1.2 外汇市场

1.2.1 外汇市场投机性

外汇市场因国际贸易和投资的发展而壮大，例如进出口商进口商品时以一种货币来付款，但在出口商品时可能以另一种货币收款，他们有必要将部分货币兑换成用于购买商品的货币。对冲风险是外汇市场的另外一个功能，货币之间汇率的波动导致在海外拥有资产的企业在将这些资产折算成本国货币时产生潜在损益，此时通过某类外汇交易可以较好的对冲掉潜在汇率波动变化带来的损益。然而，外汇市场发展到现在，最大的特点是其投机性。投机者通过汇率前后的变化，采取高卖低买的策略以博取盈利。投机资金占了外汇市场交易量的绝大部分。外汇市场供求关系的频繁波动为投机者提供了机会，同时投机者贪婪的个性也增加了外汇市场的不稳定性。国际资本的大规模流动和国际支付手段的多元化促使外汇交易额迅速增长，整体上外汇市场与资本市场融为一体，交易额已经远远超过经济交易的实际需要。

外汇市场的投机成分在一定程度上也是由于外汇市场本身并不创造价值引起的。在股票市场上，某种股票上升或者下降，股票的价值也会上升或下降，例如花旗集团的股票自2000年8月升至多年来高点58.36美元/股（收盘价）后，于2009年3月跌至1.02美元（收盘价），表明花旗的股票价值几乎损失殆尽。但汇率指的是两国货币的交换比率，一种货币价值的减少就意味着另一种货币价值的增加，在2008年集中爆发的金融危机前后，欧元兑美元自1.60跌至2009年的1.24左右，这说明美元币值上升，而欧元币值下降，但是从总的价值量来说，不会增加价值，也不会减少价值。因此，有人形容外汇交易是“零和游戏”，更确切地说是财富的转移。全球外汇每天有4万亿美元的交易量，涨跌1%就意味着有400亿美元从一个口袋流出，进入到另外一个口袋。这种巨大的财富变化吸引了无数的个人和机构投资者，外汇市场每天上演一夜暴富或者瞬间赤贫也就不足为奇了。

1.2.2 全天候的场外交易

在任何一个金融市场内投资，投资者都必须了解内里的运作。外汇市场涉及不同货币之间的交易或兑换，在全球普遍被称之为Forex或FX。它并没有中央交易及结算所负责配对订单，是一个分布式的场外交易市场。由于没有中央交易所，交易商与交易商之间的竞争阻止了垄断市场的定价策略。和大部分的股市和期货市场不同，外汇市场是分布式的市场。在外汇市场中有很多经纪去联合买家和卖家。每一位经纪都有能力和权力去独立履行交易。这无疑会间接令外汇市场更具竞争力。投资者可在众多交易商中选择服务水准最高和提供最合理交易价格的外汇公司进行交易。

以北京时间为准，凌晨4点（按照当地夏令时换算）惠灵顿市场开市，凌晨6点（按照当地夏令时换算）悉尼市场开市，8点东京市场开市，9点香港市场开市，9点半新加坡市场开市，大洋洲和亚洲的这些外汇市场大概在15点至16点半左右收市。不过在这些市场逐步收市的过程中，欧洲各大外汇市场接连开市，15点（按照当地夏令时换算）法兰克福、苏黎世和巴黎市场开盘，16点半伦敦（按照当地夏令时换算）市场开盘，纽约市场在20点（按照当地夏令时换算）开盘，芝加哥市场在21点（按照当地夏令时换算）开盘。欧洲主要外汇市场收盘时间在22点至23点半（当地实行冬令时时，北京时间向后延迟一个小时），不过这只是北美市场的早盘，北美市场收盘时间在北京时间次日凌晨3点到4点（当地实行冬令时时，则北京时间延迟一个小时），恰好赶上亚洲市场开盘。这样，全球的外汇市场连成一片，投资者可以在周一凌晨至周五晚间的任何时间进行交易，节假日除外。

1.2.3 外汇市场的主要参与者

20世纪80年代以前，汇市参与者只限于大型银行和央行。大型银行可以透过同业经纪或电子经纪系统（EBS）和路透互相进行交易。近年来，汇市的成长有赖科技的进步和国际资本流动性的增加，小型投资者和大型银行之间的隔膜被逐渐打破。网上交易革命使活跃的小型投资者和交易商以低成本及有效率地联系起来。现在，大部分投资者买卖外汇的行使价格和买卖速度都与大型银行差距不大。过去近30年来，参与者的增多提高了市场资金的流动性和价格的稳定性，亦由于汇市有一定的买家和卖家，意味着一个投资者在沽出的同时，总有其他投资者在市场吸纳，令市场变得更有秩序。

各种参与者投资于汇市有着不同的目的：透过汇率波动获取短线利润、防止弱势货币所带来的损失、兑换外币以购买该国产品或者是试图影响汇率。无论起初目的是什么，主要市场参与者的行为都会影响货币的供求。投资者应该清楚了解各类参与者在汇市里的角色及目的。我们为大家逐一探讨。

1. 大型商业/投资银行。商业银行在汇市交投量所占的比例最大；这些银行之间有着良好的信贷关系，因此它们参与大部分的外汇交易——大约1/3的外汇交易都是属于银行与银行之间的，每日成交量更数以亿元计。基本上，由于所有参与者都必须透过商业或投资银行进行外汇买卖，这些银行在汇市里充当卖方的角色。它们亦可得悉买卖流向和央行、大型对冲基金的入市情况，可称为外汇市场交易的核心。

大型商业机构、对冲基金和中央银行都是银行同业的主要客户。例如当日本的国际性机构需要支付在美国员工的薪酬时，必须买入美元卖出日元，到银行进行交易。这类交易每天以10亿元计，占外汇市场交投量的3/4。由于大型银行拥有大额的交投，它们可以得到一些最新的信息，如资产流动量和方向的重要信息；亦可以利用手上大量的持仓头寸去预测大市未来的方向及利用强大的资产权力在重要的技术水平上保障银行本身的持仓头寸。这通常会导致有支持和阻力的出现。最后，它们还可凭借其研究部门为专业的投资者做基本面和技术的分析。这些因素令良好的投资者可以利用银行所提供的数据去进行交易。这些银行的研究包括有机会交易的机会和银行的专业信息。

路透（Reuters）和电子经纪系统（EBS）分别在1992年和1993年成立，取代了话音交易系统。透过电子系统和终端设备，获政府认可进行外汇交易的金融机构可以自动进行现货买家和现货卖家的配对。这些电子系统迅速转变了银行间的交易模式，令价差大幅收窄，全面去除了在20世纪80年代盛行以价差获取暴利的商业策略。低运作成本、效率高和拥有高透明度令电子交易更加广泛地被接纳。

2. 中央银行。央行与投机者目的不同，它们进入外汇市场的主要目的为监察市场及透过公开市场操作或买卖政府债券，控制货币供应和利率。

央行常常采取干预行动以尝试稳定反复无常的市场，它选择入市干预的因素包括：恢复市场稳定、支持某价位、减慢价格变动和扭转走势。干预市场可以由一家或多家央行合作进行，它们可以透过传媒向大众做出声明，公开和直接地采取行动；亦可以不公布消息，通过经纪人秘密运作。不同目标需要运用不同方法，例如要恢复市场稳定，央行间便通常互相合作。但是，一个对干预市场持有保守看法的国家只会在突发性事件下（如政治动荡或自然灾祸）才会采取积极入市的措施。在基本因素（如交易趋势、利差和资金流向）带动时，大部分央行都不会做出干预。投资者应知道：央行的政策和其对本土经济的意见会方便投资者预测央行未来的动向和政策。

3. 商业参与者。企业由不同的团体组成，包括大小企业、出入口商、金融公司和消费者服务公司。企业投资外汇有数个成因，国际性的企业需要各国货币来缴付原料、员工和广告的费用。普遍来说，出口商会接纳自己国家的货币或美元付款。货币的价值会直接影响这些企业的缴付，而它们入市的目的正是借对冲以降低资金风险。

欧盟成员国较少倾向以欧洲货币做对冲（因为这些国家有经济关联，所以货币亦有一致的动向）；相反，欧洲公司经常以日元做对冲。然而现在亦有少数企业会在汇市做投机，即入市纯粹是为了在市场波动中赚取利润。这类以外汇市场作为投资工具的公司日渐普遍。作为外汇市场中的活跃投资者，它们对汇价有很大的影响。由于企业以市场做商业用途、对冲和投机，其交易的方式都是倾向长期投资。但企业不喜爱反复无常的市场。因为一个稳定的市场才能方便它们预测利润，故此市场方向和价格水平对它们来说十分重要。

4. 全球基金经理。由于投资证券的全球基金经理、信托基金、退休金和套利对冲基金以及其他外国的金融工具不断重新定位，并调整其投资组合内的国际资产固定收入，这些交易通常涉及相当大额的资金。很多的基金经理会投资外国的金融工具。当他们买卖这些工具时，必须进行外汇交易。因此，当某个国家的股票和债券显得吸引力强劲的时候，该国便可招来更多外商资金，汇价自然上升。除此之外，使用对冲策略的国际性基金越来越多，暗示对冲基金投资组合活动亦开始影响外汇市场。

5. 外汇基金。外汇基金又称为全球宏观基金（global macro fund），主要针对宏观经济走向及汇市动向进行分析及操作，其在外汇市场主要是为了投机。例如一些大型基金倾向使用套息买卖去赚取利率差别的利润；一些则会审视误导性的经济政策和低估/高估价值的货币去进行现货交投。基金参与者的数目在近年大幅上升，占据了市场的20%。毋庸置疑，随着投入外汇基金的资金越来越多，这样大的市场规模和流通量是很具魅力的。当很多参与者都买入同一种基金的时候，基金就可以对汇市有很深远的影响。

6. 个人投资者。零售现货外汇买卖是世界贸易市场的新领域。个人投资者必须通过经纪或外汇公司才可买卖。网上外汇买卖的出现，使个人投资者现时可以自由进入外汇市场，并能够找出可以和银行同业市场作比较的叫价以投机和对冲。

由于银行同业市场自成一体，相对来说个人投资者在找出一些提供具有竞争力的价差、价格公平和以客户为中心的交易商是比较困难的。随着网上外汇买卖的出现，使个人投资者能够找出可以和银行同业市场比较的叫价。网上外汇公司的价差通常比银行同业市场高出少许，例如网上提供的价差为5点，而银行同业价差只为3点。

零售现货市场已是外汇交易的大趋势。直至1996年，外汇交易只是提供给银行、机构和高资产值的个人投资者。在网上外汇交易推出前，个人投资者不可能以投机的目的进入外汇市场。银行同业、机构和基金经理组成紧密的关系以操控市场。随着网上外汇买卖的出现，使个人投资者能够找出可以和银行同业市场作比较的叫价。

1.2.4 全球主要的外汇市场

外汇市场是指由银行等金融机构、自营交易商、大型跨国企业参与的，通过中介机构或电信系统联结的，以各种货币为买卖对象的交易市场。它可以是有形的，如包换外汇交易的交易所，也可以是无形的，如网络炒汇。据国际清算银行统计显示，国际外汇市场每日平均交易额约为4万亿美元，当然这也是估计的数据，毕竟无形交易是无法精确统计的。

目前，世界上大约有30多个主要的外汇市场，分布于世界各大洲的不同国家和地区。主要的外汇市场是伦敦外汇市场、法兰克福外汇市场、苏黎世外汇市场、纽约外汇市场、东京外汇市场、新加坡外汇市场和香港外汇市场等。每个外汇市场都有一定的特点，但是就整体而言共性大于个性。

1. 伦敦外汇市场。伦敦外汇市场是世界上历史最悠久的外汇市场，在全球也最负盛名。伦敦外汇市场经营一切可兑换货币的现货交易和期货交易，最多有80多种，经常也有30～40种。交易规模最大的是英镑/美元交易，其次是欧元/英镑、英镑/瑞郎、英镑/日元等，因其流动程度高而促使其交易十分灵活，此外伦敦外汇市场的技术设施也非常先进。伦敦外汇市场采用的是简介报价法。

伦敦外汇市场是一个典型的无形市场，交易大多是通过电话、电传、电报完成外汇。参与外汇交易的外汇银行机构包括本国的清算银行、商业银行、企业商业银行、贴现公司和外汇银行。这些外汇银行组成伦敦外汇银行公会，制定参加外汇市场交易的规则和收费标准。此外，还包括外国银行分行、外汇经纪商、其他经营外汇业务的非银行金融机构和英格兰银行（英国央行）。

伦敦外汇市场的外币套汇业务非常活跃，自从欧洲货币市场发展以来，该市场的外汇买卖与“欧洲货币”的存放有密切联系。欧洲投资银行在伦敦市场发行大量欧元债券，使得伦敦外汇市场的国际性更加明显。

2. 纽约外汇市场。纽约外汇市场也是一个无形市场，外汇交易通过现代化的通信网络和电子计算机进行。纽约外汇市场不仅是美洲的外汇交易中心，也是世界外汇结算的枢纽，其货币结算可通过纽约地区银行同业清算系统和联邦储备银行支付系统进行，是全世界美元交易的清算中心，有着世界上任何外汇市场都无法取代的美元清算中心和划拨的职能。纽约外汇市场是除美元以外所有货币的第二大交易市场，这些货币依交易比重分别是欧元、英镑、瑞士法郎、加元、日元等。该市场汇率报价既采用直接标价法，又采用间接标价法。

纽约外汇市场的交易十分活跃，不过主要是和金融期货市场有关，和进出口贸易相关的交易较小，美国企业除了进行金融期货交易而与外汇市场打交道外，其余的外汇业务并不多。美国政府并未指定外汇银行，对外汇也没有管制，几乎所有的美国银行和金融机构都可以经营外汇业务。不过，外汇交易的主要参与者是商业银行，包括50多家美国银行和200多家外国银行在纽约的分支机构、代理行和代表处。纽约外汇市场的外汇交易主要分为三个层次：银行与客户之间、本国银行之间、本国银行和外国银行之间。

1978年，美国对外汇市场交易进行了三项改革：一是允许银行之间直接进行交易，改变了过去银行之间的外汇交易必须通过经纪人的做法；二是美国的外汇经纪人开始从事国际经纪活动，允许其直接接受国外银行的外汇报价和出价；三是改变外汇牌价的标价方法，由过去的直接标价法改为间接标价法，减少了汇率换算的不便。这些改革使纽约外汇市场的交易条件和方法得到改善，从而有力地推动了外汇市场业务的扩展。

外汇市场的开盘价和收盘价都是以纽约外汇市场为准的。纽约外汇市场的最后一笔交易价格就是前一天的收盘价，此后的第一笔交易就是当天的开盘价。

3. 东京外汇市场。东京外汇市场是亚洲最大的外汇市场。自20世纪70年代起，日本推行金融自由化、国际化政策，自1980年12月起，实施新的“外汇修正法”，外汇管制彻底取消，居民外汇存款和借款自由，证券发行、投资及资本交易基本自由。尤其是随着网络炒汇的不断升温，日本个人投资者的交易外汇热情高涨。东京外汇市场的交易量仅次于伦敦和纽约外汇市场。不过东京外汇市场的交易货币比前两个市场少，主要集中在日元兑美元、欧元，这是因为日本贸易多数以美元计价，日本海外资产以美元资产居多。90年代以来，美国经济增长缓慢，日元对美元的交易增幅下降，日元对欧元交易量大幅增加。

东京外汇市场的参与者主要有五类：第一类是日本的外汇专业银行，即东京银行；第二类是外汇指定银行，主要指的是经营外汇业务的银行；第三类是外汇经纪人；第四类是日本银行（日本央行）；第五类是企业法人、人寿财产保险公司、投资信托公司、信托银行、进出口企业商社等非银行客户。

在东京外汇市场中，银行同业之间的外汇交易可以通过外汇经纪人进行，也可以直接进行；但日本国内企业、个人的外汇交易必须通过外汇指定银行。

4. 新加坡外汇市场。新加坡外汇市场交易以即期为主，远期和投机交易也较频繁，是无形市场。汇率采取直接标价法，非美元货币间的汇率通过套算求得。外汇交易主要由在此的国内外商业银行和货币经纪商来经营。

新加坡外汇市场是随着20世纪70年代初期亚洲美元市场成立后逐渐成为国际外汇市场的。其最大的特点是时区优势。新加坡外汇市场上午可与东京、香港、悉尼进行交易，中午与中东的巴林交易，下午则与欧洲的伦敦、法兰克福、苏黎世、巴黎进行交易，晚上则可以与纽约交易。除了拥有现代化的通信网络外，新加坡外汇市场还可以直接同美国纽约的纽约清算所银行同业支付系统（Clearing House Interbank Payment System，简称CHIPS系统）和欧洲的SWIFT系统（Society for Worldwide Interbank Financial Telecommunication，环球同业银行金融电讯协会）连接，货币结算非常方便。

新加坡外汇市场的主要参与者包括：一是国内银行，包括为经营商业上的外汇需求的大型银行和为赚取外汇买卖差价进行冒险投机的小型银行和离岸银行；二是外国银行在新加坡设立分支机构；三是外汇经纪商；四是管理外汇市场的新加坡金管局，买卖货币主要包括美元、欧元、日元、英镑和瑞士法郎等。

5. 瑞士苏黎世外汇市场。瑞士苏黎世外汇市场是一个有着历史传统的外汇市场。一方面是因为瑞士法郎是最稳定的货币之一，且可以自由兑换，一直处于硬货币地位。而且瑞士是资金庇护地，对国际资金有较大的吸引力，同时瑞士银行能为客户资金严格保密，吸引了大量资金进入瑞士。另一方面，瑞士是第二次世界大战的中立国，其外汇市场受到的战争影响较小，该市场坚持对外开放。

瑞士三大银行（瑞士银行、瑞士信贷银行和瑞士联合银行）是苏黎世外汇市场的核心。此外，瑞士国家银行（瑞士央行）、外国银行在苏黎世设立的分支机构、国际清算银行以及经营国际金融业务的各种银行等均是该外汇市场的积极参与者。苏黎世外汇市场与伦敦、纽约和东京外汇市场等不同的是，外汇交易由银行之间通过电话、电传进行，而不是通过外汇经纪人或外汇中间商间接进行。美元在苏黎世市场上占据重要地位，外汇价格不是以瑞士法郎而是以美元来表示的，外汇买卖的对象不是瑞士法郎而主要是美元。欧洲货币之间的外汇交易绝大部分要以美元作为媒介；银行之间专业外汇交易也大多使用美元与其他货币的汇率；美元成为瑞士中央银行干预外汇市场的重要工具。近年来随着瑞士与欧元区经济的进一步密切，瑞士央行干预欧元兑瑞郎的频率在逐步增加。

6. 法兰克福外汇市场。法兰克福外汇市场长期以来实行自由汇兑制度，随着经济的迅速发展、欧元地位的提高，法兰克福逐渐发展成为世界主要外汇市场。法兰克福也是欧洲央行所在地。

法兰克福外汇市场分为定价市场和一般市场。定价市场由官方指定的外汇经纪人负责撮合交易，他们分属法兰克福、杜塞尔多夫、汉堡、慕尼黑和柏林五个交易所，他们接收各家银行外汇交易委托，如果买卖不平衡汇率就继续变动，一直变动到买汇和卖汇相等，或中央银行干预以达到平衡，定价活动才结束。法兰克福外汇交易所是德国五大外汇交易所之一，因为联邦银行只对法兰克福外汇交易所进行干预，因此该外汇交易所对柏林、杜塞尔多夫、汉堡、慕尼黑的4个交易所起着领头作用。在法兰克福外汇市场上交易的货币有美元、英镑、瑞士法郎、欧元等。

7. 中国香港外汇市场。中国香港外汇市场地理位置和时区优势与新加坡外汇市场类似，可以十分方便地与其他国际外汇市场进行交易。20世纪70年代以前，香港外汇市场的交易货币主要以港元和英镑的兑换为主。70年代后，港元与英镑脱钩，转而与美元挂钩，美元成为市场上主要的交易货币。外汇管制被取消，刺激大量国际资金流入，经营外汇业务的金融机构不断增加，外汇市场也越来越活跃，香港市场也成为国际性的外汇市场。

香港外汇市场上的交易主要分为两类：一类是港元与外币之间的兑换，主要是和美元兑换；一类是美元与其他外币之间的交易。参与者主要是商业银行和财务公司。香港外汇市场的经纪人包括三种：业务仅限于香港本地区的当地经纪人、业务扩展到香港的其他国际外汇经纪人和香港本地发展起来且业务扩展到其他国际外汇市场的香港国际经纪人。

各外汇市场情况见表1-2。

注：大洋洲地处南半球，故当其处于冬令时时间时，欧美地区处于夏令时时间，但是有时起始与结束时期会略相差几日，每年精确的当地冬令时与夏令时起始与结束时间请参考当年日历。