第4章 市场的机制?(1)

走进美国任何一个大城市的金融区，随处可见那些门窗上显眼的标志。在公司或事务所的名称下面，还有各式各样的说明。“纽约证券交易所会员”这样的字眼儿是最常见的，还有诸如“经纪人”、“投资证券”、“投资债券”、“银行家”、“交易员”、各种证券的“专卖人”等各种描述。即便两个事务所用完全一样的字或词来描述业务，他们在运作证券的种类方面和提供给其客户的服务质量方面可能也是截然不同的。众多的为投资者和投机者提供服务的公司是投资与投机机制中的一部分，这个机制将美国人每年差不多1000万美元的积蓄分送到回报率或多或少的各种投资渠道，并维持着这样一个数以亿计的证券流通市场。这个机制如此复杂，它和个人接触的机会非常之多，以至于经常是盲目的机会而不是理性的选择就让带着钱的人迈进了证券市场的大门。

美差的代理人？

通常来讲，那些交易证券的人可以被分成两类：证券商(或叫投资银行家)

和经纪人。前者的公司通过他们自己的账户大批买入证券，然后再零售给投资公众。这基本上是和街角杂货商成桶买入食糖，然后以每份5磅零售的类型完全相同。而经纪人提供的则是完全不同的服务，他就是那种美其名的“差使男孩”———代理人。一旦收到客户买入或卖出的指令，他就要以最优的价格为客户寻求一个卖家或买家。借此服务他将获取一小笔佣金。经纪人的佣金通常仅仅是投资银行家们依法拿走的利润中的很小一部分。尽管经纪人和投资银行家的功能不同，但许多公司还是同时涉足于这两种类型的业务。比如国内一些知名的经纪人公司也在积极买卖证券，包括债券和股票。而一些大的投资银行都设有活跃的证券部，该部门以佣金计费形式承接各大市场上的股票交易订单。

商业银行家？

证劵交易商大部分是投资银行。我们的城市、乡镇、县、州、铁路、公共事业和工业公司募集的长期贷款，几乎都是通过把债券发行给国内的大商业银行家的形式获得的。而股票的发行则通常不是这种方式，也并不像债券那样分发到投资公众手中。一大批投资银行只从事债券买卖业务，他们安排成百人专门交易一两种债券，比如市政债券、房地产抵押债券，或者公共事业债券。投资银行派出数千名销售人员在他们的家庭成员、商店或者办公室里寻找投资者，以卖出他们已经买入而必须加价出售的债券。这些销售人员和他们所代表的公司，通常仅对他们已经买入的证券感兴趣。对于其他的证券不太可能有详细的了解或者明智的观点。

债券的业余投资者？

投资银行很少关心或者根本不关心投机者。他们提供的证券大部分有固定的回报率，资本增值机会很小。在债券牛市，有时发行一种债券受到追捧，市场价格会立即上涨2个或3个百分点。那些习惯以此获取小利的投资者不会被投资银行当作理想的客户。投资银行喜欢那些买债券是为了取得收入，并且通常会长期持有债券的客户。那种为短期利益而买债券的人被称为“乘客”。他们很少在这种交易中获取大额利润，而且通常会令自己以后再也无法从跟自己打交道的投资银行那里获得好处。这种投机性操作是典型的业余债券买家的做法，他们对债券一知半解，却把自己当作行家。

股票融资

一般的投资银行偶尔发行优先股和有优先权的证券。就像一个公司想募集新的资金就发行债券一样，优先股发行和出售也是为了同样的目的。为了保持良好的资本结构，那些必须向社会公众寻求新资金的成长型公司被迫去发售股票———普通股和优先股，来支持他们不断增长的长期债务结构。近几年，公共事业公司发现，在很多时候，把他们自己的股票直接卖给他们的客户是可能的，他们会设置一个固定的部门来办理这种证券首发业务。很明显，对于那些只是偶尔的，间隔很长时间才需要新资金的公司来说，没有比使用常规方法发行股票更好的了。

普通股权益，特别是工业公司的普通股权益，通常是靠对盈利的业务持续再投资而不断提高的。只有在特别有利的市场条件下，公司，而不是杰出的个人，才能够靠发行普通股来融集资本。在1924～1929年的大牛市临近顶峰时期，许多大公司靠发售普通股以全部或部分摆脱长期债务，但是在1929年之前，这些公司中只有不到五分之一能够有效甚至可能地推行这一计划。当这种融资方式可行时，股票常常是直接被公司发行给现有的股东，而不是普通大众。这种类型的股票可能被投资银行家们包销，他们会收取小额佣金来买下没有股东认购的股票。

普通股的起源？

投资银行大量出售普通股通常是源于一个公司里的大股东要转让其全部或部分的股权。一位成功的企业主可能想把资金从公司撤出来再投资到多种证券中，以提高资金的流动性。如果两个竞争性公司合并，失去控制权的弱势公司的所有者可能有同样的想法。近些年来，一些类似的动机导致了许多十几年前被称为“内部持股公司”的股票得以大量上市发行。在这些公司股东广泛发行证券的好处还没有显现的时候，投资银行家们就已经毫不犹豫地指明了这一点。而那种足以保证公众利益的大企业，现在实在是像“母鸡的牙齿”一样少之又少。因为公众根本没有机会购买其股票。

有组织的市场？

除了那些成批认购债券或股票，然后再零售给他们客户的公司之外，还有许多只做经纪人的公司，这些公司往往是国内一个或多个证券交易所的会员，而纽约证券交易所就是证券交易所中最大的一个。除了国内最大的证券交易所之外，还有纽约场外证券交易所，为不断增长的股票上市交易提供市场。在其他大城市，从波士顿到旧金山，也有大小不等的证券交易所。到目前为止，绝大多数证券投机交易都在这些证券交易所的交易大厅进行。

梧桐树下

纽约证券交易所的历史可以很自豪地追溯到美国独立战争时期。与其他的战争一样，那次战争之后紧接着就是国债融资。在当时情况下，国家向投资公众发行了8000万美元，年利率6％的“股票”。战争结束之后，费城和纽约成立了很多银行，随之也有了政府证券和银行股票的交易市场。很快，作名为证券买家和卖家服务的经纪人，成为很多人的职业。很偶然的机会，经纪人们形成了在一棵古老的梧桐树下商谈的习惯，这棵树屹立的位置就是现在的华尔街68号。无疑，他们中的一些人试图通过削减佣金水平寻求商机，甚至可能到了让客户根本无利可图的地步。不管究竟是什么原因，他们不得已建立了一些简单的组织。1792年5月17日，24位经纪人签署了如下协议：我们，购买和销售公共股票的认购者、经纪人，彼此之间庄严宣誓，自今日起，不向任何人以低于交易额0.25％的佣金去买入和卖出任何类型的公共股票。在交易协商中相互之间要给予优先权。

这只是个小小的开始，在之后的许多年中进展缓慢。25年后这些经纪人成员们才发现他们需要一个交易场所，这就是证券交易所。证券交易所成立的早期年份的资料，现如今保存下来的很少，而早期的交易机构似乎曾经有过许多驻所，甚至包括一次火灾后临时避难用的干草棚。正是在这卑微的起源之后，现如今这个壮观的交易机构的大理石塔顶巍然屹立在百老汇和华尔街的上空，在它的交易大厅里，每个月有价值数十亿美元的证券被转手交易。它的成长就是美国发展的必然结果。这样一个提供信贷和所有权交易的自由市场，自然是现代文明的必要组成部分。

严格的道德规范？

阅读证券交易所最初的组织协议，我们可以发现创始人的两个动机：保证佣金水平和保护会员免受外来竞争。如今详尽的规章将佣金比例固定了下来，因此可以保证其会员在其允许交易的范围内垄断证券买卖。与现代商业惯例一致，它也主要致力于保护会员经纪人的客户的利益。很可能如今再没有其他交易活动比纽约证券交易所的会员有更高的道德水平了。

证券交易所可以被看作是商会或是私人俱乐部。后者是更常见的一种比喻。

证券交易中心由1375名会员组成，它为会员们的交易活动提供各种设施，同时为他们相互之间的交易活动制定高标准。证券交易所的另外一个目标是“推进和倡导公平、平等的贸易与交易原则”。由一个具有特定管理权的管理委员会和各种分支委员会对交易所进行管理。一名会员如果被大部分管理委员会成员认定蓄意违反规定，或者有任何“违背贸易公平与平等原则”的行为，就可能被暂停资格甚至开除出市场。不仅任何会员的不法行为会受到快速而严厉的惩罚，证券交易所当局也同样要采取必要行动以保证交易所是一个自由和公开的市场。如果一些不明智的个人企图囤积一只上市股票，他将突然发现自己没有市场去处理所持股票，因为市场管理者已采取了停止这只股票交易的行动。在1914年战争爆发之后的几个月里，曾发生过一两次由于证券交易所自身停止交易而引起极度危机的情况。

经纪人开始业务？

想成为证券交易所会员的经纪人，必须先从要退出的会员那里购买一个“席位”，价格根据市场情况而定，最高可达50万美元。然后，在进入市场时，他必须说服委员会里三分之二的成员相信他是一个品质高尚、其他方面也合格的公民。当通过了这些测试之后，他就可以在办事处的门窗上把“纽约证券交易所会员”这样的字眼贴在公司名字下，同时也有了走进交易所大厅处理其客户的订单的权利。一旦他发现去寻找订单比执行订单更有利，他可能通过“两美元经纪人”来处理其所有客户的订单。后者就是帮助其他会员执行订单的经纪人，通过服务收取客户佣金的一部分，这里所说的佣金是由最先发起交易的非会员客户支付的。

经纪人的第一份订单？