前景是否广阔，企业是否具有更新产品的创新能力？是否拥有足够的财力支持？现金流是否充足？企业收益是否主要来源于主营业务，而不是其他副业或出自不知名的地方？企业领导是否具有优秀领导素质？等等。

下边，我们分行业重点介绍具有发展潜力的企业应该具备怎样的特征：

1.知识产权和行业垄断型

这类企业具有发明的专利能得到保护，并且具有不断创新能力。具备这样的主要特点，就值得关注、分析。比如，美国的微软公司就是这样一个公司。

2.不可复制和能模仿型

像可口可乐这样的公司，它之所以能够长盛不衰，就是因为它有自己的不可复制的秘方。如今它的品牌已经渗入世界。而国内同样是卖水起家的娃哈哈，它的无形资产也已经达到了几百亿。如果有这样的能够具有独特产品，比如，生产民族饮料的公司，那么，它的发展潜力值得关注。

3.传媒教育型

现在人们越来越重视教育，所以，传媒教育业将会大发展，同时该行业进入门槛高，垄断性较强，所以，适合作长线投资。比如，新华传媒、歌华有线等。

4.物流交通型

比如，机场、港口、集装箱、能源、供水、路桥等企业。这些企业行业风险小，一次投资大，能够持续成长，周期长，适合长期投资。

5.现代农业

中国耕地广袤，耕地就需要种子，还有人们都要吃肉蛋奶，这些企业中相对管理完善，较为大型的企业，拥有长期的客户需求。

6.以中药为原料的生物工程型

现在中医发展潜力巨大，有些公司已经初步研制出抗癌药物和抑制艾滋病毒的药物，一旦形成市场规模，打入国际市场，前途不可估量。

7.金融、基金、保险、证券业型

具有雄厚实力的，已经发展很平稳的，比如，像银行类，平安保险、中国人寿，它们都不会在短时间内垮台。因为有专家把关，有大量优质股，净值增长快，分红能力强，且风险小，适合长线投资。

8.资源不可再生型

比如一些金属矿藏，这些东西都是不可再生资源。当资源短缺时，其产品价格自然上涨。

9.清洁能源、环保型

未来发展趋势要人类节约能源，保护环境，所以，这类企业也有很好的发展前景。比如，凯迪电力、深南电、天威保变等。

除了上述标准外，还应该关注企业自身的财务状况：

首先，企业具有持续稳定的获利能力。第一，公司产品或服务有定价权。一些企业能够轻松提价，并且不会因此担心市场占有率或销量下滑。而且能够利用少量的支出轻松获得大量收益。像这样的企业才能适应通胀的经营环境。

其次，高权益回报率，没有或极少负债。巴菲特认为股东权益回报率是最好的单年绩效指标。高回报率常常能够让我们获得更多的财富，同时也更容易获得股东的支持。另外，该企业一定是负债极少或没有。因为在通胀加剧的情况下，越来越多的公司会发现仅维持它们当前的营运就需要花光先前所赚的所有的钱，所以，不管这些公司的盈余多么吸引眼球，如果这些数字难以兑现为白花花的现金，我们就会心怀疑虑。

正如巴菲特在1980年致股东信中写的那样：“我们更偏好于并购能‘产生现金’而不是会‘消耗现金’的公司。”

最后，管理层管理能力强。巴菲特非常重视企业的管理层领导能力，他认为管理层就是要创造现金，而自己的优势是配置资金。

总之，作为投资者应该仔细研究各个行业中较为有潜力的企业，从中寻找“不动股”。而不是依赖一些股评专家的说辞，做自己有把握的投资，长期持有，获得高利润。

5.你也能投资优秀企业

那些优秀的企业能够保证其在未来5年或10年内能够继续保持较高的股东权益报酬率。理论上在大盘指数和市场估值水平比较稳定的情况下，通常这样企业的股票价格会随着企业年复一年的内在价值的提升而同步上涨。比如，你以每股5元的市价买入一只每股净资产为2.5元，每股净收益为0.5元的股票，这时的静态市盈率是10倍，市净率是2倍（每股市价除以每股净资产），净资产收益率是20%。这是一个盈利水平非常优秀的企业，如果企业每年收益不做分配，全部用来做再投资且资产盈利能力保持不变的话，那么该公司过两年的每股收益就是0.60元；再过一年是0.72元，第三年是0.864元，而第五年的每股收益则应是1.25元。此时如果大盘指数没有出现巨大波动的话，且股票市场对该企业的估值水平没有出现变化的话，该公司股票的市盈率还是10倍，那么此时该股票的市价应为每股12.5元，5年间市值增值到原来的2.5倍，投资该股票此间所获取的年均复合收益率是20%。

投资者必须明确的是，5年间股价增加到原来的2.5倍，并不是受股票市场大牛市的带动，也不是有人故意哄抬股价。事实上，公司的经营发展正一如既往，市场从市盈率和市净率角度讲对企业的估值并未发生改变，股价的上涨或者说股票的增值完全是公司经营业绩的提高所使然。这里有些投资者会担心，5年后企业内在价值提高到了原来的若干倍，那股价是否一定能随之同步上涨呢？请注意，这里要看5年前市场对该企业股票的估值是否是合理的。如果当初的估值是合理的，而现在的股价却没有随其盈利水平的增长而同步上涨，那只能说明市场目前对该企业的估值是错误的。

例如一家企业，其每股账面净资产是7块钱，由于业绩较差，又看不清什么经营前景，所以它的市场交易价格是每股5元，市净率只有0.7倍，为折价交易，看上去很便宜。由于企业基本上没有利润，投资者若想获利，只有依靠股价回复至净资产值或者企业被按账面价值清盘。后一种结果目前在国内还没有先例，因为国内的企业不到财产赔光的那天是不会被清算的。所以投资者赚钱的唯一希望就是股价能达到账面价值。如果这种希望能在一年内实现的话，投资者每股赚2元，一年收益率能达到40%（2元÷5元＝40%）。这里有一个问题必须引起注意，如果这种愿望不能在一年内实现，股票购买者的获利将会急剧下降；要是股价能在两年内达到账面价值的话，投资者的年均收益率是18.3%；如果等到第三年投资者得到的年累进获利是11.8%；到了第四年获利会降至8.7%；第五年则下降到6.9%。如果该公司盈利能力始终没有改善，市场对它的估值也没有改变，那么投资者就完全没有什么获利可言。

对于那些喜欢购买市场价格低于账面价值的股票投资者来说，由于企业盈利水平没有提升，获利的希望就在于账面价值的实现上。如果这种价值实现未发生，投资者只能等待，预期的年获利累进率便会实实在在地消失，而且如果要花上许多年，投资者最后所得到的年获利累进率可能会少于将钱存进当地银行所得到的利息。

上边这两个投资例子可以说明，应该购买经营前景好的企业，由于企业每股收益的持续增长使得股票的内在价值得以提升。

只要市场估值水平不变的话，随着时间的推移，投资者就可获得满意的投资回报。而对于那些经营业绩差的企业，哪怕价格比较低，若市场对它的估值不变的话，投资者就永远得不到收益。

对于买入那些前景很糟糕，但股价相对于账面价值很便宜的那些在折价交易的股票，巴菲特说：“除非投资者是一个清算专家，否则买下这类公司的投资方法非常危险，原来看起来很便宜的价格可能到最后一钱不值。”

所以说，要长期持有的股票，一定是值得长期只有的股票，应该具有好的发展前景公司的股票，这样，长期持有才能获得更丰厚的回报，否则，可能给自己带来亏损。